سوق التشفير قبل خمس سنوات كان في الواقع أكثر صحة من الآن

العنوان الأصلي: سوق العملات الرقمية كان أكثر صحة قبل 5 سنوات

المؤلف الأصلي: جيف دورمان (مدير الاستثمار في Arca)

الترجمة الأصلية: Deep潮 TechFlow

مقدمة:

هل يتجه سوق العملات المشفرة نحو الملل أكثر فأكثر؟ أشار جيف دورمان، المدير التنفيذي للاستثمار في Arca، في مقاله إلى أنه على الرغم من أن البنية التحتية والبيئة التنظيمية لم تكن قوية بهذا الشكل من قبل، إلا أن بيئة الاستثمار الحالية تعتبر «أسوأ ما يكون في التاريخ».

انتقد بشكل حاد محاولات قادة الصناعة فرض تحويل العملات المشفرة إلى «أداة تداول كونية» فاشلة، مما أدى إلى تقارب كبير في ارتباط الأصول المختلفة. ودعا دورمان إلى العودة إلى جوهر «الرموز كحزم أوراق مالية»، مع التركيز على أصول مثل DePIN وDeFi التي تملك القدرة على توليد تدفقات نقدية.

في ظل ارتفاع الذهب وضعف البيتكوين النسبي، تقدم هذه المقالة العميقة تأملات مهمة لإعادة تقييم منطق استثمار Web3.

النص الكامل كالتالي:

البيتكوين يواجه وضعًا غير محظوظ

توجد معظم النقاشات الاستثمارية لأنها تنطلق من أطر زمنية مختلفة (Time Horizons)، لذلك غالبًا ما يكون الحديث «كأنك تتحدث إلى الحائط»، على الرغم من أن الطرفين على الصواب من الناحية التقنية. كمثال على ذلك، جدال الذهب والبيتكوين: متحمسو البيتكوين يميلون إلى القول إن البيتكوين هو أفضل استثمار، لأنه خلال العشر سنوات الماضية تفوق أداءه بكثير على الذهب.

تعليق الصورة: المصدر TradingView، مقارنة عوائد البيتكوين (BTC) والذهب (GLD) خلال العشر سنوات الماضية

أما مستثمرو الذهب فيميلون إلى الاعتقاد أن الذهب هو الأفضل، ويقومون مؤخرًا بالسخرية من تراجع البيتكوين، لأن أداء الذهب خلال العام الماضي كان واضحًا تفوقه على البيتكوين (وهو نفس الحال مع الفضة والنحاس).

تعليق الصورة: المصدر TradingView، مقارنة عوائد البيتكوين (BTC) والذهب (GLD) خلال العام الماضي

وفي الوقت نفسه، خلال الخمس سنوات الماضية، كانت عوائد الذهب والبيتكوين تقريبًا متطابقة. غالبًا ما يكون الذهب بلا حركة لفترة طويلة، ثم يحقق قفزات عندما يشتريه البنك المركزي والمتتبعون للاتجاهات؛ بينما البيتكوين غالبًا ما يشهد ارتفاعات حادة، تليها انهيارات كبيرة، لكنه في النهاية يواصل الصعود.

تعليق الصورة: المصدر TradingView، مقارنة عوائد البيتكوين (BTC) والذهب (GLD) خلال الخمس سنوات الماضية

وبناءً على أفق استثمارك، يمكنك أن تربح أو تخسر تقريبًا أي جدال حول البيتكوين والذهب.

ومع ذلك، لا يمكن إنكار أن الذهب (والفضة) أظهر مؤخرًا أداءً قويًا مقارنة بالبيتكوين. من ناحية ما، هذا أمر مثير للسخرية (أو مؤسف). أكبر الشركات في صناعة التشفير على مدى العشر سنوات الماضية كانت تركز على جذب المستثمرين الكليين (Macro Investors)، وليس المستثمرين الأساسيين (Fundamental Investors)، ونتيجة لذلك قال هؤلاء المستثمرون الكبار: «دعونا نشتري الذهب والفضة والنحاس». لقد كنا ندعو منذ فترة طويلة إلى تغيير نهج الصناعة. هناك أكثر من 600 تريليون دولار من الأصول تحت الإدارة، ويشكل المشترون من هؤلاء المستثمرين ذوي الالتزام العالي. العديد من الأصول الرقمية تبدو أكثر شبها بالسندات والأسهم، لأنها تصدر عن شركات تولد إيرادات وتقوم بإعادة شراء الرموز، ومع ذلك، قرر قادة السوق لسبب ما تجاهل هذا القطاع الفرعي من الرموز.

