تحليل الأعمال لـ Ethena: هبوط 80% ثم الانتعاش، هل يستحق ENA الشراء؟

Ethena هو أحد المشاريع الظاهرة في دورة DeFi الحالية، حيث تجاوزت القيمة السوقية للتداول لرمزه 2 مليار دولار بعد إطلاقه. ومع ذلك، منذ أبريل من هذا العام، انخفض سعر رمزه بسرعة، حيث تراجعت القيمة السوقية للتداول بأكثر من 80%، وتراجع سعر الرمز بأكثر من 87%.

بعد دخول شهر سبتمبر، تسارعت Ethena في وتيرة تعاونها مع مختلف المشاريع، ووسعت من استخدام USDE، وبدأ حجم العملة المستقرة في الارتفاع بعد الوصول إلى أدنى مستوى له في سبتمبر البالغ 400 مليون دولار، ليصل حاليًا إلى حوالي مليار دولار.

ستركز هذه المقالة على ثلاثة مسائل رئيسية:

1. مستوى الأعمال الحالي: تشمل المؤشرات الأساسية للأعمال في Ethena حجمها وإيراداتها وتكاليفها الإجمالية ومستوى الأرباح الفعلية.
2. آفاق الأعمال المستقبلية: السرد والتطور المستقبلي لـ Ethena يُستحق التوقع.
3. مستوى التقييم: هل سعر ENA الحالي في منطقة ضرب منخفضة التقييم؟

1. مستوى الأعمال: الوضع الحالي للأعمال الأساسية لشركة Ethena

1.1 نموذج الأعمال لEthena

تتمثل مهمة Ethena في مشروع دولار صناعي "ذو عائد أصلي"، والذي ينتمي إلى نفس ساحة عملة مستقرة مثل MakerDAO وFrax وcrvUSD. نموذج عملها الأساسي هو:

1. جمع الأموال، إصدار الديون ( عملة مستقرة )، توسيع الميزانية العمومية للمشروع
2. استخدام الأموال المجمعة في العمليات المالية للحصول على عوائد مالية

عندما تكون العوائد التي تحققها أموال تشغيل المشروع أعلى من تكلفة جمع الأموال والتكاليف الشاملة لتشغيل المشروع، يكون المشروع مربحًا.

1.2 بيانات الأعمال الأساسية لـ Ethena

1.2.1 حجم وإصدار USDE والتوزيع

استمر حجم إصدار USDE في الانخفاض بعد أن سجل رقمًا قياسيًا جديدًا بلغ 3.61 مليار في بداية يوليو 2024، وهو الآن 2.72 مليار. ومن بين ذلك، 64% من USDE في حالة رهن، والعائد السنوي الحالي على الرهن هو 13%.

يتم إصدار USDE ليس فقط على الشبكة الرئيسية لإيثريوم، ولكن أيضًا على العديد من L2 و L1، حاليًا حجم USDE المصدَر على سلاسل أخرى هو 2.26 مليون، وهو ما يمثل حوالي 8.3٪ من الإجمالي.

Bybit كطرف استثماري مهم ومنصة تعاون رئيسية لـ Ethena، هي واحدة من أكبر مقدمي خدمات الحفظ لـ USDE، حيث تمتلك حالياً 263 مليون USDE.

1.2.2 إيرادات البروتوكول وتوزيع الأصول الأساسية

مصادر دخل بروتوكول Ethena الحالية ثلاثة:

1. عائدات من ETH المرهون من الأصول الأساسية
2. معدل رسوم التمويل الناتجة عن تداول العقود الآجلة و دخل الفارق
3. عوائد الاستثمار: الاحتفاظ بها على شكل عملة مستقرة، والحصول على فوائد الإيداع أو حوافز الدعم

وفقًا لبيانات Token Terminal، شهدت Ethena زيادة في الإيرادات خلال الشهر الماضي بعد الانخفاض الذي شهدته الشهر السابق، حيث بلغت إيرادات البروتوكول في أكتوبر 10.63 مليون دولار، مع زيادة شهرية بنسبة 84.5%.

من منظور الأصول الأساسية لـ Ethena، فإن 52% هي مراكز التحكيم لـ BTC، و 21% هي مراكز التحكيم لـ ETH، و 11% هي مراكز التحكيم للأصول المرهونة لـ ETH، و 16% المتبقية هي عملات مستقرة.

