20 ngày phát hành 4 tuyên bố 3 đạo luật 2 sắc lệnh hành chính, chính sách Mỹ thông tin tốt về lĩnh vực mã hóa nào?

Tác giả: BUBBLE

"Nhà Trắng chuẩn bị phát hành một sắc lệnh hành chính, trừng phạt các ngân hàng có sự phân biệt đối với các công ty tiền điện tử", trong thời gian qua, tin tức này đã lan truyền mạnh mẽ trên mạng xã hội, những người đã tham gia vào ngành công nghiệp tiền điện tử trên hai năm đều phải dụi mắt để xác nhận, thốt lên một câu "như vừa trở về từ một thế giới khác".

Nhưng chỉ sau hơn một năm, vào tháng 3 năm 2023, "Hành động điểm nghẹt 2.0" đã được thực hiện đầy đủ, chính quyền Biden thông qua các cơ quan như Cục Dự trữ Liên bang, FDIC, OCC đã phát hành một tuyên bố chung, liệt kê các hoạt động kinh doanh tiền điện tử là lĩnh vực "có rủi ro cao", yêu cầu các ngân hàng đánh giá chặt chẽ rủi ro tiếp xúc với khách hàng tiền điện tử. Các cơ quan quản lý đã sử dụng áp lực không chính thức để buộc các ngân hàng thân thiện với tiền điện tử như Signature Bank, SilverGate Bank đóng cửa các hoạt động cốt lõi, và hạn chế việc tiếp cận của khách hàng mới. Các nhà xây dựng nền tảng thanh toán và giao dịch chắc hẳn cảm nhận rõ điều này, các công ty niêm yết tiền điện tử như Coinbase thì càng bị kẹt ở giữa, buộc phải đầu tư hàng trăm triệu đô la để thiết lập mạng lưới quan hệ ngân hàng độc lập, trong khi các công ty khởi nghiệp tiền điện tử nhỏ và vừa không thể đáp ứng các yêu cầu KYC/AML đã phải đăng ký ở nước ngoài hàng loạt.

Trong tháng qua, chính sách đã nhanh chóng định hình lại hầu hết các loại tài sản tiền điện tử, bao gồm stablecoin, DeFi, ETF, LST, v.v. Sự gia tăng của các tổ chức tài chính truyền thống và sự phổ biến của các công ty tiền điện tử đã tạo ra một cảm giác tách biệt mạnh mẽ. Nhưng ngoài việc đưa ra tín hiệu xuất phát cho "các tổ chức", chúng ta có thể tìm thấy cơ hội gì trong đó?

Bốn tuyên bố, ba đạo luật, hai sắc lệnh hành chính

Trước khi giải thích, chúng ta hãy cùng xem lại một cách đầy đủ những gì mà chính phủ và các cơ quan quản lý Mỹ đã lần lượt đưa ra từ tháng 7 đến tháng 8, chúng xuất hiện một cách dày đặc và rời rạc, nhưng như một mảnh ghép, chúng đã tạo nên bức tranh tổng thể về quy định tiền điện tử hiện tại của Mỹ:

Ngày 18 tháng 7, Trump đã ký Đạo luật GENIUS

Đạo luật này thiết lập khung quy định về stablecoin cấp liên bang đầu tiên của Mỹ, cụ thể bao gồm:

Yêu cầu stablecoin trả lãi 100% được bảo đảm bằng tài sản thanh khoản như đô la Mỹ hoặc trái phiếu chính phủ ngắn hạn và công bố hàng tháng.

Người phát hành stablecoin phải có giấy phép "Nhà phát hành đủ điều kiện liên bang" hoặc "Nhà phát hành đủ điều kiện tiểu bang".

Dự luật cấm nhà phát hành thanh toán lãi suất cho người nắm giữ và yêu cầu bảo vệ ưu tiên cho người nắm giữ stablecoin trong trường hợp phá sản.

Dự luật xác định rõ ràng rằng stablecoin thanh toán không phải là chứng khoán hoặc hàng hóa.

Ngày 17 tháng 7, Hạ viện đã thông qua Đạo luật CLARITY

Dự luật này dự kiến thiết lập cấu trúc thị trường tài sản tiền điện tử, nội dung cụ thể bao gồm:

Rõ ràng phân quyền cho CFTC (quản lý hàng hóa kỹ thuật số) và SEC (quản lý tài sản kỹ thuật số hạn chế).

