Gelombang perusahaan enkripsi melantai di bursa, bagaimana cara bermain Pre IPO on-chain?

Tulisan oleh: BUBBLE

Pada bulan Juni tahun ini, raksasa broker internet Robinhood meluncurkan layanan baru untuk pengguna Eropa, menawarkan kesempatan untuk perdagangan "token saham" dari perusahaan unicorn terkemuka yang belum terdaftar seperti OpenAI dan SpaceX. Robinhood bahkan memberikan airdrop sejumlah kecil token OpenAI dan SpaceX kepada pengguna baru yang memenuhi syarat sebagai cara untuk menarik pengguna.

Namun, tindakan ini segera ditentang oleh OpenAI. Pihak resmi OpenAI mengeluarkan pernyataan di X yang menjelaskan bahwa "token OpenAI ini tidak mewakili kepemilikan saham OpenAI, kami tidak memiliki hubungan kerja sama dengan Robinhood." Di bawah berita ini, Elon Musk tidak memberikan komentar langsung mengenai token Robinhood, tetapi ia转发评论 pernyataan OpenAI, mencemooh dengan mengatakan "kepemilikan 'saham' kalian sendiri yang palsu." Sindiran ini tidak hanya mengejek operasi kapital OpenAI setelah menjadi lembaga profit, tetapi juga secara tidak langsung menyoroti betapa tidak nyamannya perusahaan yang belum terdaftar terhadap hilangnya "kekuasaan penetapan harga" untuk jenis saham ini.

Meskipun ada keraguan, upaya broker tradisional mencerminkan minat besar pasar terhadap perdagangan aset Pre-IPO di blockchain. Alasan yang sederhana, keuntungan besar di pasar primer telah lama dikuasai oleh segelintir institusi dan individu kaya. Banyak perusahaan terkenal mengalami lonjakan valuasi saat上市 (atau diakuisisi). Mengambil contoh perusahaan perangkat lunak desain Figma, karena alasan antimonopoli, akuisisi oleh Adobe tidak dapat diselesaikan, setelah itu Figma上市 secara independen pada tahun 2025 dengan harga penerbitan 33 dolar per saham, dan pada hari pertama penutupan melonjak menjadi 115,5 dolar, meningkat 250%; harga ini mencerminkan nilai pasar mendekati 68 miliar dolar, jauh di atas valuasi 20 miliar dolar saat negosiasi akuisisi oleh Adobe sebelumnya. Contoh lain adalah bursa kripto Bullish yang baru saja上市, yang melonjak 290% setelah dibuka.

Kasus-kasus ini menunjukkan bahwa berinvestasi di perusahaan-perusahaan semacam itu sebelum IPO dapat memberikan pengembalian beberapa kali lipat hingga puluhan kali lipat. Namun, dalam keadaan tradisional, partisipasi investor ritel dalam peluang semacam ini relatif sulit dan kompleks. Dengan memanfaatkan blockchain, memberikan kesempatan kepada investor ritel untuk berbagi keuntungan dari perusahaan-perusahaan bintang masa depan yang akan go public, inilah yang membuat konsep Pre-IPO di blockchain menarik.

Skala dan hambatan pasar ekuitas swasta

Selama beberapa dekade terakhir, pasar ekuitas swasta global telah berkembang pesat dan sangat tertutup. Menurut penelitian oleh Yann Robard, mitra di Dawson Management, dalam artikel "Mengapa Ekuitas Swasta Menang: Refleksi atas Performa Luar Biasa Selama Seperempat Abad", nilai yang diciptakan oleh pasar swasta dalam 25 tahun terakhir sekitar tiga kali lipat dari pasar saham publik pada periode yang sama. Banyak perusahaan unggul menunda bahkan menghindari penawaran umum dengan mendapatkan miliaran dolar melalui beberapa putaran pendanaan swasta. Misalnya, OpenAI menerima investasi sebesar 6,6 miliar dolar dari investor seperti Microsoft dan SoftBank pada Oktober 2024, dan pada Maret 2025 menyelesaikan pendanaan besar sebesar 40 miliar dolar, menjadikannya sebagai kasus pendanaan swasta terbesar dalam sejarah. Dengan dana swasta yang melimpah, banyak perusahaan dapat bertahan lama tanpa go public atau sangat menunda untuk melakukannya. Hasilnya, dividen pertumbuhan yang besar telah dihasilkan sebelum perusahaan go public, dan hanya investor institusi yang dapat berpartisipasi dalam keuntungan ini, sementara orang biasa sepenuhnya dikecualikan.

