انفجار أسطوري! أكبر حوت بيتكوين في العالم يخسر 12.4 مليار دولار في موسم واحد، ودورة الإيمان تتفكك، هل أصولك هي التالية؟

السوق يمر حاليًا بتصحيح حاد، حيث انخفض سعر $BTC إلى منطقة الستين ألف دولار، وبدأت موجة من الذعر تنتشر. في هذه اللحظة الحساسة، أصدرت الشركة المدرجة التي تمتلك أكبر حصة من $BTC على مستوى العالم، استراتيجية، تقريرها المالي للربع الرابع من عام 2025، والبيانات كانت بمثابة صدمة، كأنها صبّ ماء بارد على السوق. بلغت الخسائر الصافية في الربع الواحد 12.4 مليار دولار. وفي يوم إصدار التقرير، هبط سعر سهمها بنحو 17%، وبالمقارنة مع أعلى مستوى تاريخي في نوفمبر 2024، فقدت حوالي 80% من قيمتها. هذه الشركة التي كانت سابقًا تتباهى باستراتيجية “$BTC خزينة”، الآن تقدم مجموعة من البيانات المتباينة، وتلعب لعبة مقامرة كبرى تتعلق ببقاء الشركة.

الصراع الرئيسي في التقرير المالي هو التناقض بين الخسائر المسجلة على الورق والارتفاع التاريخي في حجم الحيازة. أولًا، الخسائر التشغيلية البالغة 17.4 مليار دولار والخسائر الصافية البالغة 12.4 مليار دولار، تعود بشكل رئيسي إلى اعتماد الشركة لمعايير محاسبية جديدة بداية عام 2025. تتطلب هذه المعايير إعادة تقييم جميع حيازاتها من $BTC بأسعار السوق في نهاية كل ربع سنة، ويُحتسب تقلب السعر مباشرة في الأرباح والخسائر. استمرار هبوط سعر $BTC أدى إلى تآكل قيمة الحيازة، وتحول ذلك مباشرة إلى خسائر ضخمة في البيانات المالية.

ومع ذلك، لم تتوقف استراتيجية الشركة عن الشراء. ففي يناير 2026، اشترت 41,002 من عملة $BTC مرة أخرى. وبحلول 1 فبراير 2026، وصل إجمالي حيازاتها إلى 713,502 عملة، أي حوالي 3.4% من إجمالي عرض $BTC، وتتصدر قائمة أكبر الشركات مالكة للعملة على مستوى العالم. لدعم هذه الاستراتيجية، جمعت الشركة أكثر من 25.3 مليار دولار من رأس المال في السنة المالية 2025، وهو ما يمثل حوالي 8% من إجمالي التمويل عبر الأسهم في الولايات المتحدة في ذلك العام. كما أنشأت احتياطيًا من الدولار بقيمة 2.25 مليار دولار، بهدف تغطية أرباح الأسهم الممتازة والفوائد على الديون خلال العامين ونصف القادم، في محاولة لتخفيف مخاوف السوق بشأن تدفقاتها النقدية.

بحساب تكلفة إجمالية قدرها 54.26 مليار دولار ومتوسط سعر وحدة 76,052 دولار، عند سعر $BTC حوالي 65,000 دولار، فإن خسائر الحيازة غير المحققة تجاوزت 7.8 مليار دولار.

ومن المفارقات أن الأعمال التقليدية للبرمجيات التي تقوم بها الشركة تكاد تكون هامشية في التقرير المالي. في الربع الرابع، حققت إيرادات برمجيات بقيمة 123 مليون دولار، بزيادة طفيفة قدرها 1.9% على أساس سنوي؛ وإيرادات خدمات الاشتراك بلغت 51.8 مليون دولار، بزيادة 62.1%؛ والأرباح الإجمالية 81.3 مليون دولار، مع هامش ربح إجمالي ثابت عند 66.1%. على الرغم من أن الأعمال صحية ومربحة، إلا أن حجم الإيرادات الذي يتعدى المليار، مقارنةً بجمع مليارات الدولارات من التمويل، والحيازات، والخسائر، يظل ضئيلًا جدًا. لقد تحولت الشركة تمامًا إلى أداة تعرض لمخاطر الرافعة المالية على حيازة $BTC، وارتباط مصيرها بشكل عميق بسعر العملة.

وفي مؤتمر الاتصال المالي، ذكر الرئيس التنفيذي، فونج لي، أن الدين الصافي الحالي يبلغ 6 مليارات دولار، ونسبة الرافعة المالية حوالي 13%. وتصور سيناريو متطرفًا: إذا انخفض سعر $BTC بنسبة 90% ليصل إلى 8000 دولار، فإن قيمة احتياطي $BTC ستساوي الدين الصافي، ولن تتمكن الشركة من سداد سنداتها القابلة للتحويل باستخدام $BTC، وعندها قد تفكر في إعادة هيكلة الديون، أو إصدار أسهم جديدة، أو إصدار ديون جديدة. هدفه على المدى الطويل هو دفع الشركة نحو تحويل ملكيتها إلى أسهم، وإذا لم ينجح ذلك، فسيبحث عن طرق أخرى لإعادة هيكلة الديون، بهدف تقليل الرافعة المالية بشكل مستدام، وتجنب بيع $BTC، والاستمرار في تراكم الاستراتيجية.