ربما الأداء السيئ للبيتكوين مؤخرًا مقارنة بالمعدن الثمين، كافٍ ليجعل الوسطاء الكبار، والبورصات، وشركات إدارة الأصول، وقادة التشفير الآخرين يدركون أن محاولة تحويل العملات المشفرة إلى أداة تداول كونية قد فشلت. بدلاً من ذلك، قد يركزون الآن على توعية المستثمرين الذين يملكون 600 تريليون دولار، والذين يميلون لشراء الأصول التي تولد تدفقات نقدية. من الممكن أن يكون من المبكر جدًا أن يبدأ القطاع في التركيز على تلك الرموز التي تمثل أصولًا تكنولوجية تولد تدفقات نقدية (مثل DePIN، CeFi، DeFi، ومنصات إصدار الرموز).

لكن، إذا غيرت فقط «موضع النهاية»، فإن البيتكوين لا يزال هو الملك. لذلك، الاحتمال الأكبر هو أن كل شيء سيظل على حاله.

اختلاف الأصول

يبدو أن «الأيام الجميلة» للاستثمار في التشفير أصبحت من الماضي. عند العودة إلى 2020 و2021، كان يبدو أن كل شهر يظهر فيه سرد جديد، أو مسار جديد، أو حالة استخدام، بالإضافة إلى رموز جديدة، وكانت جميع قطاعات السوق تحقق عوائد إيجابية. على الرغم من أن محرك النمو في البلوكشين لم يكن قويًا بهذا الشكل من قبل (بفضل التقدم التشريعي في واشنطن، ونمو العملات المستقرة، وDeFi، وتوكنات الأصول الواقعية RWA)، إلا أن بيئة الاستثمار لم تكن بهذا السوء من قبل.

علامة على صحة السوق هي التشتت (Dispersion) وانخفاض الارتباط بين الأسواق. من الطبيعي أن تتوقع أن تتصرف أسهم الرعاية الصحية والدفاع بشكل مختلف عن التكنولوجيا وذكاء الاصطناعي؛ وأن تتصرف أسهم الأسواق الناشئة بشكل مستقل عن الأسواق المتقدمة. يُعتبر التشتت عادةً مؤشرًا إيجابيًا.

عام 2020 و2021 يُذكران بشكل عام على أنهما فترتان من «الارتفاع الجماعي»، لكن الواقع ليس كذلك تمامًا. نادرًا ما كانت جميع القطاعات ترتفع وتنخفض معًا. الأكثر شيوعًا هو أن قطاعًا يرتفع، بينما آخر ينخفض. على سبيل المثال، عندما يرتفع قطاع الألعاب (Gaming)، قد ينخفض قطاع DeFi؛ وعندما يرتفع DeFi، قد ينخفض رموز L1 (Dino-L1)؛ وعندما يرتفع Layer-1، قد ينخفض قطاع Web3. إن تنويع محفظة الأصول المشفرة يقلل فعليًا من التقلبات ويُخفف من بيتا (Beta) العام للمحفظة، ويقلل من الترابط بين الأصول. تتغير السيولة مع تغير الاهتمام والطلب، لكن أداء العوائد يظل متنوعًا. هذا أمر مثير جدًا. في عامي 2020 و2021، كان تدفق الأموال الكبير إلى صناديق التحوط في التشفير منطقيًا، لأن مجال الاستثمار كان يتوسع، والعوائد كانت متنوعة.

أما اليوم، فإن جميع الأصول «المعبأة في التشفير» تظهر تقريبًا نفس الأداء. منذ الانهيار المفاجئ في 10 أكتوبر، لم يعد هناك فرق يُذكر في انخفاض القطاعات المختلفة. سواء كنت تمتلك أي رمز، أو كيف يلتقط قيمة اقتصادية، أو مسار تطور المشروع… فإن العوائد بشكل عام متشابهة. هذا محبط جدًا.

تعليق الصورة: بيانات من CoinGecko، استنادًا إلى حسابات داخلية لـ Arca وعينة من الأصول المشفرة الممثلة

في فترات الازدهار، قد تبدو هذه الصورة أكثر تشجيعًا. غالبًا ما تتفوق الرموز «الجيدة» على الرموز «السيئة». لكن النظام الصحي الحقيقي يجب أن يكون عكس ذلك: أن تظهر الرموز الجيدة أداءً أفضل حتى في الأوقات السيئة، وليس فقط عندما يكون السوق جيدًا. إليكم نفس الجدول من أدنى نقطة في 7 أبريل إلى أعلى نقطة في 15 سبتمبر.

تعليق الصورة: بيانات من CoinGecko، استنادًا إلى حسابات داخلية لـ Arca وعينة من الأصول المشفرة الممثلة

المثير للاهتمام هو أنه عندما كانت صناعة التشفير في بداياتها، كان المشاركون يسعون جاهدين لتمييز أنواع الأصول المشفرة المختلفة. على سبيل المثال، في 2018، نشرت مقالاً قمت فيه بتصنيف الأصول المشفرة إلى 4 فئات:

2. العملات الرقمية / النقود (Cryptocurrencies/money)
3. البروتوكولات والمنصات اللامركزية (Decentralized protocols/platforms)
4. الرموز المدعومة بالأصول (Asset-backed tokens)
5. الأوراق المالية ذات التدفق المباشر (Pass-through securities)