Perbandingan grafik penciptaan nilai pasar swasta dan pasar saham publik selama 25 tahun terakhir, sumber: Dawsonpartners

Secara tradisional, sejumlah platform perdagangan sekunder yang ditujukan untuk investor kaya (seperti Forge, EquityZen di Amerika Serikat) telah menyediakan saluran transfer saham Pre-IPO yang terbatas. Namun, platform-platform ini umumnya mengambil model pemadanan peer-to-peer, dengan ambang batas transaksi yang sangat tinggi, biasanya hanya untuk investor yang memenuhi syarat, dengan minimum sering kali mencapai puluhan ribu dolar. Model OTC semacam ini menyebabkan likuiditas pasar yang buruk, kurangnya mekanisme penemuan harga, dan efisiensi perdagangan yang rendah. Selain itu, banyak anggaran perusahaan unicorn sangat membatasi transfer saham, dan karyawan atau pemegang saham awal yang ingin menjual saham biasanya memerlukan persetujuan dari perusahaan.

Di bawah kerangka regulasi yang ada, pasar sekunder ekuitas swasta hampir tertutup bagi investor biasa. Namun, saat ini, penghalang ini perlahan-lahan mulai membuka beberapa "celah". Seperti pada bulan Juni tahun ini, pasar swasta Nasdaq (NPM) meluncurkan Tape D, yang merupakan kumpulan data perusahaan swasta secara real-time, yang meningkatkan transparansi harga dan visibilitas valuasi perusahaan swasta dan perusahaan sebelum IPO. Pengguna dapat mengakses informasi yang diinginkan melalui antarmuka API. Ini juga memberikan lingkungan yang lebih adil bagi "oracle".

Pasar Pre-IPO tidak muncul untuk pertama kalinya di bidang kripto. Dalam beberapa tahun terakhir, terbatas oleh kinerja teknologi, lingkungan kepatuhan, dan kurangnya pendidikan investor, model ini selalu sulit untuk diterapkan secara besar-besaran. Namun, saat ini situasinya semakin matang, skalabilitas blockchain dan pengalaman pengguna meningkat secara signifikan, infrastruktur seperti kustodian, KYC/AML semakin lengkap. Pada saat yang sama, perusahaan AI dan kripto semakin mendekati titik IPO, memberikan narasi baru dan permintaan investasi untuk terlibat lebih awal dalam aset-aset dengan pertumbuhan tinggi ini. Dibandingkan dengan menempatkan dana secara tunggal pada aset kripto yang sangat volatil, produk tokenisasi Pre-IPO tidak hanya bersifat spekulatif, tetapi juga memiliki struktur dan jalur keluar yang dapat diprediksi, menarik lebih banyak dana yang mencari diversifikasi.

Lebih penting lagi, generasi milenial dan generasi Z sedang menjadi kekuatan investasi utama, mereka lebih cenderung untuk berinvestasi langsung, melakukan transaksi frekuensi tinggi, dan secara aktif mencari peluang ekuitas swasta dengan potensi tinggi, seperti SpaceX, OpenAI, Anthropic, dan lain-lain. Namun, dalam kerangka tradisional, mereka hampir tidak dapat mengakses transaksi ini. Jika pasar Pre-IPO dapat memanfaatkan tokenisasi on-chain untuk membagi ekuitas yang belum terdaftar menjadi unit kecil yang dapat diakses dengan batasan rendah, serta memperkenalkan mekanisme likuiditas sekunder yang transparan, akan ada peluang untuk menyediakan akses investasi yang dapat dikelola secara mandiri dan sesuai dengan nilai-nilai mereka kepada investor muda ini, sekaligus membawa kumpulan dana ritel global yang belum pernah terjadi sebelumnya ke dalam ekuitas swasta.

Generasi Z dan milenial lebih cenderung berinvestasi daripada menempatkan uang mereka dalam dana pensiun. Data rinci dalam berbagai dimensi dapat dilihat di: Laporan penelitian Jarsy di Medium.

Melalui tokenisasi, ekuitas yang mahal dan langka yang belum terdaftar dapat dibagi menjadi token digital kecil dan diperdagangkan di blockchain 7×24 jam. Kontrak pintar juga dapat secara otomatis melaksanakan hak seperti dividen dan pemungutan suara, meningkatkan transparansi dan efisiensi. Yang lebih penting, jika token-token ini dapat diperdagangkan di DEX atau platform yang mematuhi regulasi, pembuat pasar dan kolam likuiditas dapat memberikan kutipan berkelanjutan, menghindari kekurangan likuiditas yang terjadi pada perdagangan titik ke titik murni. Secara teori, tokenisasi ekuitas swasta dapat memungkinkan investor ritel global untuk berpartisipasi dalam pertumbuhan perusahaan swasta terkemuka dengan ambang batas yang sangat rendah, serta meningkatkan mekanisme penemuan harga, menjadikan penetapan harga lebih berbasis pasar dan lebih transparan.

