La Banque centrale de Hong Kong ne délivrera pas de nouvelles licences pour le moment : lorsque la régulation des stablecoins passera de « délivrance de licences » à « vérification de l'efficacité »

Rédaction : Institut RWA

Le 10 avril, lorsque la Banque de Hong Kong a délivré deux licences d’émetteur de stablecoins, lourdes de sens, respectivement à Dingdian Fintech Limited et à Hong Kong Shanghai HSBC Bank Limited, les autres 34 institutions en attente avaient déjà leurs dossiers soigneusement empilés sur leur bureau. 36 demandes, deux licences, un taux d’échec de 94,4 %. Il ne s’agit pas d’une histoire de « qui a gagné », mais d’un début sur « comment les règles sont en train d’être redéfinies ».

Cependant, l’enthousiasme du marché n’a pas attendu la « deuxième vague » escomptée. Le 4 mai, le président de la HKMA, Yu Weiwen, a exprimé lors de la réunion du Comité des affaires financières de la Législature, une déclaration semblable à une douche froide précise. Il a dit qu’après le lancement des premiers stablecoins, ils envisageraient alors d’émettre de nouvelles licences, espérant que le lancement des stablecoins soit « stable dès le départ », puis se développer progressivement. Même s’ils devaient délivrer d’autres licences, ce serait en nombre limité, en fonction de la capacité du marché à accueillir les émetteurs et les nouveaux risques différents, en insistant sur une gestion réaliste des attentes du marché.

« Un départ stable. » Ces trois mots méritent d’être décortiqués par tous ceux qui suivent le processus de développement des actifs numériques à Hong Kong.

En 2026, lorsque la capitalisation totale des stablecoins dépassera 320 milliards de dollars et qu’ils seront intégrés dans le paiement quotidien de centaines de millions d’utilisateurs, les régulateurs détiennent la clé de l’approbation des licences, mais après avoir délivré ces licences, ils ont volontairement ralenti le rythme. Derrière cela, se cache une philosophie de gouvernance entièrement réécrite. Si la question centrale de l’approbation des licences financières traditionnelles est « êtes-vous conforme ? », la nouvelle question à laquelle la HKMA répond est : « après avoir démarré, ce système reste-t-il sécurisé ? »

1. De « l’accès » à « la vérification »

La logique centrale du système traditionnel de licences financières n’est pas compliquée : examen rigoureux des qualifications avant la demande, surveillance continue après la délivrance. Ce modèle basé sur l’accès comme étape cruciale fonctionne depuis des décennies dans les secteurs bancaires, des valeurs mobilières, des assurances, etc. Sa prémisse implicite est que — le modèle d’affaires est connu, le spectre des risques est clair, l’expérience réglementaire est riche.

Mais les stablecoins ne relèvent clairement pas de cette catégorie.

C’est une nouveauté. Les régimes réglementaires internationaux sont encore en formation, il n’existe pas de standards matures et reproductibles. Dans ce contexte, peut-on prévoir, à partir d’un simple dossier de demande et de tests en sandbox, la performance complète d’un stablecoin une fois lancé sur le marché réel ? La réponse est probablement peu rassurante.

Nous assistons donc à une transition subtile mais profondément significative. La HKMA déplace le centre d’attention de l’évaluation lors de la phase de demande vers la performance réelle du produit après sa mise sur le marché. Yu Weiwen l’a clairement dit : ils observeront d’abord la mise en œuvre de deux stablecoins après leur lancement, pour voir si les risques réels correspondent aux attentes, afin d’optimiser le processus de régulation. Cela signifie que les premières institutions agréées jouent un double rôle : elles sont à la fois acteurs du marché et « échantillons de test de stress » à plus grande échelle.

Plus intéressant encore, la méthode réglementaire spécifique, révélée par le vice-président de la HKMA, Chen Weimin. Depuis la délivrance des licences, l’autorité maintient un contact étroit avec les deux titulaires, mais ne se limite pas à vérifier la conformité des rapports. Elle surveille si le système lui-même est conforme, si les mesures de gestion des risques sont en place, si le personnel est suffisant.

En cas d’application transfrontalière, les exigences se durcissent encore : il faut obtenir l’approbation réglementaire locale, et certains aspects doivent même faire l’objet d’une vérification indépendante par un tiers. Cette supervision transversale, vérifiable et en évolution continue, dépasse largement la simple revue annuelle des rapports des titulaires de licence.

C’est une extension logique du concept de sandbox dans un environnement de marché réel. La différence : l’échelle du test s’élargit, les dimensions d’observation se multiplient, la marge d’erreur se réduit.

La régulation des stablecoins revient fondamentalement à répondre à une question de confiance — et la confiance ne s’obtient pas simplement par une licence.

2. Interprétation des trois dimensions clés de la « régulation prudente et progressive »

Si « observer d’abord, puis délivrer » est une expression superficielle de la stratégie réglementaire, pour en décomposer le noyau, il faut examiner au moins trois dimensions interdépendantes.

Dimension 1 : Isolation des risques et gestion de la capacité du marché

Yu Weiwen insiste à plusieurs reprises sur le mot « capacité d’accueil du marché ». Même si de nouvelles licences sont délivrées à l’avenir, leur nombre sera strictement contrôlé,