Cryptocurrency tanpa bunga majemuk, tidak bisa mengalahkan saham?

Dalam jangka panjang, bullish terhadap teknologi kripto, pilihlah token dengan hati-hati, dan fokuskan investasi pada perusahaan yang mampu memanfaatkan infrastruktur kripto untuk memperbesar keunggulan dan mencapai pertumbuhan bunga majemuk.

Tulisan ini: Santiago Roel Santos

Terjemahan: Luffy, Foresight News

Saat menulis artikel ini, pasar kripto sedang mengalami penurunan tajam. Bitcoin menyentuh angka 60.000 dolar AS, SOL kembali ke harga saat aset FTX bangkrut sedang dilikuidasi, Ethereum juga turun ke 1800 dolar AS. Saya tidak akan mengulang lagi argumen-argumen yang bersifat bearish jangka panjang.

Artikel ini ingin membahas sebuah pertanyaan yang lebih mendasar: mengapa token tidak bisa mewujudkan pertumbuhan bunga majemuk.

Beberapa bulan terakhir, saya tetap berpegang pada satu pandangan: dari aspek fundamental, aset kripto sangat tinggi valuasinya, hukum Metcalfe tidak mampu mendukung valuasi saat ini, dan ketidaksesuaian antara aplikasi nyata industri dan harga aset mungkin akan berlangsung selama beberapa tahun.

Bayangkan skenario berikut: “Para penyedia likuiditas yang terhormat, volume perdagangan stablecoin meningkat 100 kali lipat, tetapi imbal hasil yang kami berikan hanya 1,3 kali lipat. Terima kasih atas kepercayaan dan kesabaran kalian.”

Apa yang paling kuat dari semua keberatan ini? “Kamu terlalu pesimis, tidak mengerti makna nilai token, ini adalah paradigma yang sama sekali baru.”

Saya justru sangat memahami makna nilai token, dan inilah inti permasalahannya.

Mesin Bunga Majemuk

Market cap Berkshire Hathaway saat ini sekitar 1,1 triliun dolar AS, bukan karena timing Warren Buffett yang tepat, melainkan karena perusahaan ini memiliki kemampuan pertumbuhan bunga majemuk.

Setiap tahun, Berkshire menginvestasikan kembali laba ke bisnis baru, memperluas ruang laba, mengakuisisi pesaing, sehingga meningkatkan nilai intrinsik per saham, dan harga saham pun ikut naik. Ini adalah hasil yang wajar, karena mesin ekonomi di baliknya terus berkembang.

Ini adalah inti dari nilai saham. Ia mewakili kepemilikan atas mesin pengembalian laba yang diinvestasikan kembali. Setelah manajemen mendapatkan keuntungan, mereka melakukan alokasi modal, merencanakan pertumbuhan, mengurangi biaya, dan melakukan buyback saham. Setiap keputusan yang tepat akan menjadi fondasi pertumbuhan berikutnya, membentuk bunga majemuk.

1 dolar AS dengan pertumbuhan bunga majemuk 15% selama 20 tahun akan menjadi 16,37 dolar AS; 1 dolar AS dengan suku bunga 0% selama 20 tahun tetap akan menjadi 1 dolar AS.

Saham mampu mengubah 1 dolar laba menjadi 16 dolar nilai; sedangkan token, hanya mampu mengubah 1 dolar biaya transaksi menjadi 1 dolar biaya transaksi lagi, tanpa ada nilai tambah.

Tunjukkan mesin pertumbuhanmu

Coba bayangkan, apa yang terjadi jika sebuah dana ekuitas swasta mengakuisisi sebuah perusahaan dengan arus kas bebas tahunan sebesar 5 juta dolar AS:

Tahun pertama: mendapatkan arus kas bebas 5 juta dolar AS, manajemen menginvestasikan kembali, untuk R&D, membangun jalur escrow stablecoin, dan melunasi utang—tiga keputusan alokasi modal utama.

Tahun kedua: setiap keputusan menghasilkan imbal hasil, arus kas bebas meningkat menjadi 5,75 juta dolar AS.

Tahun ketiga: hasil sebelumnya terus berbunga majemuk, mendukung keputusan baru, arus kas bebas mencapai 6,6 juta dolar AS.

Ini adalah bisnis dengan pertumbuhan bunga majemuk 15%. Dari 5 juta dolar AS menjadi 6,6 juta dolar AS, bukan karena sentimen pasar yang tinggi, tetapi karena setiap keputusan alokasi modal saling memberdayakan dan berkelanjutan. Jika dipertahankan selama 20 tahun, 5 juta dolar AS akhirnya akan menjadi 82 juta dolar AS.