Tentu saja semakin besar visi, semakin sempit kenyataan. Kompleksitas regulasi tradisional, penolakan dari perusahaan swasta, dan kompleksitas integrasi teknologi, semuanya adalah masalah yang belum terpecahkan di jalur tokenisasi saat ini. Meskipun demikian, dalam lebih dari setahun terakhir, dengan perubahan arah kebijakan, kita telah melihat sekelompok proyek yang mengeksplorasi perdagangan Pre-IPO berbasis blockchain bermunculan. Beberapa fokus pada derivatif dan perdagangan dengan leverage, sementara yang lain berfokus pada transfer tokenisasi ekuitas yang nyata.

Transaksi on-chain Pre-IPO

Kategori platform ini berfokus pada pengalaman perdagangan, seringkali tidak secara langsung memegang ekuitas perusahaan yang mendasarinya, tetapi melalui produk turunan atau mekanisme lain memungkinkan pengguna untuk bertaruh pada fluktuasi valuasi perusahaan yang belum terdaftar. Manfaatnya adalah ambang masuk yang rendah dan tidak melibatkan proses pengalihan ekuitas yang rumit; namun tantangannya terletak pada dasar penetapan harga dan risiko kepatuhan.

Ventuals: Kontrak Permanen "Pre-IPO" yang dapat menggunakan leverage 10x di Hyperliuqid

Ventuals adalah proyek baru yang diinkubasi oleh Paradigm, didirikan oleh Alvin Hsia, yang juga merupakan salah satu pendiri platform konten Subs.fun yang sempat populer beberapa waktu lalu. Sebelumnya, ia juga berkolaborasi sebagai Eir (wirausaha tetap) di Paradigm untuk menginkubasi platform data end-to-end bernama Shadow.

Ventuals bertujuan untuk memungkinkan pengguna berdagang kontrak berjangka perpetuasi (perpetual futures) dari perusahaan swasta yang belum terdaftar di blockchain Hyperliquid. Model ini mirip dengan perdagangan kontrak yang umum di pasar kripto, tetapi aset dasarnya diganti dengan indeks valuasi perusahaan rintisan yang populer. Keunggulan inti Ventuals terletak pada kemampuannya untuk menyediakan pasar perdagangan tanpa perlu memiliki saham dasar, yang sebenarnya lebih mirip dengan platform prediksi seperti Polymarket, tentu saja ini juga memungkinkan mereka untuk menghindari banyak persyaratan regulasi sekuritas tradisional (seperti verifikasi identitas, kualifikasi investor terakreditasi, dll).

Platform ini membuat pasar kontrak berkelanjutan kustom menggunakan standar HIP-3 dari Hyperliquid, dan menggunakan mekanisme "oracle optimis" untuk mendapatkan data valuasi: siapa pun dapat mengajukan data valuasi untuk suatu perusahaan dan mengunci margin, jika tidak ada yang menantang, maka harga tersebut akan berlaku; jika ada sengketa, akan diputuskan melalui pemungutan suara di blockchain. Mekanisme ini mengalihkan konsensus valuasi private equity yang sulit didapat ke dalam blockchain, memberikan dasar untuk penetapan harga.

Metode penetapan harga Ventuals juga sangat menarik, tidak langsung menggunakan harga saham putaran pendanaan terbaru perusahaan, tetapi membagi valuasi perusahaan dengan 1 miliar sebagai acuan harga token. Misalnya, jika valuasi terbaru OpenAI adalah 350 miliar dolar AS, maka harga awal 1 token vOAI ditetapkan sebesar 350 dolar AS. Desain ini menurunkan ambang batas transaksi, membuat angka harga terlihat intuitif. Namun, masalahnya adalah bahwa valuasi perusahaan swasta sendiri sangat tidak transparan dan frekuensi pembaruannya rendah, yang terutama bergantung pada informasi pendanaan atau perdagangan sekunder yang sesekali terjadi. Meskipun Ventuals memperkenalkan teknologi seperti oracle + EMA (exponential moving average) untuk memperhalus harga, asimetri informasi tetap menjadi masalah besar: ketika data dasar tertinggal atau bahkan terdistorsi, perdagangan derivatif yang didasarkan pada ini juga dapat memperbesar fluktuasi pasar. Platform seperti Polymarket yang memanfaatkan oracle juga menghadapi masalah yang disebabkan oleh kekurangan tersebut, dan ketika volumenya lebih besar, proses perdagangan yang cepat dapat menyebabkan Ventuals menghadapi masalah yang lebih besar.

