Lebih parah dari badai DeepSeek! Bacalah satu artikel untuk memahami: Dari mana asal angin kencang "melempar AI" di Wall Street?

Sejak pertengahan tahun 2022, para trader momentum mendominasi pasar dengan rasio Sharpe yang cukup membuat Warren Buffett merasa malu. Namun pada hari Rabu, semuanya hampir mengalami keruntuhan total—mereka mengalami kerugian yang tercatat dalam sejarah.

Secara sederhana, trading momentum adalah “membeli yang paling naik baru-baru ini, menjual yang paling buruk kinerjanya”. Dan menurut statistik industri, portofolio “high beta” Goldman Sachs atau portofolio momentum tanpa batasan (GSPRHIMO) baru saja mencatat hari terburuk sejak 2022, melampaui penjualan besar-besaran AI setelah badai Deepseek Januari tahun lalu. High beta secara umum merujuk pada saham yang volatilitasnya lebih besar dari pasar secara keseluruhan.

Jika hari Selasa pasar mengalami penurunan karena saham perangkat lunak yang terguncang oleh risiko disruptif AI yang memicu penjualan “surrender”, maka kelemahan hari Rabu lebih terkonsentrasi pada faktor fundamental dan penyesuaian posisi, sehingga pergerakan indeks pasar relatif stabil meskipun terjadi gejolak besar di bawahnya.

Ini membenarkan temuan analis Goldman Sachs Lee Coppersmith dalam artikel akhir pekan lalu, bahwa di balik ketenangan permukaan pasar saham AS, sebenarnya sedang bergelora. Data statistik menunjukkan bahwa rasio volatilitas aktual satu minggu rata-rata saham komponen S&P 500 terhadap volatilitas indeks S&P 500 secara keseluruhan baru saja mencapai 6.88 pada hari Kamis lalu—menempatkannya di persentil ke-99 sejak 2023.

Dengan kata lain, rata-rata volatilitas saham komponen S&P 500 sekitar 7 kali lipat dari indeks pasar secara keseluruhan, itulah sebabnya pergerakan anomali beberapa saham dalam beberapa hari terakhir sangat tajam, meskipun indeks S&P 500 tampak relatif stabil secara permukaan, menutupi tingkat volatilitas yang sangat tinggi di bawahnya.

Apa yang terjadi di pasar?

Lalu, apa yang sebenarnya terjadi? Goldman Sachs menemukan bahwa penjualan hari Rabu terutama disebabkan oleh kerugian besar dari strategi bullish (“pemenang masa lalu”) portofolio GSXUHMOM, yang cenderung terhadap tema volatilitas tinggi dan beta tinggi secara siklik.

Sejalan dengan pandangan Goldman Sachs, analis Morgan Stanley Bryson Williams dalam laporan penutupan hari Rabu menunjukkan bahwa karakteristik utama perdagangan hari Rabu adalah pembalikan faktor ekstrem, dengan faktor momentum mengalami penarikan terbesar dalam lebih dari tiga tahun. Mirip dengan portofolio momentum tanpa batasan Goldman Sachs, portofolio momentum Morgan Stanley mengalami penurunan beberapa standar deviasi, yang terutama didorong oleh pengurangan posisi bullish dan bukan leverage asimetris, karena investor secara aktif mengurangi posisi pemenang tahun ini.

Kelemahan pasar yang terlihat sangat dipicu oleh tema yang sebelumnya memimpin kenaikan: seperti saham yang diuntungkan AI, energi AI, sektor keamanan nasional, penambang Bitcoin, dan sektor beta tinggi serta momentum tinggi—sementara sektor yang sebelumnya tertahan justru menunjukkan rebound yang kuat di hampir semua bidang.

Dinamik “melawan AI” ini mencerminkan pergeseran yang terjadi pada hari Selasa, sekaligus membalikkan posisi kepemimpinan pasar: saham siklik awal, kimia, bank regional, dan beberapa saham defensif besar tampil mengesankan, sementara dana mengalir keluar dari strategi yang sebelumnya paling banyak dipersepsikan sebagai tren utama.

Perlu dicatat bahwa pergerakan pasar hari Rabu tidak didukung oleh “pemicu langsung” yang jelas. Goldman Sachs menunjukkan bahwa pasar secara murni melakukan koreksi dari ekspektasi laba tertinggi yang diikuti, di mana indikator teknikal jangka pendek telah mencapai ekstrem.

Lebih penting lagi: struktur pasar yang sangat rapuh memperbesar fluktuasi. Rebalancing ETF leverage menjadi pendorong utama, Morgan Stanley memperkirakan bahwa pada hari Rabu, ETF leverage menghadapi tekanan jual sekitar 18 miliar dolar—menempatkan hari itu di sepuluh besar sejarah. Tekanan jual terutama terkonsentrasi di Nasdaq, saham teknologi, dan sektor semikonduktor, dengan Nvidia, Tesla, AMD, Micron, Palantir, dan Micron Technology mengalami tekanan jual yang signifikan.