Lalu, bagaimana dengan protokol kripto yang menghasilkan 5 juta dolar AS dari biaya transaksi tahunan:

Tahun pertama: mendapatkan 5 juta dolar AS dari biaya transaksi, seluruhnya didistribusikan ke staker token, dana keluar dari sistem.

Tahun kedua: mungkin masih mendapatkan 5 juta dolar AS dari biaya transaksi, asalkan pengguna mau kembali, dan seluruhnya didistribusikan lagi, dana keluar lagi.

Tahun ketiga: hasilnya tergantung berapa banyak pengguna yang masih terlibat dalam “kasino” ini.

Tidak ada bunga majemuk yang nyata, karena tahun pertama tidak ada reinvestasi, otomatis tidak akan ada roda pertumbuhan di tahun ketiga. Hanya mengandalkan program subsidi, tidak cukup.

Desain Token Memang Begitu

Ini bukan kebetulan, melainkan strategi yang dirancang secara hukum.

Melihat kembali tahun 2017-2019, SEC (Otoritas Sekuritas AS) melakukan pengawasan ketat terhadap semua aset yang tampak seperti sekuritas. Saat itu, semua pengacara yang memberi nasihat kepada tim protokol kripto sepakat: token tidak boleh terlihat seperti saham. Tidak boleh memberi hak aliran kas kepada pemegang token, tidak boleh memberi hak pengelolaan terhadap entitas pengembangan inti, tidak boleh menyimpan laba, harus didefinisikan sebagai aset utilitas, bukan instrumen investasi.

Karena itu, seluruh industri kripto saat merancang token secara sengaja membatasi batasan dengan saham. Tidak ada hak aliran kas, menghindari kesan dividen; tidak ada hak pengelolaan entitas pengembangan utama, menghindari kesan hak pemegang saham; tidak ada laba yang disimpan, menghindari kesan kekayaan perusahaan; reward staking didefinisikan sebagai imbalan partisipasi jaringan, bukan hasil investasi.

Strategi ini berhasil. Sebagian besar token berhasil menghindari pengakuan sebagai sekuritas, tetapi sekaligus kehilangan semua potensi pertumbuhan bunga majemuk.

Kategori aset ini, sejak awal, dirancang secara sengaja agar tidak mampu menciptakan kekayaan jangka panjang—bunga majemuk.

Pengembang Menguasai Kepemilikan Saham, Anda Hanya Memiliki “Kupon”

Setiap protokol kripto utama didukung oleh entitas pengembang inti yang berorientasi profit. Entitas ini bertanggung jawab mengembangkan perangkat lunak, mengendalikan antarmuka depan, memiliki hak atas merek, dan menjalin kerjasama bisnis. Sedangkan pemilik token? Hanya mendapatkan hak voting pengelolaan dan hak atas fluktuasi pendapatan biaya transaksi.

Model ini sangat umum di industri. Entitas pengembangan inti menguasai talenta, hak kekayaan intelektual, merek, kontrak kerjasama, dan strategi; pemilik token hanya mendapatkan “kupon” fluktuatif yang terkait dengan volume penggunaan jaringan, serta “hak istimewa” untuk voting terhadap proposal yang semakin diabaikan oleh entitas pengembangan.

Tidak sulit memahami mengapa saat Circle mengakuisisi protokol seperti Axelar, yang dibeli adalah saham entitas pengembangan utama, bukan token. Karena saham mampu berbunga majemuk, token tidak.

Kurangnya regulasi yang jelas memunculkan hasil industri yang menyimpang ini.

Apa yang sebenarnya Anda miliki

Lupakan semua narasi pasar, abaikan fluktuasi harga, dan lihat apa yang benar-benar bisa diperoleh pemilik token.

Dengan staking Ethereum, Anda bisa mendapatkan sekitar 3%-4% imbal hasil, yang ditentukan oleh mekanisme inflasi jaringan dan disesuaikan secara dinamis berdasarkan tingkat staking: semakin banyak yang staking, semakin rendah hasilnya; semakin sedikit yang staking, semakin tinggi hasilnya.

Ini secara esensial adalah kupon bunga mengambang yang terkait dengan mekanisme protokol, bukan saham, melainkan obligasi.

Memang, harga Ethereum bisa naik dari 3000 dolar AS ke 10.000 dolar AS, tetapi harga obligasi sampah juga bisa melipatgandakan nilainya karena penyempitan spread, itu tidak menjadikannya saham.

