Pourquoi les ETF à call couvert pourraient décevoir les investisseurs à long terme

La montée en puissance des ETF à calls couverts a été remarquable. Les actifs sous gestion de ces fonds ont explosé, passant d’environ 18 milliards de dollars début 2022 à environ 80 milliards de dollars à la mi-2023, selon Morningstar. L’attrait est simple : les investisseurs sont attirés par la perspective de gains similaires à ceux du marché boursier, associés à un revenu ressemblant à des obligations, le tout avec une volatilité moindre. L’ETF JPMorgan Equity Premium Income (JEPI), le plus grand ETF géré activement aux États-Unis, illustre cette promesse, se présentant comme offrant « une part importante des rendements de l’indice S&P 500 tout en réduisant la volatilité ». Pourtant, l’adoption rapide de cette approche d’investissement soulève une question importante : la réalité correspond-elle à la promesse ?

Comprendre le fonctionnement : comment fonctionnent les calls couverts

Avant d’évaluer les ETF à calls couverts, il est essentiel de comprendre la stratégie sous-jacente. Un call couvert se produit lorsqu’un investisseur qui détient une action vend (écrit) simultanément une option d’achat sur cette même action. Cette double position crée un profil de risque-rendement spécifique.

Lorsque l’option est vendue, l’investisseur reçoit immédiatement une prime du acheteur de l’option. Cependant, ce revenu s’accompagne d’une contrainte : si le prix de l’action dépasse le prix d’exercice prédéterminé à l’échéance, l’action sera appelée — c’est-à-dire que l’investisseur devra livrer l’action à l’acheteur de l’option. À l’inverse, si le prix de l’action reste en dessous du prix d’exercice, l’option expire sans valeur, l’investisseur conserve la prime et reste propriétaire intégral de l’action.

Ce mécanisme crée un compromis fondamental. La prime offre un revenu garanti, mais limite en même temps le potentiel de hausse de l’investisseur. Parallèlement, le risque de baisse lié à la détention de l’action reste entièrement présent. C’est le calcul essentiel de la stratégie du call couvert.

L’évolution des ETF à calls couverts : faire évoluer la stratégie

Les ETF à calls couverts appliquent cette même mécanique à l’échelle d’un portefeuille. Ces fonds détiennent un panier d’actions — généralement en suivant un indice comme le S&P 500 — et écrivent systématiquement des options d’achat contre ces détentions. Certains fonds écrivent des options mensuelles, d’autres adoptent des stratégies quotidiennes. Le gestionnaire du fonds s’occupe de tous les détails opérationnels : choisir les dates d’expiration, déterminer les prix d’exercice, et faire rouler les positions lorsque les options expirent.

Le facteur de commodité est réel. Les investisseurs n’ont pas besoin de gérer activement leurs positions d’options ou de prendre des décisions tactiques. Le fonds s’occupe de la mécanique. De plus, les ETF à calls couverts offrent une diversification via leurs détentions sous-jacentes et des avantages de diversification issus d’une exposition large à un indice.

Pourtant, cette commodité a un coût — littéralement. Les frais de gestion de ces produits dépassent largement ceux des ETF indiciels classiques, et ces frais réduisent directement les rendements des investisseurs. Ce qui ressemble à un « revenu gratuit » est en réalité un service qui prélève des frais continus sur le portefeuille.

La volatilité : l’ennemi caché des ETF à calls couverts

L’intuition essentielle que beaucoup d’investisseurs négligent est la suivante : les ETF à calls couverts ne génèrent pas de revenus — ils vendent de la volatilité. Cette distinction est profondément importante.

Lorsque les marchés évoluent latéralement ou augmentent modérément, la stratégie fonctionne convenablement. Les options expirent ou sont roulées avec de faibles pertes, et la prime de revenu compense. Mais cette narration se brise dans deux scénarios critiques.