1.2.3 مستوى النفقات والأرباح لبروتوكول Ethena

تنقسم مصاريف بروتوكول Ethena إلى فئتين:

1. النفقات المالية: الدفع بواسطة USDE، والمستفيد هو المراهنون على USDE
2. نفقات التسويق: الدفع بواسطة رموز ENA، والمستفيدون هم المستخدمون المشاركون في مختلف أنشطة نمو Ethena.

حتى نهاية أكتوبر، كانت إجمالي مصاريف بروتوكول Ethena هذا العام حوالي:

• النفقات المالية: 8164.7 مليون دولار
• نفقات التسويق: 9.1 مليار دولار ( لا تشمل النفقات المحتملة بعد سبتمبر )

إجمالي إيرادات البروتوكول في نفس الفترة هو 124 مليون دولار.

هذا يعني أن صافي خسائر Ethena قد بلغ بالفعل 868 مليون دولار أمريكي حتى نهاية أكتوبر من هذا العام. وهذا هو ثمن تحقيق قيمة سوقية تبلغ 2.7 مليار دولار أمريكي في غضون عام.

2. آفاق الأعمال المستقبلية: السرد الذي يستحق التوقعات لـ Ethena والتطورات المستقبلية

تتضمن القصص المثيرة للاهتمام حول Ethena في الأشهر إلى السنة القادمة:

1. مع ارتفاع توقعات تولي ترامب منصبه وفوز الحزب الجمهوري، تحسنت سوق العملات المشفرة مما ساعد على زيادة عوائد وحجم التحكيم الدائم لـ BTC و ETH، وزيادة إيرادات بروتوكول Ethena.
2. ظهور المزيد من المشاريع في نظام Ethena، وزيادة دخل إيرادات ENA من التوزيع المجاني
3. تم إطلاق شبكة Ethena العامة، مما جلب الانتباه إلى ENA وسيناريوهات الإيداع وغيرها.

ومع ذلك، فإن الأهم بالنسبة لـ Ethena هو أن يتم قبول USDE كضمان وأصل تداول من قبل المزيد من المراكز المركزية الكبرى. حالياً، أبرمت Bybit شراكة عميقة مع Ethena، لكن من غير المحتمل أن تدعم Coinbase وBinance وOKX USDE.

3. مستوى التقييم: هل سعر ENA الحالي في منطقة الضرب المقدر منخفضًا؟

3.1 التحليل النوعي

العوامل المواتية لسعر رموز ENA في الأشهر القادمة تشمل:

• ارتفاع أرباح التحكيم الناتج عن انتعاش سوق التشفير
• إدراج SOL كأصل أساسي لجذب انتباه نظام SOL البيئي
• ظهور المزيد من المشاريع في نظام Ethena، مما يجلب المزيد من التوزيعات المجانية
• لدى فريق المشروع دافع لرفع سعر العملة قبل الفتح الكبير التالي لـ ENA

العوامل السلبية الحالية على قيمة رمز ENA تشمل:

• ENA تفتقر إلى توزيع عائدات حقيقية
• وضع الربحية الحقيقي لمشروع Ethena ليس جيدًا، حيث أن الدعم الكبير أدى إلى خسائر صافية كبيرة
• ENA تواجه ضغط تضخم كبير في الأشهر الستة المقبلة

3.2 مقارنة كمية

سنقارن Ethena بمشروع MakerDAO الرائد في عملات الاستقرار:

بالمقارنة مع MakerDAO، فإن رمز Ethena ENA لا يتمتع بأي قيمة مقابل السعر سواء من حيث إيرادات البروتوكول أو الأرباح.

ملخص

لا تزال Ethena في مرحلة خسائر ضخمة، وتقييمها ليس منخفضًا مقارنة بـ MakerDAO. ومع ذلك، أظهرت Ethena قدرة قوية على تطوير الأعمال، وأكثر طموحًا من المشاريع الأخرى.

قد يؤدي التوسع السريع في الحجم واعتماد المزيد من المشاريع إلى رفع سعر عملة ENA، مما يشكل حلقة صعودية. لكن هذه الأنواع من المشاريع ستواجه في النهاية نقطة حرجة، حيث يبدأ الناس في إدراك أن نمو المشروع مدفوع بدعم الرموز.

كمنتج يتمتع بتأثير ليندي واضح، لا يزال لدى Ethena وUSDE حاجة لمزيد من الوقت للتحقق من استقرار هيكل منتجاتهما، وكذلك القدرة على البقاء بعد انخفاض الدعم.