Pertanyaan utama adalah: dari mekanisme apa pertumbuhan aliran kas Anda berasal?

Pertumbuhan aliran kas saham: manajemen menginvestasikan kembali laba, mewujudkan pertumbuhan bunga majemuk, dengan tingkat pertumbuhan = tingkat pengembalian modal × tingkat reinvestasi. Anda sebagai pemilik berpartisipasi dalam mesin ekonomi yang terus berkembang.

Pertumbuhan aliran kas token: sepenuhnya bergantung pada volume penggunaan jaringan × tarif biaya transaksi × tingkat partisipasi staking, dan yang Anda dapatkan hanyalah kupon yang berfluktuasi sesuai kebutuhan ruang blok, tanpa ada mekanisme reinvestasi maupun mesin pertumbuhan bunga majemuk di dalamnya.

Fluktuasi harga yang besar membuat orang salah paham bahwa mereka memegang saham, tetapi dari struktur ekonomi, yang mereka pegang sebenarnya adalah produk pendapatan tetap, dengan volatilitas tahunan 60%-80%. Ini benar-benar tidak menguntungkan kedua belah pihak.

Sebagian besar token, setelah dikurangi inflasi, hanya menghasilkan imbal hasil riil 1%-3%. Tidak ada investor dengan pendapatan tetap yang mau menanggung risiko sebesar ini, tetapi volatilitas tinggi dari aset ini selalu menarik pembeli baru—itulah gambaran nyata dari “teori judi spekulatif.”

Hukum kekuatan waktu, bukan kekuatan bunga majemuk

Inilah sebabnya mengapa token tidak mampu mewujudkan akumulasi nilai dan pertumbuhan bunga majemuk. Pasar perlahan menyadari hal ini, dan bukan karena bodoh, melainkan mulai beralih ke saham terkait kripto. Pertama, obligasi aset digital, lalu semakin banyak dana mengalir ke perusahaan yang memanfaatkan teknologi kripto untuk menekan biaya, meningkatkan pendapatan, dan mewujudkan pertumbuhan bunga majemuk.

Kekayaan di bidang kripto mengikuti hukum kekuatan waktu: mereka yang mendapatkan keuntungan besar, adalah yang membeli awal dan menjual di waktu yang tepat. Portofolio saya sendiri juga mengikuti pola ini, dan aset kripto disebut sebagai “venture likuiditas,” bukan tanpa alasan.

Kekayaan di pasar saham mengikuti hukum kekuatan bunga majemuk: Warren Buffett tidak membeli Coca-Cola berdasarkan timing, tetapi membeli dan memegang selama 35 tahun, membiarkan bunga majemuk bekerja.

Di pasar kripto, waktu adalah musuh Anda: memegang terlalu lama, keuntungan akan menguap. Mekanisme inflasi tinggi, volume peredaran rendah, valuasi yang sangat terdilusi, ditambah kondisi pasar yang kekurangan permintaan dan kelebihan ruang blok, semuanya menjadi faktor utama. Aset dengan likuiditas super adalah pengecualian.

Di pasar saham, waktu adalah sekutu Anda: semakin lama memegang aset yang tumbuh bunga majemuk, semakin besar pula keuntungan yang didapat berdasarkan hukum matematika.

Pasar kripto memberi penghargaan kepada trader, pasar saham memberi penghargaan kepada pemegang. Dalam kenyataannya, orang yang kaya dari memegang saham jauh lebih banyak daripada yang kaya dari trading.

Saya harus terus menghitung data ini, karena setiap penyedia likuiditas akan bertanya: “Mengapa tidak langsung membeli Ethereum?”

Coba bandingkan grafik saham yang tumbuh bunga majemuk—Dover, Constellation Software, Berkshire Hathaway—dengan grafik Ethereum: kurva saham yang tumbuh bunga majemuk naik secara stabil ke atas dan ke kanan, karena mesin ekonomi di baliknya terus membesar setiap tahun; sedangkan harga Ethereum yang naik turun dan berulang, hasil akumulasi akhirnya sangat bergantung pada waktu masuk dan keluar pasar.

