أعدت شركة الاستثمار المصرفي TD Cowen مؤخراً تقييم رأيها بشأن شركة Strategy المختصة بمخزون البيتكوين. حيث خفضوا السعر المستهدف لمدة عام من 500 دولار إلى 440 دولاراً.

السبب الرئيسي لهذا التخفيض واضح جداً — فشركة Strategy تمول نفسها بشكل متكرر من خلال إصدار الأسهم العادية والأسهم الممتازة، وعلى الرغم من أن ذلك يمكنها من شراء المزيد من البيتكوين، إلا أن هذه الممارسة تؤدي مباشرة إلى تخفيف حصة البيتكوين لكل سهم، وهو ما يُعرف في الوسط بـ «عائد البيتكوين».

البيانات هي الأوضح في توضيح المشكلة. يتوقع محللو TD Cowen أن تزداد حيازة Strategy بحوالي 155,000 بيتكوين في السنة المالية 2026، وهو أكثر من التوقع السابق البالغ 90,000 بيتكوين. يبدو الأمر جيداً، لكن المنطق وراء التمويل يثير بعض الحرج — فتمويل شراء البيتكوين يأتي بشكل رئيسي من التمويل عبر حقوق الملكية، مما يؤدي إلى تأثير التخفيف بشكل واضح.

وتؤكد بيانات العائدات هذا الأمر. تم خفض توقع عائد البيتكوين للسنة المالية 2026 إلى 7.1%، وهو أقل بكثير من التقديرات السابقة البالغة 8.8%، وأيضاً أقل من 22.8% للسنة المالية 2025.

وفي الآونة الأخيرة، أصبح هذا المشهد أكثر إثارة للاهتمام. خلال فترة تراجع سعر البيتكوين، زادت Strategy من وتيرة شراء البيتكوين. ففي الأسبوع الذي بدأ في 11 يناير، أصدرت حوالي 6.8 مليون سهم عادي و1.2 مليون سهم ممتاز، وجمعت إجمالاً 1.25 مليار دولار، تم استخدامها بشكل أساسي لشراء 13,627 بيتكوين.

رأي TD Cowen منطقي جداً — فمثل هذه العمليات، عندما يكون سعر التمويل قريباً من القيمة الدفترية، يكون العائد محدوداً، ولا تظهر قيمته إلا عندما يرتفع سعر البيتكوين بشكل كبير.

أما بالنسبة لعام 2027، فيتوقع المحللون أن يعود عائد البيتكوين للنمو، لكن الأرقام الدقيقة لا تزال في نطاق التوقعات. وما يعكسه ذلك هو مشكلة توازن مستمرة: كيف يمكن الاستمرار في زيادة التعرض للبيتكوين دون التسبب في تخفيف مفرط لحقوق المساهمين.