في ذلك الوقت، كانت هذه التصنيفات فريدة من نوعها وجذبت العديد من المستثمرين. والأهم أن الأصول المشفرة تتطور، من مجرد بيتكوين، إلى بروتوكولات العقود الذكية، والعملات المستقرة المدعومة بالأصول، وصولًا إلى الأوراق المالية ذات التدفق المباشر التي تشبه الأسهم. كان البحث في مجالات النمو المختلفة مصدرًا رئيسيًا لتحقيق عوائد فائقة (Alpha)، حيث كان المستثمرون يسعون لفهم تقنيات التقييم المختلفة لتقييم أنواع الأصول المختلفة. في ذلك الوقت، كان معظم المستثمرين في التشفير لا يعرفون حتى متى يتم إصدار بيانات إعانة البطالة، أو متى تعقد اجتماعات اللجنة الفيدرالية للسوق المفتوحة (FOMC)، وكانوا نادرًا ما يبحثون عن إشارات من البيانات الاقتصادية الكلية.

بعد الانهيار في 2022، لا تزال هذه الأنواع المختلفة من الأصول موجودة. لم يتغير جوهرها. لكن، حدث تغيير كبير في أساليب التسويق في القطاع. أولئك «الحراس» (Gatekeepers) يعتقدون أن بيتكوين والعملات المستقرة هما الشيء الوحيد المهم؛ ووسائل الإعلام تظن أنه لا شيء يستحق الكتابة عنه سوى رموز ترويجية مثل TRUMP وغيرها من رموز الميم (Memecoins). على مدى السنوات القليلة الماضية، لم يتفوق أداء بيتكوين على معظم الأصول المشفرة الأخرى فحسب، بل نسي العديد من المستثمرين وجود أنواع أخرى من الأصول (والمسارات). لم تتغير نماذج أعمال الشركات والبروتوكولات الأساسية بشكل كبير، لكن بسبب هروب المستثمرين وتحكم المتداولين في تحديد الأسعار، زادت العلاقة بين الأصول.

لهذا السبب، كانت مقالة مات ليفين الأخيرة عن الرموز مثيرة للدهشة وتحظى بشعبية كبيرة. ففي أربعة فقرات فقط، وصف ليفين بدقة الفروق الدقيقة بين أنواع الرموز المختلفة. وهذا أعطاني أملًا في أن هذا النوع من التحليل لا يزال ممكنًا.

أكبر بورصات التشفير، وشركات إدارة الأصول، والمتداولون، ومنصات OTC، وخدمات التسعير، لا تزال تصنف كل شيء غير البيتكوين على أنه «عملات بديلة» (Altcoin)، ويبدو أنها تكتب فقط تقارير أبحاث كونية، وتربط جميع «العملات المشفرة» معًا كأصل واحد ضخم. هل تعلم؟ على سبيل المثال، Coinbase، يبدو أن لديها فريق أبحاث صغير جدًا يقوده محلل رئيسي (David Duong)، يركز بشكل رئيسي على التحليل الكلي. ليس لدي أي اعتراض على السيد Duong — تحليلاته ممتازة. لكن من يذهب خصيصًا لمتابعة التحليل الكلي في Coinbase؟

تخيل لو أن أكبر مزودي صناديق الاستثمار المتداولة (ETFs) والبورصات يكتبون مقالات عامة عن ETFs، ويقولون «اليوم انخفض ETF!» أو «رد فعل سلبي على بيانات التضخم». سيضحكون عليهم حتى ينهاروا. ليست كل ETFs متشابهة، فقط لأنها تستخدم «تغليفًا» (Wrapper) واحدًا، والأشخاص الذين يبيعون ويروجون لـ ETFs يدركون ذلك. ما داخل ETF هو الأهم، ويبدو أن المستثمرين قادرون على التمييز بين ETFs المختلفة بذكاء، وذلك بفضل قادة القطاع الذين ساعدوا عملاءهم على فهم ذلك.

وبالمثل، فإن الرموز (Tokens) مجرد «تغليف». كما وصف ليفين ببلاغة، ما داخل الرمز هو المهم. نوع الرمز، ومساره، وخصائصه (مثل التضخم أو التآكل) مهمة جدًا.

ربما ليفين ليس الشخص الوحيد الذي يفهم ذلك. لكنه أفضل من أولئك الذين يحققون أرباحًا فعلية من هذا القطاع، في شرح هذا المجال.

اضغط لمعرفة وظائف ChainCatcher

قراءات موصى بها:

هل بعد إعادة التسعير، ستدخل MSTR السوق؟

Delphi Digital: مستقبل العملات المشفرة إلى أين يتجه؟

شريك Pantera Capital: الحالة الراهنة والمستقبل لسوق رأس المال على الإنترنت

شركة RedotPay بقيمة تقييم تصل إلى 20 مليار دولار خلال ثلاث سنوات، كيف تلعب؟

مقالة معمقة من a16z: كيف نفهم بشكل صحيح تهديدات الحوسبة الكمومية على البلوكشين