Mungkin hasil akhirnya tidak jauh berbeda, tetapi memegang saham membuat Anda tidur nyenyak setiap malam, sementara memegang token menuntut Anda menjadi peramal pasar. “Memegang jangka panjang lebih baik daripada timing,” semua orang tahu prinsip ini, tetapi tantangannya adalah konsistensi dalam memegang. Saham memudahkan memegang jangka panjang: arus kas menopang harga saham, dividen memberi kesabaran, buyback terus memperkuat bunga majemuk selama Anda memegang. Sedangkan pasar kripto sangat sulit dipertahankan dalam jangka panjang: pendapatan biaya transaksi habis, narasi pasar berganti, Anda tidak punya pegangan, tidak ada dasar harga, tidak ada kupon stabil, hanya keyakinan semata.

Saya lebih suka menjadi pemilik, bukan peramal.

Strategi Investasi

Jika token tidak mampu berbunga majemuk, dan bunga majemuk adalah inti penciptaan kekayaan, maka kesimpulannya sudah jelas.

Internet telah menciptakan nilai ratusan triliun dolar, ke mana akhirnya aliran nilai ini? Bukan ke protokol TCP/IP, HTTP, SMTP. Mereka adalah produk publik, sangat bernilai, tetapi tidak mampu memberikan imbal hasil apapun kepada investor di tingkat protokol.

Akhirnya, nilai mengalir ke perusahaan seperti Amazon, Google, Metaverse, Apple. Mereka membangun bisnis di atas protokol dan mewujudkan pertumbuhan bunga majemuk.

Industri kripto sedang mengulangi pola ini.

Stablecoin secara perlahan menjadi TCP/IP di bidang mata uang, sangat praktis dan sangat banyak digunakan, tetapi apakah protokol itu sendiri mampu menangkap nilai yang sepadan, masih belum pasti. USDT didukung oleh perusahaan yang memiliki saham, bukan sekadar protokol, dan ini menyimpan pelajaran penting.

Perusahaan yang mengintegrasikan infrastruktur stablecoin ke dalam operasinya, mengurangi gesekan pembayaran, mengoptimalkan modal kerja, dan mengurangi biaya valas, adalah entitas yang benar-benar mampu berbunga majemuk. Seorang CFO, jika mengalihkan pembayaran lintas batas ke jalur stablecoin dan menghemat 3 juta dolar AS per tahun, dapat menginvestasikan kembali dana tersebut ke penjualan, R&D, atau pelunasan utang, dan dana ini akan terus berbunga majemuk. Sedangkan protokol yang memfasilitasi transaksi ini hanya mengambil biaya transaksi, tanpa ada bunga majemuk.

Teori “Protokol Gendut” berpendapat bahwa protokol kripto akan menangkap lebih banyak nilai daripada lapisan aplikasi. Tapi setelah tujuh tahun, blockchain utama menguasai sekitar 90% dari total kapitalisasi pasar kripto, tetapi biaya transaksinya turun dari 60% menjadi 12%; lapisan aplikasi menyumbang sekitar 73% dari biaya, tetapi valuasinya kurang dari 10%. Pasar selalu efisien, data ini sudah membuktikan semuanya.

Saat ini pasar masih berpegang pada narasi “protokol gendut”, tetapi bab berikutnya dari industri kripto pasti akan ditulis oleh saham yang diberdayakan kripto: perusahaan yang memiliki pengguna, menghasilkan arus kas, dan manajemen mampu memanfaatkan teknologi kripto untuk mengoptimalkan bisnis dan mempercepat pertumbuhan bunga majemuk, akan jauh melampaui token.

Robinhood, Klarna, NuBank, Stripe, Revolut, Western Union, Visa, Blackrock—portofolio perusahaan-perusahaan ini pasti akan berkinerja lebih baik daripada sekumpulan token.

Perusahaan-perusahaan ini memiliki dasar harga yang nyata: arus kas, aset, pelanggan, sedangkan token tidak. Ketika valuasi token didasarkan pada pendapatan masa depan yang dibesar-besarkan, kejatuhannya bisa sangat parah.

Dalam jangka panjang, teknologi kripto akan bullish, pilihlah token dengan hati-hati, dan fokuskan investasi pada perusahaan yang mampu memanfaatkan infrastruktur kripto untuk memperbesar keunggulan dan mencapai pertumbuhan bunga majemuk.

Realitas yang menyedihkan

Semua upaya untuk mengatasi masalah bunga majemuk token secara tidak sengaja membenarkan pandangan saya.

Organisasi otonom terdesentralisasi yang mencoba melakukan alokasi modal nyata, seperti MakerDAO membeli obligasi pemerintah, mendirikan sub-organisasi otonom, dan menunjuk tim khusus bidang tertentu, secara perlahan mengubah model tata kelola perusahaan. Semakin protokol ingin mencapai pertumbuhan bunga majemuk, semakin harus menyerupai perusahaan.