Dinamik gamma dealer juga gagal meredam tekanan secara efektif: meskipun dealer tetap memegang posisi Long Gamma di pasar opsi, posisi ini telah berkurang secara signifikan. Setelah posisi Short Gamma dari ETF leverage yang melakukan hedging diimbangi, pasar secara substansial berada dalam posisi Short Gamma bersih, yang menyebabkan akumulasi tekanan jual dan memperburuk volatilitas intraday.

Keistimewaan pergerakan hari Rabu adalah ketidakseimbangan antara performa indeks dan saham individual. Hampir tiga perempat saham selama hari itu mengungguli indeks S&P 500—sebuah kejadian ekstrem yang jarang terjadi—sementara indeks itu sendiri terus menurun, menunjukkan bahwa area yang paling sakit di pasar sangat terkonsentrasi.

Selain itu, dibandingkan beberapa hari terakhir, partisipasi retail tampak sangat minim, berbeda dengan rebound minggu lalu dan bahkan saat saham perangkat lunak memimpin penurunan kemarin, yang disertai dengan aksi beli agresif. Sementara itu, volume penjualan institusional tetap stabil tetapi tidak mencapai ekstrem persentil. Ini semakin menguatkan pandangan bahwa transaksi kali ini lebih merupakan penyesuaian posisi daripada forced liquidation.

Williams menyimpulkan, “Pergerakan hari Rabu secara jelas melanjutkan tren rotasi dan diversifikasi yang muncul pada hari Selasa—fokusnya tidak lagi terbatas pada sektor perangkat lunak, melainkan pada momen ‘pergeseran preferensi risiko secara luas’, di mana strategi momentum yang padat sedang mengalami tekanan hebat, meskipun saat ini penurunan di tingkat indeks masih dapat dikendalikan.”

Goldman Sachs juga menunjukkan bahwa sektor yang berkinerja kuat sejak awal tahun mengalami pembalikan besar-besaran: chip penyimpanan, tanah jarang, dan saham teknologi yang belum menguntungkan telah mengembalikan sebagian besar kenaikan tahun ini. Ini juga menjelaskan mengapa semua portofolio dengan eksposur momentum tinggi mengalami penurunan hari Rabu, sementara tema dengan momentum negatif justru rebound secara keseluruhan.

Mengacu pada data Prime Book Goldman Sachs, posisi bersih berada di tingkat tinggi (persentil ke-89 selama satu tahun terakhir), jika terjadi koreksi besar pada sektor pemenang, kerugiannya bisa jauh melebihi rotasi sektor biasa.

Apa yang akan terjadi selanjutnya?

Goldman Sachs mengamati bahwa, pada hari seperti badai Deepseek di hari Senin, peluncuran vaksin COVID-19, atau hari dengan sigma tinggi lainnya, narasi fundamental pemenang dan pecundang berubah. Sebaliknya, hari Rabu ini lebih terlihat sebagai hasil dari peningkatan volatilitas, indikator teknikal yang mencapai ekstrem, dan pergeseran tema yang memperkuat divergensi, sementara ekspektasi terhadap tema pertumbuhan tinggi tetap tidak berubah.

Oleh karena itu, para trader di bank ini berpendapat bahwa berdasarkan pengalaman historis, koreksi momentum saham seperti hari Rabu biasanya merupakan peluang beli jangka menengah. Namun, di luar momen-momen kecil di hari Selasa dan Rabu, pasar belum menunjukkan tanda-tanda panic selling atau capitulation total. Mengingat performa kuat strategi momentum dan posisi leverage yang tinggi baru-baru ini, penempatan posisi lindung nilai jangka pendek masih masuk akal.

Pandangan dari tim trading Morgan Stanley juga sejalan: portofolio short momentum mereka naik 0.8% hari Rabu. Posisi di sektor yang padat mengalami penjualan: sektor AI turun 8.5%, sektor penyimpanan turun 6%, dan sektor energi AI turun 8%.

Secara keseluruhan, Williams dari Morgan Stanley menyatakan bahwa semua orang bertanya-tanya mengapa harus menjual (Williams tidak setuju bahwa ini karena laporan keuangan AMD—hasil keuangan mereka sebenarnya sangat baik). Ia curiga ini mungkin hanya sebuah guncangan VaR (nilai risiko), yang memaksa beberapa posisi bullish untuk melakukan leverage de-risking.

Seperti halnya Goldman Sachs, analis Morgan Stanley ini menunjukkan bahwa, ini biasanya adalah peluang beli yang baik, tetapi dia akan berhati-hati dan percaya bahwa posisi bullish momentum dan posisi overbought masih memiliki risiko penurunan… meskipun Kamis mungkin akan mengalami rebound jangka pendek.