Pourquoi ces trésoreries de Bitcoin et d’Ethereum se sont-elles développées sous pression ?

Source : CryptoNewsNet
Titre original : Pourquoi les trésoreries Bitcoin et Ethereum se sont-elles développées sous pression ?
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Les deux plus grandes sociétés de trésorerie crypto, Strategy (anciennement MicroStrategy), axée sur le Bitcoin, et BitMine, fortement positionnée sur l’Ethereum, ont procédé cette semaine à des expansions significatives de leurs trésoreries d’actifs numériques, malgré la baisse de leur prime.

Le 8 décembre, Strategy a révélé avoir acquis 10 624 BTC la semaine dernière pour 962,7 millions de dollars, sa plus importante dépense hebdomadaire depuis juillet. Cet achat fait fi du signal plus large du marché boursier, où l’action MSTR a chuté de 51 % sur un an pour s’échanger à 178,99 $.

De même, BitMine, le plus grand détenteur corporate d’Ethereum, a ajouté 138 452 ETH à son bilan.

Ces acquisitions interviennent alors que le modèle plus large de Digital Asset Treasury (DAT) fait face à des tensions structurelles.

Au cours des derniers mois, l’arbitrage qui permettait aux entreprises cotées de s’échanger à des multiples de 2,5 fois leur valeur nette d’actif (NAV) tout en émettant des actions pour financer des acquisitions, est en train de se refermer. Pour référence, la prime de Strategy face à la NAV (mNAV) est désormais proche de 1,15, tandis que celle de BitMine tourne autour de 1,17.

Cela démontre que le “glitch d’argent infini” de ces sociétés — terme de marché désignant l’émission d’actions à des valorisations gonflées pour acheter des actifs en dessous du niveau de l’équité intrinsèque — cesse de fonctionner.

Essentiellement, l’avantage structurel qui a défini la première moitié de 2025 s’est évaporé, laissant les deux plus grands DAT acheter dans la faiblesse pour des raisons qui révèlent la fragilité du paysage corporate-crypto actuel.

Leur mécanique sous pression

La dernière acquisition de Strategy porte son total de BTC détenus à 660 624, soit plus de 3 % de l’offre totale de Bitcoin. Aux prix du marché actuel, cette position est valorisée à environ $60 milliards, contenant plus de $10 milliards de gains latents.

Cependant, le mécanisme de financement de cette croissance est confronté à des menaces immédiates. L’entreprise a financé son dernier achat principalement par une émission d’actions ordinaires, une tactique qui ne crée de la valeur que lorsque la société s’échange avec une prime sur ses actifs sous-jacents.

Pendant des années, Strategy a utilisé une boucle récursive lui permettant d’émettre des actions avec prime, d’acheter du Bitcoin au prix du marché et d’accroître la valeur par action.

Ce modèle reposait sur la dynamique. La force du Bitcoin générait la demande pour le titre, et la demande en actions finançait de nouveaux achats de BTC.

Cependant, cette réflexivité échoue désormais. Le Bitcoin a reculé depuis son sommet d’octobre à 126 000 $ pour se consolider entre 90 000 $ et 95 000 $.

Les données indiquent que les primes DAT tendent à être corrélées à la force de la tendance de l’actif sous-jacent. Lorsque le momentum s’essouffle, la volonté du marché de payer une surcote pour une exposition via une structure corporate diminue.

En conséquence, cela a eu un impact significatif sur les actions de Strategy et d’autres sociétés de trésorerie crypto.

Le risque pour Strategy est désormais strictement mécanique. Si le multiple de l’entreprise tombe sous 1.0, émettre des actions devient dilutif, et non plus relutif.

Il est à noter que la direction de l’entreprise a reconnu cette implication. Si la mNAV tombe sous la parité, la société a indiqué qu’elle “envisagerait de vendre du Bitcoin”.

Un tel mouvement inverserait la boucle de rétroaction, entraînant une situation où la faiblesse du titre forcerait la vente d’actifs, faisant baisser le prix spot du Bitcoin et déprimant davantage la valorisation de Strategy.

En prenant cela en compte, Strategy a levé 1,44 milliard de dollars précisément pour renforcer sa liquidité suite aux inquiétudes des investisseurs concernant le service de la dette dans un environnement à faible prime.

Le PDG de Strategy, Phong Le, a déclaré que cette constitution de trésorerie était nécessaire pour “dissiper le FUD” et établir une marge de manœuvre opérationnelle jusqu’en 2026.

Malgré cette posture défensive, le président exécutif Michael Saylor présente l’activité récente d’achat de BTC comme un signe de force. Ce point de vue a également été partagé par Anthony Scaramucci, ancien responsable de la Maison Blanche, qui a déclaré :

“Les ventes d’actions [recent] sont relutives (à peine) mais très intelligentes pour son bilan — et pour le marché global du btc.”

Cependant, les mathématiques de l’opération suggèrent une marge de manœuvre étroite. Chaque nouvelle émission rapproche l’entreprise du seuil de rentabilité où les fondamentaux du modèle cessent de fonctionner.

