« La sœur Woodhead avait-elle tort ? Une controverse sur la portée des valeurs β et α »

最近, la tendance du Bitcoin est plutôt faible, l’humeur du marché oscille en conséquence, ce qui rappelle une idée centrale de Kathy Wood, fondatrice et PDG d’Ark Invest : le Bitcoin peut surperformer en marché haussier et jouer un rôle de couverture en marché baissier.

Cela peut sembler un « à la fois offensif et défensif » comme un conte de fées, mais si l’on regarde sur le long terme, on constate que le Bitcoin a effectivement montré, au cours de plusieurs cycles, un rythme différent de celui des actifs traditionnels : parfois fortement corrélé, parfois décorrélé, parfois comme un actif risqué, parfois comme une nouvelle espèce avec une narration indépendante. Ark et Kathy Wood citent souvent une statistique : depuis 2020, la corrélation du Bitcoin avec l’or, les obligations et le S&P 500 (ou son bêta, selon ses termes) est respectivement d’environ 0,14, 0,06 et 0,28, ce qui lui permet d’apporter un risque non corrélé dans un portefeuille.

Mon point de vue est plus simple : le Bitcoin n’est pas l’« or numérique » selon Kathy Wood, il ressemble davantage à un actif de capitaux propres — en période de contraction de la liquidité et de baisse de la tolérance au risque, il tend à présenter une corrélation plus forte (bêta élevé). Mais pourquoi, dans l’histoire, il a souvent suivi sa propre voie ? La réponse ne réside pas forcément dans le bêta, mais peut-être dans l’alpha : le Bitcoin possède des chemins de commercialisation et des effets de réseau uniques que d’autres actifs risqués n’ont pas — de l’entrée des institutions, à la mise en place d’infrastructures de garde et de conformité, à l’évolution des scénarios financiers et de paiement sur la chaîne, jusqu’à l’impact de la réduction de moitié tous les quatre ans sur l’offre. Ces facteurs ressemblent davantage à des sources de rendement additionnel exclusif qu’à une exposition linéaire à un facteur de marché traditionnel.

Cela soulève une vérité souvent négligée : que ce soit l’alpha ou le bêta, la régression linéaire est essentiellement un outil de la boîte à outils du mathématicien, une chose intangible, et non une loi vérifiable objectivement sur le marché. La même série de données, en changeant la période, la fréquence (hebdomadaire/journalière), ou les variables explicatives (S&P, Nasdaq, taux réel, dollar index), peut donner des bêta complètement différents ; même avec les mêmes données, on peut obtenir différentes équations de régression linéaire (voir le graphique ci-dessous). Plus important encore, une faible corrélation ne signifie pas automatiquement une meilleure performance. Les produits d’investissement peuvent aussi obtenir un bêta faible en étant largement en retard par rapport au marché, ce qui est statistiquement vrai, mais ce n’est clairement pas ce que recherchent les investisseurs.

Par conséquent, je ne pense pas que Kathy Wood ait fait une erreur ; elle semble plutôt avoir ignoré une contrainte en matière d’investissement : un bêta faible n’est qu’une description de la structure de risque, pas une promesse de rendement. Ce qui détermine réellement l’expérience à long terme, c’est ce que vous considérez comme le Bitcoin — un actif défensif, un actif risqué, ou une option avec une forte narration volatile. Lorsqu’un marché entre dans une phase de choc macroéconomique (attentes politiques, changements dans la gouvernance de la Fed, évolution des taux d’intérêt, incertitudes géopolitiques), le Bitcoin ressemble souvent davantage à un actif risqué ; mais dans une phase où la technologie et l’adoption sont en moteur, il peut aussi libérer un alpha non systématique significatif.

Mais une chose avec laquelle je suis entièrement d’accord avec Kathy Wood : la distribution du risque et du rendement du Bitcoin est vraiment unique — que vous le classiez comme bêta ou alpha, l’intégrer dans un portefeuille en proportion de son risque améliorera forcément la frontière efficiente. Elle mentionne souvent qu’une allocation même de 5 % peut, sans augmenter significativement le risque corrélé aux actifs traditionnels, accroître la résilience à la hausse du portefeuille.

La diversification est la pierre angulaire de la théorie moderne du portefeuille, et ce sera le sujet de notre prochain article : lorsque la corrélation augmente en période de stress, comment les investisseurs peuvent-ils faire de la diversification de manière plus réaliste ?

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