Berkat tim pendiri yang menggunakan uang investor untuk membeli Ferrari, pasar menilai nilainya jatuh drastis, sumber: Ventuals

Sebagai platform perdagangan, keunggulan terbesar Ventuals adalah menyediakan peluang long atau short dengan leverage hingga 10 kali, memungkinkan pengguna untuk "berinvestasi kecil dengan hasil besar". Namun, saat ini platform masih dalam tahap pengujian (hanya beroperasi di jejaring pengujian). Ventuals mengambil jalur derivatif yang sepenuhnya terdesentralisasi, berusaha membangun bursa Pre-IPO global tanpa kehadiran perantara yang dapat dipercaya, melalui pemrosesan pesanan berperforma tinggi di blockchain (kemampuan Hyperliquid untuk memproses 100.000 pesanan per detik). Tentu saja, tantangan kepatuhan yang dihadapinya masih sangat besar, meskipun tidak memegang saham nyata, namun kontrak-kontrak ini pada dasarnya mempertaruhkan harga sekuritas, yang masih dapat dianggap sebagai derivatif sekuritas oleh regulator. Selain itu, siapa yang menyediakan likuiditas, dan siapa yang menjamin akurasi oracle, masih merupakan hal yang belum diketahui.

Earlybird: Pasar Long dan Short Pre-IPO di Solana

Earlybird dibuat oleh tim dari pasar NFT di Solana, Hyperspace (berhenti beroperasi pada tahun 2024, bahkan Twitter langsung mengganti namanya dari Hyperspace menjadi Earlybird), sama-sama mengusung tema memungkinkan pengguna untuk "melakukan long atau short pada perusahaan sebelum IPO", diposisikan sebagai platform perdagangan ekuitas swasta generasi berikutnya yang ditujukan untuk ritel. Tim ini pernah mendapatkan investasi dari modal ventura kripto terkemuka (seperti Dragonfly, Pantera) dan telah mengumpulkan pengalaman di bidang NFT Solana, kini beralih ke jalur Pre-IPO.

Sepertinya harga yang diberikan oleh oracle dari kedua platform sedikit berbeda, tidak tahu apakah akan diperbaiki setelah diluncurkan, di masa depan mungkin bisa melakukan arbitrase multi-platform dengan polymarket.

Tim pendiri Earlybird termasuk co-founder Hyperspace Kamil Mafoud dan Santhosh Narayan. Dikatakan bahwa setelah Hyperspace menutup bisnis NFT pada tahun 2024, tim ini mulai fokus pada pengembangan Earlybird. Sebenarnya, bagi mereka, "platform Pre IPO" mungkin lebih mudah dikuasai dibandingkan "platform NFT", karena keduanya memiliki pengalaman kerja di Morgan Stanley dan telah menjadi analis investasi selama bertahun-tahun. Jaringan di Wall Street mungkin lebih penting di bidang ini dibandingkan jaringan di cryptocurrency.

Bentuk produk Earlybird belum sepenuhnya diumumkan (platform masih dalam tahap pengujian tertutup dengan sistem aplikasi) tetapi dapat diakses melalui jaringan pengujian Dev untuk merasakan produk (akan ada $10,000 sebagai pengalaman lol), dari promosinya terlihat sangat mungkin mirip dengan Ventuals, menggunakan derivatif on-chain atau aset simulasi, memungkinkan pengguna untuk bertaruh pada fluktuasi penilaian perusahaan yang belum terdaftar. Lingkungan on-chain Solana yang cepat dan biaya rendah juga cocok untuk membangun pasar perdagangan real-time. Tim mungkin akan menggunakan mekanisme pembuat pasar buku pesanan (orderbook) atau AMM, untuk menyediakan likuiditas yang lebih berkelanjutan dibandingkan OTC tradisional. Patut dicatat bahwa di Solana sudah ada praktik perdagangan aset Pre-IPO yang serupa, seperti PreStocks, serta perdagangan saham AS on-chain yang lebih awal (seperti aset sintetik mStock di Mango Markets yang sudah menghilang).

Logika perdagangan Earlybird, sumber: @0xprotonkid

Dari segi posisi pasar, Earlybird mungkin mengambil jalur yang lebih terbuka dan terdesentralisasi, dengan batasan wilayah dan persyaratan kualifikasi yang relatif longgar. Singkatnya, Earlybird adalah penjelajah aktif dari kubu Solana dalam jalur Pre-IPO, yang memilih pendekatan "tidak menyentuh ekuitas nyata, tetapi mewujudkan pasar melalui derivatif" seperti Ventuals. Keberhasilan atau kegagalannya sangat bergantung pada apakah mereka dapat menyelesaikan dua masalah inti: penilaian harga dan kepatuhan risiko.

PreStock (didukung oleh Republic): "anak baik" di platform perdagangan token ekuitas

Dibandingkan dengan model "aset ringan" Ventuals dan Earlybird, PreStocks lebih mendekati pengertian tradisional dari perdagangan saham, hanya saja dipindahkan ke blockchain. PreStocks didirikan oleh tim Singapura, didukung oleh platform investasi swasta terkemuka Republic Capital, yang memegang saham perusahaan swasta nyata melalui kendaraan tujuan khusus (SPV) dan menerbitkan token yang terikat 1:1.