Premièrement, lors de marchés haussiers rapides, les options d’achat deviennent de plus en plus susceptibles d’être exercées, ou le fonds doit les racheter à des pertes importantes pour éviter une assignation. Dans tous les cas, le fonds rate une partie significative de la hausse, tandis que la prime de revenu offre une compensation insuffisante. Deuxièmement, et peut-être plus douloureusement, lors de baisses de marché ou de pics de volatilité, la stratégie offre une protection minimale. La petite source de revenu ne peut compenser les chutes brutales des actions sous-jacentes. Les investisseurs font face à une exposition presque totale à la baisse tout en ayant sacrifié une part importante du potentiel de hausse.

En résumé, les ETF à calls couverts fonctionnent comme une mise courte sur la volatilité. Ils profitent des marchés calmes mais souffrent en période turbulente. Pour les investisseurs habitués aux stratégies d’achat et de conservation traditionnelles, cette sensibilité à la volatilité représente un risque souvent mal compris.

La performance historique révèle les compromis

Les données historiques apportent des preuves concrètes. En 2024, alors que l’indice S&P 500 réalisait un gain d’environ 14,5 %, l’indice Cboe S&P 500 Buywrite (référence pour cette stratégie) a enregistré un retard significatif à environ 10,6 %. Le JEPI de JPMorgan a affiché un rendement inférieur à 6 %.

Pour les fonds suivant le Nasdaq-100, la divergence a été encore plus marquée. Le Nasdaq-100 lui-même a augmenté d’environ 10,6 %, mais le Global X Nasdaq-100 Covered Call ETF (QYLD) a rapporté moins de 1 %. Ces comparaisons sont instructives : la prime de revenu et les ratios de dépenses ont combiné pour réduire considérablement les rendements, précisément lorsque les marchés performaient bien.

Sur des périodes plus longues, cette contrainte devient encore plus évidente par l’effet de la capitalisation. Un investisseur ayant sacrifié 4-5 points de pourcentage de rendement annuel pourrait voir la taille de son portefeuille évoluer de manière très différente après 20 ou 30 ans.

Pourquoi les stratégies qui vendent de la volatilité rencontrent des difficultés

Le problème fondamental est que les ETF à calls couverts sont positionnés pour profiter d’un environnement de marché stable — ce qui est l’opposé de la réalité. L’histoire du marché montre que la volatilité reste souvent élevée, que des surprises surviennent régulièrement, et que les marchés haussiers peuvent connaître des corrections brutales. Une stratégie qui pénalise les investisseurs précisément lorsque les marchés s’accélèrent le plus crée un désavantage structurel pour la constitution de richesse à long terme.

Le « revenu » généré par la vente de volatilité est essentiellement une compensation pour supporter le risque d’accélération du marché. C’est un échange peu avantageux pour la majorité des investisseurs, surtout ceux qui cherchent à construire leur patrimoine sur plusieurs décennies.

Meilleures approches pour les investisseurs axés sur le revenu

Pour les investisseurs recherchant un flux de trésorerie continu, d’autres options méritent une considération sérieuse. Les actions et ETF versant des dividendes offrent une propriété directe d’entreprises, avec la possibilité de participer pleinement à la hausse des actions. Bien que les dividendes puissent sembler plus faibles au départ, la participation aux gains du marché conduit souvent à de meilleures performances à long terme.

D’autres stratégies de revenu, telles que les titres portant intérêt ou les approches ciblant la croissance des dividendes, évitent les contraintes et la sensibilité à la volatilité qui affectent les ETF à calls couverts. Ces alternatives permettent aux investisseurs de profiter à la fois d’un revenu significatif et d’une appréciation du capital — sans sacrifier l’un pour l’autre.

La popularité des ETF à calls couverts reflète la soif des investisseurs pour un revenu dans un environnement économique incertain. Cependant, la popularité ne doit jamais être le critère principal pour une décision d’investissement. Les preuves suggèrent que, pour la majorité des investisseurs à long terme, la promesse d’un revenu facile et d’une faible volatilité offerte par ces ETF comporte des coûts cachés qui dépassent généralement les bénéfices.