Baru saja saya menyadari sesuatu yang cukup gila di dunia penambangan kripto yang selama ini mengganggu saya. BitDeer baru saja mengosongkan seluruh kepemilikan Bitcoin-nya—dan maksud saya benar-benar nol BTC di neraca mereka sekarang. Mereka menjual 189,8 BTC minggu itu dan menjatuhkan sisa 943,1 BTC dalam satu kali jual. Untuk perusahaan penambangan, itu bukan sekadar langkah; itu sebuah pernyataan.

Inilah yang sebenarnya terjadi: Wu Jihan bertaruh semuanya pada permainan yang benar-benar berbeda. Buku panduan penambangan lama sangat sederhana—gunakan listrik hari ini untuk arbitrase harga Bitcoin di masa depan. Arbitrase waktu yang simpel. Tapi Wu Jihan membalikkan skenario. Dia mengalihkan taruhan dari harga kripto ke permintaan daya komputasi AI. Caranya pun berubah: bukan hanya menjalankan penambang, dia meminjam dalam jumlah besar untuk membeli tanah di seluruh dunia guna pusat data.

Angka-angkanya menceritakan semuanya. Per awal 2026, BitDeer memiliki sekitar 3 GW kapasitas pipeline daya secara global—setara dengan menghidupkan 10 hingga 30 pusat data hyperscale seperti Google. Mereka sudah mengoperasikan 1,6 GW, dengan tambahan 1,3 GW dalam pembangunan. Tapi ada satu hal yang perlu diperhatikan: untuk mewujudkan ini, Wu Jihan meminjam banyak uang. Totalnya sekitar $1,3 miliar—$1 miliar dalam pinjaman plus $325 juta dalam obligasi konversi baru yang baru saja dihargai pada Februari. Itu taruhan besar.

Struktur utang ini sebenarnya cerdas, bukan ceroboh. Tiga tranche obligasi konversi yang jatuh tempo pada 2029, 2031, dan 2032. Ide-nya adalah bahwa saat setiap batch jatuh tempo, pendapatan AI BitDeer harus cukup menghasilkan arus kas sehingga pemegang obligasi cukup mengkonversi ke ekuitas daripada menuntut pelunasan. Perhitungannya terlihat cukup baik di atas kertas—Roth/MKM memperkirakan potensi pendapatan tahunan sebesar $850 juta jika mereka sepenuhnya mengerahkan kapasitas HPC. Tim Wu Jihan bahkan lebih optimis, mengklaim pendapatan lebih dari $2 miliar per tahun setelah semuanya beroperasi.

Tapi di sinilah risiko muncul. Bisnis AI saat ini mungkin menghasilkan sekitar $10 juta per tahun—kurang dari 2% dari total pendapatan. Jumlah GPU meningkat tiga kali lipat dari 584 menjadi 1.792 dalam tiga bulan, tetapi tingkat utilisasi turun menjadi 41% karena mesin-mesin sedang dikerahkan lebih cepat daripada pendapatan yang masuk. Seri B200/GB200 masih dalam tahap pengujian. Jadi mereka membakar uang tunai untuk deployment sambil menunggu pendapatan mengikuti.

Ada juga masalah Clarington di Ohio. Fasilitas 570 MW itu mewakili 42% dari pipeline pembangunan mereka. Sebuah perusahaan baja tetangga menggugat, mengklaim pusat data akan mengganggu infrastruktur bersama. Jika mereka kalah atau tertunda secara signifikan, seluruh jadwal akan runtuh. Obligasi konversi pertama jatuh tempo pada 2029—mereka harus sudah mendapatkan pendapatan saat itu agar rencana ini berjalan.

Sementara itu, penambangan sendiri semakin tertekan. Kesulitan jaringan Bitcoin melonjak 14,7% pada Februari, lonjakan terbesar sejak Mei 2021. Dengan biaya listrik yang sama, penambang menghasilkan lebih sedikit koin. Margin kotor Q4 sudah turun dari 7,4% menjadi 4,7% secara tahunan. Bisnis lama mulai menipis.

Apa yang sebenarnya dibeli Wu Jihan dengan $1,3 miliar ini adalah posisi di mana 'siapa pun yang menang di AI tetap harus membayar tagihan listrik saya.' Entah itu hyperscalers atau perusahaan AI, mereka membutuhkan daya. Dia tidak bertaruh siapa yang akan menang—dia mengendalikan infrastruktur masuk, seperti halnya Amazon yang tidak bertaruh siapa perusahaan internet yang akan mendominasi, mereka hanya menyewa server ke semua orang.

Ujian sebenarnya akan datang antara 2027-2029. Tydal di Norwegia harus diubah menjadi pusat data AI paling lambat akhir 2026. Clarington harus menyelesaikan gugatan dan mulai konstruksi pada 2027. Keduanya harus menghasilkan pendapatan besar pada 2029 saat obligasi jatuh tempo. Pasar sudah skeptis—harga saham sekitar $8, jauh di bawah target analis. Tapi Wu Jihan mendapatkan hal yang paling dia butuhkan: waktu. Apakah pendanaan AI akan mengejar jadwal utangnya dalam tiga tahun ke depan akan menentukan apakah transformasi ini jenius atau bencana.