Rendement versus réserve de valeur

Tandis que Strategy défend une thèse de réserve de valeur, BitMine opère un pivot vers un modèle de fonds souverain générateur de rendement.

L’accumulation d’Ethereum de l’entreprise s’est accélérée après un ralentissement consécutif à l’événement de liquidation du 10 octobre, une dislocation qui a asséché la liquidité sur les produits dérivés et déstabilisé les marchés plus larges.

BitMine détient désormais 3,86 millions d’ETH, (environ 3,2 % de l’offre en circulation) et accélère ses achats pour atteindre le “seuil d’une détention de 5 %” qu’elle s’est fixé.

BitMine a l’intention de convertir ces avoirs en un flux de revenus natif au réseau via le staking, avec un déploiement de validateurs prévu pour 2026. L’entreprise projette qu’une trésorerie de cette ampleur générera plus de 100 000 ETH de rendement annuel aux taux actuels.

Cette approche différencie le modèle de solvabilité de BitMine de celui de Strategy. Strategy compte sur l’appréciation du collatéral et une prime persistante pour maintenir son activité. BitMine, de son côté, construit un modèle de solvabilité basé sur des flux de trésorerie futurs.

Le président Tom Lee lie explicitement cette stratégie aux tendances d’adoption institutionnelle. Lee a noté que “Wall Street veut tokeniser tous les produits financiers”, estimant la base d’actifs adressable à “presque un quadrillion de dollars”.

Il a qualifié les stablecoins de “moment ChatGPT d’Ethereum”, suggérant qu’ils ont servi de catalyseur pour que les institutions reconnaissent l’utilité des dollars tokenisés.

Selon lui, cela serait particulièrement bénéfique pour l’ETH, qu’il estime vivre son “moment 1971” en termes d’adoption.

Cependant, ce pivot introduit un risque d’exécution. Les revenus des validateurs ne se matérialiseront pas avant 2026. Par ailleurs, l’Ethereum a historiquement sous-performé le Bitcoin lors des périodes de stress du marché.

Néanmoins, les achats agressifs de BitMine présupposent que le virage de l’industrie vers la tokenisation et la monnaie programmable va s’accentuer, assurant un socle à la demande d’ETH malgré la volatilité actuelle.

Essentiellement, l’entreprise parie sur le fait que l’intérêt institutionnel stabilisera la situation, une vision en contraste avec le scepticisme actuellement visible sur les marchés boursiers.

La disparition de l’arbitrage d’accès

Parallèlement, les deux sociétés font face à un défi structurel qui va au-delà de la simple évolution du prix : la banalisation de l’accès à la crypto.

Le lancement des ETF spot début 2024 a offert au modèle DAT un regain temporaire de pertinence, mais les flux de capitaux se sont récemment inversés.

Les ETF Bitcoin spot américains ont vu leur encours total chuter de près de $50 milliards depuis un pic de plus de $165 milliards en octobre, pour tomber à $118 milliards avant de remonter à $122 milliards à l’heure de la rédaction.

Néanmoins, cela n’a pas entamé l’intérêt indéniable du marché pour ce type de véhicule financier. Cela se vérifie par le fait que les principales plateformes de courtage sont récemment revenues sur leur position anti-crypto et ont ouvert leurs systèmes à des ETF crypto tiers.

Cela a fortement aplani la structure de marché et éliminé l’écart de distribution qui justifiait auparavant le paiement d’une prime sur les actions DAT.

En conséquence, aucune nouvelle formation de DAT n’a eu lieu le mois dernier. Par ailleurs, les données montrent les premiers signes de dénouement de trésoreries parmi les plus petits acteurs.

Cela montre essentiellement que la “classe touriste” des entrants corporate — les entreprises ajoutant des positions BTC ou ETH symboliques pour stimuler l’intérêt des actionnaires — a quitté l’espace. Ne restent que des acteurs installés, disposant de suffisamment de liquidités pour mener des opérations de trésorerie à grande échelle.

Cette banalisation force Strategy et BitMine à se différencier par l’ingénierie financière plutôt que par l’accès.

Les investisseurs peuvent désormais acheter du Bitcoin et de l’Ethereum à la NAV via un ETF sans payer de prime.

En conséquence, ils attendent désormais des DAT qu’ils délivrent une performance supérieure à cette base via l’effet de levier, le rendement ou le market timing. Le récit d’achat d’actions simplement pour obtenir une exposition crypto est désuet.

Qu’en retenir ?

L’activité d’achat de ces sociétés traduit une conviction, mais met aussi en lumière un étranglement structurel.

Strategy, dirigée par Michael Saylor, défend la mécanique de son modèle d’émission. BitMine, de son côté, défend la temporalité de son rendement futur.

Essentiellement, les deux sociétés opèrent dans un environnement où la prime, carburant essentiel de leur expansion, se contracte à chaque trimestre.

À ce titre, leur avenir dépend de trois variables : la résurgence de la demande crypto en 2026, la stabilisation des primes NAV au-dessus de la parité, et la concrétisation des flux d’entreprise issus de la tokenisation.