Secara sederhana, jika PreStocks membeli sekelompok saham asli OpenAI melalui SPV, mereka akan mencetak token "pOPENAI" di Solana sesuai dengan proporsi satu token untuk setiap saham yang dibeli untuk diperdagangkan oleh pengguna. Setiap token didukung oleh saham nyata, sehingga investor yang memegang token dapat menikmati hak ekonomi yang hampir sama dengan pemegang saham (keuntungan dari kenaikan harga saham, realisasi IPO di masa depan, dll.), hanya saja tanpa status pemegang saham hukum secara langsung atau memperoleh dividen.

PreStocks saat ini mendukung perdagangan token dari 22 perusahaan swasta, termasuk unicorn terkenal seperti OpenAI dan Canva. Pengguna hanya memerlukan dompet Solana, dengan minimal beberapa dolar untuk membeli dan menjual token ini, tanpa batasan minimum investasi. Token di PreStocks dapat ditransfer secara bebas di blockchain, diperdagangkan atau dipinjam di platform DEX, bahkan dapat menyediakan likuiditas untuk menghasilkan biaya perdagangan, atau menggunakannya untuk membangun produk terstruktur baru. PreStocks mengintegrasikan agregator Jupiter dan pembuat pasar Meteora, memungkinkan perdagangan 7×24 jam dan penyelesaian instan.

Untuk memastikan setiap token memiliki dukungan saham yang nyata, PreStocks dimiliki oleh lembaga kustodian yang diatur untuk saham dasar, dan berkomitmen untuk secara teratur mengungkapkan laporan audit. Namun, saat ini tim belum mempublikasikan dokumen bukti kepemilikan yang rinci, hanya mengklaim bahwa semua token dijamin 100%. Mengingat melibatkan kepemilikan perusahaan yang tidak terdaftar, PreStocks menghadapi tekanan kepatuhan yang besar, sehingga mereka memblokir pengguna dari yurisdiksi utama seperti AS (pembelian dan penjualan di blockchain tidak memerlukan KYC, tetapi pencetakan atau penebusan PreStocks memerlukan KYC), lokasi pendaftaran perusahaan dipilih di Singapura, juga karena pertimbangan regulasi yang relatif longgar.

Pendiri PreStocks, Xavier Ekkel, pernah menyatakan bahwa visinya adalah untuk membuat investasi ekuitas swasta semudah memperdagangkan saham publik. PreStocks memang telah melemahkan monopoli pasar sekunder tradisional hingga tingkat tertentu dengan menyediakan saluran tanpa batasan bagi investor ritel untuk masuk ke dalam unicorn. Namun, model ini juga memiliki batasan yang jelas. Pertama adalah likuiditas: karena sumber saham setiap perusahaan terbatas (saat ini nilai pasar token perusahaan tunggal di platform PreStocks biasanya hanya puluhan ribu dolar AS), kedalaman pasar sangat dangkal, dan transaksi besar akan mempengaruhi harga. Sementara dibandingkan dengan lembaga sekunder mapan seperti Forge, ukuran median transaksi yang mereka tangani sudah melebihi 5 juta dolar AS, yang memiliki sistem manajemen pesanan tingkat institusi. Sistem perdagangan PreStocks perlu didukung oleh basis pengguna yang lebih luas.

Kedua, ekspansinya juga dibatasi oleh "1:1 kepemilikan saham". Setiap kali ada tambahan aset, PreStocks harus menyetujui pembelian saham nyata secara offline, yang memerlukan komunikasi kasus per kasus dengan penjual (karyawan, VC, dana, dll.), proses yang panjang dan tergantung pada keinginan perusahaan yang bersangkutan. Selanjutnya, PreStocks sendiri bukanlah bursa efek berlisensi, melainkan beroperasi di wilayah abu-abu; jika sikap regulator berubah, platform mungkin terpaksa membatasi atau menarik aset terkait.

Secara keseluruhan, PreStocks mengambil jalur yang lebih nyata dibandingkan dengan derivatif, menggunakan uang sungguhan untuk "membeli jalan" bagi investor ritel. Keuntungannya adalah hak investor lebih terjamin (ada saham nyata sebagai jaminan, dan IPO di masa depan dapat memberikan penukaran yang nyata), tetapi kerugiannya adalah biaya operasional yang tinggi dan tantangan kepatuhan yang besar. Penulis percaya bahwa Repuic lebih ingin mengembangkan PreStocks menjadi "platform perdagangan likuiditas tinggi" di blockchain sebagai distribusi token cerminnya, karena beroperasi berdasarkan aturan Reg CF, yang membatasi investasi hingga 5.000 dolar, dan memerlukan penguncian selama satu tahun, sementara likuiditas dan batasan "staking" hanya di platform perdagangan terpusat yang patuh INX yang dibeli sendiri bertentangan dengan tujuan awal produk, sehingga memilih jalur "menyimpang" ini.