Obligasi aset digital dan alat kemasan saham tokenisasi juga tidak mampu menyelesaikan masalah ini. Mereka hanya menciptakan hak klaim kedua di atas arus kas yang sama, bersaing dengan token dasar. Alat semacam ini tidak membuat protokol lebih mampu berbunga majemuk, melainkan hanya mengalihkan hasil dari pemilik token yang tidak memegang alat tersebut kepada pemilik lainnya.

Pembakaran token bukanlah buyback saham. Mekanisme pembakaran Ethereum seperti termostat suhu tetap, tidak berubah; sedangkan buyback saham Apple adalah keputusan fleksibel yang diambil manajemen sesuai kondisi pasar. Kemampuan pengaturan modal yang cerdas dan menyesuaikan strategi sesuai kondisi pasar adalah inti dari bunga majemuk. Aturan yang kaku tidak mampu menghasilkan bunga majemuk, keputusan yang fleksibel lah yang mampu.

Lalu, bagaimana dengan regulasi? Ini sebenarnya bagian yang paling perlu didiskusikan. Saat ini, ketidakmampuan token berbunga majemuk berakar dari ketidakmampuan protokol beroperasi sebagai perusahaan: tidak bisa mendaftarkan badan hukum, tidak bisa menyimpan laba, dan tidak bisa membuat janji yang mengikat secara hukum kepada pemilik token. RUU GENIUS membuktikan bahwa Kongres AS mampu memasukkan token ke dalam sistem keuangan tanpa menghambat perkembangan mereka. Ketika kita memiliki kerangka kerja yang memungkinkan protokol menggunakan alat alokasi modal perusahaan untuk beroperasi, itu akan menjadi katalis terbesar dalam sejarah industri kripto, jauh melampaui ETF spot Bitcoin.

Sebelum itu, modal cerdas akan terus mengalir ke saham, dan jarak bunga majemuk antara token dan saham akan terus melebar setiap tahun.

Ini bukan berarti blockchain itu buruk

Saya ingin menegaskan: blockchain adalah sebuah sistem ekonomi, dengan potensi tak terbatas, dan pasti akan menjadi infrastruktur dasar untuk pembayaran digital dan bisnis berbasis agen cerdas. Perusahaan Inversion yang saya pimpin sedang mengembangkan sebuah blockchain, karena kami sangat yakin akan hal ini.

Masalahnya bukan pada teknologi itu sendiri, melainkan pada model ekonomi token. Saat ini, jaringan blockchain hanya memindahkan nilai, bukan mengumpulkan dan menginvestasikan kembali untuk mewujudkan bunga majemuk. Tapi keadaan ini pasti akan berubah: regulasi akan terus berkembang, tata kelola akan matang, dan pasti ada protokol yang akan menemukan cara, seperti perusahaan yang baik, untuk menyimpan dan menginvestasikan kembali nilai. Ketika saat itu tiba, token selain nama, pada dasarnya akan menjadi saham, dan mesin bunga majemuk pun akan resmi aktif.

Saya tidak pesimis terhadap masa depan itu, hanya memiliki penilaian sendiri tentang waktunya.

Suatu hari nanti, jaringan blockchain mampu mewujudkan pertumbuhan nilai bunga majemuk, dan sebelum saat itu, saya akan memilih membeli perusahaan yang mampu memanfaatkan teknologi kripto untuk mempercepat pertumbuhan bunga majemuk.

Saya mungkin salah dalam timing, karena industri kripto adalah sistem yang adaptif, dan itu adalah salah satu kekuatan terbesarnya. Tapi saya tidak perlu sempurna dalam prediksi, cukup menilai arah besar dengan benar: aset yang tumbuh bunga majemuk jangka panjang akan selalu berkinerja lebih baik daripada aset lain.

Dan inilah daya tarik bunga majemuk. Seperti kata Munger: “Yang menakjubkan adalah, orang seperti kita, hanya dengan berusaha tidak bodoh sepanjang waktu, bukan dengan menjadi sangat pintar, telah memperoleh keuntungan jangka panjang yang luar biasa.”

Teknologi kripto menurunkan biaya infrastruktur secara besar-besaran, dan kekayaan akhirnya akan mengalir ke mereka yang memanfaatkan infrastruktur berbiaya rendah ini untuk mewujudkan pertumbuhan bunga majemuk.