يعتمد نموذج عمل استراتيجية على “عجلة” هشة: ارتفاع سعر $BTC على المدى الطويل، واستمرار أسواق رأس المال في تقديم تمويلات ذات علاوات، وكلاهما يدفع سعر السهم والحيازة إلى النمو. ولكن بمجرد أن ينخفض سعر $BTC تحت متوسط تكلفته، تظهر المخاطر بشكل واضح.

الشركة أصدرت أسهم ممتازة دائمة باسم STRC، مع عائد سنوي يصل إلى 11.25%، وتواصل رفعه منذ يوليو 2025. يهدف هذا التصميم إلى استقرار سعرها بالقرب من قيمة اسمية قدرها 100 دولار، وتوجيهها كبديل ذو عائد مرتفع. ومع ذلك، فإن العائد المرتفع دائمًا ما يصاحبه مخاطر عالية. قدرة الشركة على سداد STRC تعتمد كليًا على ارتفاع $BTC على المدى الطويل، واستمرار قدرتها على التمويل لشراء المزيد من $BTC. وإذا واجهت سوق هابطة طويلة الأمد أو صعوبة في التمويل، فقد تستهلك احتياطاتها بسرعة. السوق قد عبر عن رأيه، وسعر STRC حاليًا هو 93.67 دولار، أدنى من القيمة الاسمية.

مؤشر آخر مهم هو mNAV، الذي يقيس مدى ارتفاع تقييم الشركة مقارنة باحتياطياتها من $BTC. عندما يكون mNAV أكبر من 1، فهذا يعني أن السوق مستعد لدفع علاوة على استراتيجيتها الرافعة. حاليًا، هذا المؤشر انكمش إلى 1.07. وإذا انخفض إلى ما دون 1، فسيتم إغلاق قنوات التمويل، وستفقد الشركة القدرة على حماية سعرها وشراء المزيد، وتصبح مجرد مستهلك سلبي لتقلبات سعر $BTC. من الجدير بالذكر أن فونج لي قال في نوفمبر 2025 إنه إذا انخفض mNAV إلى ما دون 1، وبدأت خيارات التمويل في الانتهاء، فإن بيع $BTC “من الناحية الرياضية” سيكون منطقيًا، رغم أنه أكد أن ذلك هو الخيار الأخير.

الأمر الأكثر رعبًا ليس الخسائر الحالية، بل الحلقة المفرغة المحتملة: انخفاض سعر $BTC يؤدي إلى تآكل الأصول الصافية للشركة، وانخفاض mNAV تحت 1، واختفاء العلاوة، وفقدان القدرة على الحصول على تمويل جديد، وعدم القدرة على دفع الفوائد والأرباح، واضطرارها لبيع $BTC لجمع السيولة، مما يزيد الضغط على السعر، ويؤدي إلى تآكل الأصول مجددًا. هذه الحلقة المميتة هي السيناريو الذي لا يرغب جميع المشاركين في السوق في رؤيته.

وفي مواجهة الأزمة، حاول المؤسس المشارك، مايكل سايلور، خلال مؤتمر الاتصال، توجيه الأنظار نحو المدى الطويل. وأكد أن السياسات الأمريكية قد اتخذت تحولًا جذريًا، وأن الرئيس وأعضاء مجلس الوزراء أعلنوا دعمهم لـ$BTC، وأن هناك توافقًا بين الحزبين بشأن تنظيم الأصول الرقمية. على الصعيد المالي، تتجه البنوك الكبرى نحو تقديم خدمات تداول، وائتمان، وإيداع $BTC بشكل كامل، مما يعزز من مكانة $BTC المالية.

وفيما يتعلق بمخاطر التهديدات الأمنية مثل الحوسبة الكمومية، رد مايكل سايلور أن التهديدات التجارية على مستوى المؤسسات ستحتاج إلى عشر سنوات على الأقل، وأن مجتمع $BTC يمتلك القدرة على التوافق على ترقية عالمية. وأعلن أن استراتيجية ستطلق خطة أمنية عالمية لـ$BTC، بالتعاون مع موارد الأمن السيبراني، لدراسة حلول لمواجهة تهديدات الحوسبة الكمومية وغيرها، بهدف تعزيز صحة القطاع.

وإذا استمر السوق في الانخفاض، فإن خسائر التشغيل الفصلية البالغة 174 مليار دولار قد تكون مجرد بداية. الاختبار الحقيقي هو عندما تتصاعد موجة الذعر، وتختفي العلاوات، وتنفد الأموال الجديدة، هل ستتمكن الثقة من مقاومة الجاذبية؟ بالنسبة للمستثمرين، فإن استراتيجية الوقت الحالي قد تكون خيارًا عالي المخاطر وعالي العوائد جدًا. إذا نجحت، وارتفع سعر $BTC، ستعيد العجلة تشغيل نفسها؛ وإذا أخطأت، فستبدأ الحلقة المفرغة، وتتكبد خسائر فادحة. نهاية هذه المقامرة الكبرى لم تتضح بعد، لكنها أطلقت جرس إنذار للصناعة بأكملها: الإفراط في الثقة والرافعة المالية غير المنضبطة، في النهاية، ستواجه العقاب القاسي من الواقع.