Fokus pada platform tokenisasi ekuitas yang nyata

Platform dalam kategori ini langsung menawarkan kesempatan kepada investor ritel untuk membeli ekuitas perusahaan yang belum terdaftar, yang pada dasarnya merupakan penerbitan sekuritas berbasis blockchain atau crowdfunding swasta. Mereka biasanya memerlukan kepemilikan atau penguncian saham nyata, dengan menggunakan token sebagai bukti untuk memungkinkan investor berbagi keuntungan di masa depan. Model semacam ini lebih mendekati keuangan tradisional, tetapi memanfaatkan blockchain untuk pendaftaran dan perputaran, sehingga sering kali dikelola oleh perusahaan keuangan tradisional atau perusahaan Fintech.

Jarsy: Situs web pembelian kelompok untuk token ekuitas

Di antara banyak proyek Pre-IPO, Jarsy bisa dibilang berjalan dengan sangat solid. Ini diluncurkan dengan tenang di jaringan Arbitrum pada tahun 2024, perusahaan di belakangnya, Jarsy, Inc., berkantor pusat di San Francisco, AS, didirikan oleh Hanqin, Chunyang Shen, Yiying Hu, dan lainnya. Tim pendiri termasuk mantan eksekutif Uber China, kepala teknik Afterpay, dan memiliki pemahaman mendalam tentang operasi dan regulasi produk internet. Mendapatkan investasi sebesar 5 juta dolar AS dari lembaga seperti Breyer Capital, di antara para investor juga terdapat sosok-sosok terkenal di industri seperti CEO Mysten Labs Evan Cheng, CEO Anchorage Nathan McCauley, CEO Huma Finance Richard Liu, dan lainnya. Tujuan Jarsy adalah "mendemokratisasi investasi swasta dengan blockchain", menyediakan saluran bagi investor biasa untuk membeli ekuitas perusahaan unicorn dengan dukungan aset fisik 1:1 yang ketat.

Model operasi Jarsy adalah dengan terlebih dahulu menerbitkan produk saham Pre-IPO perusahaan target di platform, memungkinkan pengguna untuk melakukan pra-pembelian (dengan membayar menggunakan USDC atau dolar AS). Setelah mencapai jumlah pra-pembelian tertentu, Jarsy akan bernegosiasi dengan dana ventura, pemegang saham awal, atau karyawan yang memiliki saham perusahaan tersebut untuk mengakuisisi sejumlah saham nyata dengan dana yang terkumpul. Jika akuisisi berhasil, token dalam jumlah yang sama akan dicetak dan didistribusikan kepada investor sesuai dengan jumlah saham yang diterima; jika negosiasi gagal atau penggalangan dana tidak mencukupi, dana akan dikembalikan melalui jalur yang sama. Proses ini mirip dengan transfer saham swasta tradisional, tetapi memanfaatkan pemikiran crowdfunding "mengumpulkan dana terlebih dahulu sebelum membeli", serta token di blockchain sebagai bukti kepemilikan.

Jarsy juga akan menempatkan semua aset saham yang dimiliki dalam SPV (kendaraan tujuan khusus) yang ditunjuk, dan menyediakan halaman bukti cadangan on-chain secara real-time untuk pemeriksaan. Setiap token Jarsy yang dibeli oleh investor (seperti JSPACEX yang mewakili saham SpaceX) memiliki satu saham nyata sebagai dukungan. Meskipun pemegang token bukan pemegang saham hukum perusahaan tersebut, mereka memiliki hak ekonomi yang hampir setara dengan kepemilikan saham, termasuk likuidasi saat IPO di masa depan, kompensasi saat diakuisisi, dan bahkan potensi dividen. Ini juga membuat Jarsy berbeda dari proyek lainnya yang disebutkan di atas, dan lebih mirip dengan "situs belanja kelompok" untuk ekuitas swasta.

Namun Jarsy tetap secara signifikan mengurangi ambang partisipasi, dengan investasi minimal hanya 10 dolar. Yang lebih berharga, selain investor dari Amerika Serikat, pengguna global tidak perlu sertifikasi investor yang memenuhi syarat untuk berpartisipasi. Jarsy juga mengoptimalkan pengalaman pengguna Web2, dengan proses yang mendukung pendaftaran email dan pembayaran fiat, menciptakan dompet kustodian untuk pengguna, sehingga saat membeli token hampir tidak merasakan kompleksitas blockchain. Jarsy lebih fokus pada kepatuhan dan kemudahan penggunaan, berusaha membangun produk jembatan "antarmuka Web2 + backend Web3". Sejak diluncurkan, Jarsy telah meluncurkan kepemilikan tokenisasi dari perusahaan-perusahaan terkenal seperti Anthropic, Stripe, Perplexity AI, dan banyak produk yang segera dibeli habis setelah diluncurkan.

Tentu saja, mode Jarsy masih menghadapi dua tantangan besar. Pertama adalah likuiditas, karena pasokan setiap token Jarsy tergantung pada jumlah ekuitas yang sebenarnya diperoleh, dan ekuitas swasta itu sendiri kurang memiliki penetapan harga di pasar terbuka. Ketika pemegang token besar menjual dalam jumlah banyak, harga dapat dengan mudah jatuh atau tidak ada yang mau membelinya. Saat ini, Jarsy memiliki beberapa saham terbesar yaitu X.ai (sekitar 350 ribu dolar), Circle (490 ribu dolar), dan SpaceX (670 ribu dolar), yang skalanya tidak terlalu besar. Di pasar yang begitu dangkal, sebuah order jual senilai puluhan ribu dolar dapat meruntuhkan harga, dan kedalaman perdagangan jelas tidak memadai.

Selanjutnya adalah masalah batasan ekspansi yang akan dihadapi oleh proyek-proyek yang merupakan "holding nyata". Setiap kali Jarsy menambahkan satu aset, usaha yang diperlukan jauh lebih besar dibandingkan dengan "platform model derivatif", dan memerlukan jaringan dan sumber daya yang sangat tinggi. Selain itu, meskipun Jarsy mengklaim "mengutamakan kepatuhan", namun pada kenyataannya menyediakan token sekuritas yang belum terdaftar, masih terdapat ketidakpastian dalam lingkungan regulasi Amerika Serikat. Namun, Jarsy telah secara proaktif bekerja sama dengan beberapa firma hukum terkemuka seperti WSGR (Wilson Sonsini, Goodrich & Rosati) untuk merencanakan jalur kepatuhan, menunjukkan niatnya untuk mencari pengecualian atau persetujuan regulasi, yang mungkin lebih diterima oleh lembaga dalam lingkungan kepatuhan saat ini.

Seperti yang dikatakan CEO-nya Han Qin, "Kami mendirikan Jarsy untuk membawa peluang investasi swasta yang selama ini dimonopoli oleh institusi kepada masyarakat umum." Meskipun ada tantangan seperti likuiditas dan kepatuhan di sepanjang jalan, Jarsy telah mengambil langkah penting pertama, dan juga merupakan salah satu dari beberapa "platform tokenisasi ekuitas" yang cukup patuh saat ini. Dengan pertumbuhan pengguna dan perluasan skala aset, jika dapat secara bertahap mendapatkan pengakuan dari regulator, tidak menutup kemungkinan tokennya akan beredar di pasar sekunder yang patuh di masa depan, menjadikan "ekuitas Pre-IPO" benar-benar menjadi kelas aset bagi masyarakat.

Opening Bell: Pelopor perubahan rantai saham tradisional

Platform Opening Bell yang diluncurkan oleh Superstate menyediakan jalur lain, yang memungkinkan perusahaan untuk langsung memindahkan saham mereka ke dalam blockchain. Berbeda dengan proyek sebelumnya yang melibatkan pihak ketiga untuk membeli saham dan menerbitkan token, di sini perusahaan itu sendiri menjadi subjek penerbit. Pada Mei 2025, Superstate (perusahaan fintech yang mematuhi aturan yang didirikan oleh pendiri Compound Robert Leshner dan lainnya) mengumumkan peluncuran Opening Bell, yang memungkinkan saham yang sudah terdaftar di SEC atau perusahaan swasta yang memenuhi syarat untuk melakukan perdagangan on-chain 7×24 jam melalui blockchain Solana. Singkatnya, perusahaan publik atau swasta dapat menerbitkan token saham versi on-chain di platform Opening Bell dan memastikan bahwa token tersebut mewakili kepemilikan hukum yang sebenarnya (bukan produk sintetik Mirror token).

Praktisi pertama dari model ini termasuk perusahaan yang terdaftar di Nasdaq Upexi (kode saham UPXI) dan perusahaan SOL Strategies dari Kanada, yang baru-baru ini ramai diperbincangkan karena perusahaan berbasis Ethereum, Galaxy Digital, juga terlibat (meskipun hanya kasus SOL Strategies yang belum terdaftar di Nasdaq). Ini memerlukan dukungan struktur hukum yang ketat, misalnya Superstate telah mendaftarkan agen transfer digital di Amerika Serikat, memastikan bahwa daftar pemegang saham di blockchain sinkron dengan pendaftaran tradisional.

Kemunculan Opening Bell menandai penggabungan lebih lanjut antara keuangan tradisional dan blockchain. Melalui platform ini, saham perusahaan dapat diperdagangkan secara real-time 24 jam, yang memberikan fleksibilitas dan transparansi yang belum pernah ada sebelumnya, saham menjadi seperti cryptocurrency yang "selalu aktif". Perusahaan swasta juga memiliki kesempatan untuk memanfaatkan Opening Bell untuk mendapatkan likuiditas lebih awal, beberapa perusahaan yang akan go public atau yang tidak terburu-buru untuk IPO, sepenuhnya dapat menjangkau investor global melalui penerbitan saham di blockchain, untuk mencapai pendanaan atau merealisasikan saham pemegang saham. Superstate secara jelas menyatakan bahwa pelanggan yang ditargetkan oleh Opening Bell mencakup perusahaan yang sudah terdaftar maupun "perusahaan swasta tahap akhir" yang sedang mencari likuiditas.

Tentu saja, kemajuan pola ini masih memerlukan persetujuan dari otoritas regulasi. Saat ini, rencana pengalihan ke blockchain yang diumumkan oleh perusahaan seperti SOL Strategies meskipun telah mengajukan dokumen kepada SEC, tetapi semuanya menyatakan "menunggu persetujuan regulasi". Namun setidaknya dalam tren, otoritas regulasi menunjukkan sikap diskusi yang lebih terbuka terhadap tokenisasi aset, SEC AS mengadakan pertemuan meja bundar khusus pada tahun 2025 untuk membahas tokenisasi sekuritas, bahkan CEO Blackstone, CEO Robinhood, dan raksasa tradisional lainnya secara terbuka menyatakan dukungan. Superstate sendiri telah memiliki pengalaman sukses dalam stablecoin (USTB) dan dana obligasi on-chain, dan kini memperluas ke bidang saham, dapat dikatakan ini adalah waktu yang tepat.

Dalam hal Pre-IPO, Opening Bell menyediakan jalur alternatif untuk IPO, di mana perusahaan tidak perlu melalui proses panjang IPO tradisional, tetapi dapat melakukan perdagangan saham secara publik pada tahap swasta dengan memanfaatkan blockchain. Misalnya, sebuah perusahaan unicorn dapat menerbitkan sebagian token ekuitas untuk diperdagangkan di Opening Bell, dan ketika kondisi sudah matang, mereka dapat melakukan IPO secara resmi atau langsung bergabung. Ini agak mirip dengan pasar OTC di masa lalu, tetapi dengan adanya teknologi blockchain, transparansi dan efisiensi meningkat secara signifikan.

Dari sudut pandang tertentu, jika pola ini diakui, IPO di masa depan mungkin tidak lagi memerlukan underwriter Wall Street, melainkan diselesaikan di atas rantai. Dari sudut pandang ini, Superstate seperti "Binance Alpha" dari Nasdaq.

Apakah era demokratisasi investasi telah tiba?

Membuat peluang investasi di perusahaan yang belum terdaftar menjadi lebih terbuka dan efisien. Bagi banyak investor biasa, ini jelas merupakan tren yang menggembirakan. Dari sudut pandang peluang kekayaan, ini membantu memperkecil kesenjangan antara publik dan investor institusi. Namun, saat ini, bidang Pre-IPO di blockchain tetap memiliki peluang dan risiko. "Kepatuhan regulasi" dan "sikap penolakan dari perusahaan target" adalah pedang Damocles yang menggantung di atas proyek-proyek semacam itu.

Menghadapi regulasi dan menjalin kerjasama seharusnya menjadi arah utama dalam transaksi Pre-IPO di blockchain. Semakin banyak lembaga keuangan tradisional dan investor yang menunjukkan minat di bidang ini. Misalnya, Bursa Efek Hong Kong, Nasdaq, dan lain-lain sedang mempelajari sekuritas yang tertokenisasi; VC ternama mungkin mempertimbangkan untuk berkolaborasi dengan platform-platform ini untuk melepaskan sebagian saham agar dapat diperdagangkan di blockchain tanpa mempengaruhi kontrol perusahaan. Paradigma baru kerjasama antara LP dan GP ini, jika berhasil, diharapkan dapat mempercepat adopsi tokenisasi ekuitas swasta secara signifikan. Namun, tidak diragukan lagi, transaksi Pre-IPO di blockchain adalah lautan biru baru yang penuh potensi. Perdagangan bebas ekuitas yang belum terdaftar ini adalah "kuda Troya" yang dapat membuka "gerbang" bentuk akhir pasar modal, mungkin kita hanya beberapa langkah lagi dari gerbang tersebut.