Cho phép các dự án chuyển đổi từ chứng khoán sang hàng hóa kỹ thuật số thông qua đăng ký tạm thời khi mạng lưới đã trưởng thành, cung cấp một bến an toàn cho các nhà phát triển, người xác thực và các thành viên phi tập trung khác. Đạo luật CLARITY tạo ra sự miễn trừ theo Điều 4(a)(8) của Luật Chứng khoán cho việc phát hành hàng hóa kỹ thuật số, với giới hạn huy động vốn là 50 triệu đô la mỗi 12 tháng và sử dụng các bài kiểm tra "hệ thống blockchain trưởng thành" để xác định xem mạng lưới có thoát khỏi sự kiểm soát của bất kỳ cá nhân hoặc nhóm nào hay không.

Ngày 17 tháng 7, Hạ viện thông qua Đạo luật Chống Nhà nước Giám sát CBDC

Hạ viện đã thông qua dự luật cấm Cục Dự trữ Liên bang phát hành tiền tệ số của ngân hàng trung ương (CBDC) cho công chúng và cấm các cơ quan liên bang nghiên cứu phát triển CBDC. Nghị sĩ Tom Emmer giải thích rằng CBDC có thể trở thành "công cụ giám sát của chính phủ", dự luật này ghi vào luật sắc lệnh hành pháp của tổng thống cấm phát triển CBDC nhằm bảo vệ quyền riêng tư và tự do của công dân.

Ngày 29 tháng 7, SEC đã phê duyệt ETF giao ngay Bitcoin và Ethereum "Đổi hàng thực".

Ủy ban đã phê duyệt các sản phẩm giao dịch tài sản tiền điện tử như Bitcoin và Ethereum cho phép tạo ra và hoàn lại cổ phần bằng tài sản tiền điện tử thay vì tiền mặt, điều này có nghĩa là Bitcoin và Ethereum nhận được sự đối xử tương tự như hàng hóa như vàng.

Ngày 30 tháng 7, Nhà Trắng đã phát hành báo cáo 166 trang về Nhóm Công Tác Thị Trường Tài Sản Kỹ Thuật Số (báo cáo PWG)

Nhóm công tác về tài sản kỹ thuật số của Nhà Trắng đã phát hành báo cáo dài 166 trang, đưa ra một kế hoạch toàn diện cho chính sách tiền mã hóa, nội dung bao gồm:

Nhấn mạnh việc xây dựng hệ thống phân loại tài sản số, phân biệt giữa token chứng khoán, token hàng hóa và token thương mại / tiêu dùng.

Yêu cầu Quốc hội trao quyền cho CFTC quản lý thị trường tài sản số phi chứng khoán dựa trên Đạo luật CLARITY và đón nhận công nghệ DeFi.

Đề nghị SEC/CFTC nhanh chóng phê duyệt việc phát hành và giao dịch tài sản tiền điện tử thông qua miễn trừ, cảng an toàn và hộp cát quy định.

Đề nghị khởi động lại đổi mới tiền điện tử trong ngành ngân hàng, cho phép ngân hàng lưu trữ stablecoin và làm rõ quy trình nhận tài khoản của Cục Dự trữ Liên bang.

Ngày 31 tháng 7, ngày 1 tháng 8 SEC "Dự án Crypto", CFTC "Crypto Sprint"

Trong bài phát biểu tại Ủy ban Chứng khoán và Giao dịch Hoa Kỳ, Atkins đã khởi động kế hoạch "Project Crypto", nhằm hiện đại hóa các quy tắc chứng khoán, đưa thị trường vốn của Hoa Kỳ lên blockchain. SEC sẽ xây dựng các quy tắc rõ ràng về phát hành, lưu ký và giao dịch tài sản tiền điện tử, và trước khi hoàn thiện các quy tắc, sẽ sử dụng giải thích và quyền miễn trừ để đảm bảo rằng các quy tắc truyền thống không cản trở đổi mới, nội dung cụ thể bao gồm:

Hướng dẫn việc phát hành tài sản tiền điện tử trở lại Mỹ, đưa ra các tiêu chuẩn rõ ràng để phân biệt các loại như hàng hóa kỹ thuật số, stablecoin, và đồ sưu tầm.

Sửa đổi quy định về lưu ký, nhấn mạnh quyền sở hữu ví kỹ thuật số tự quản của công dân và cho phép các trung gian đăng ký cung cấp dịch vụ lưu ký tiền điện tử.

Thúc đẩy "ứng dụng siêu" để các nhà môi giới có thể giao dịch chứng khoán và tài sản tiền điện tử không phải chứng khoán trên một nền tảng duy nhất và cung cấp các dịch vụ như staking, cho vay.

Cập nhật quy tắc để tạo không gian cho tài chính phi tập trung (DeFi) và hệ thống phần mềm trên chuỗi, rõ ràng phân biệt giữa nhà phát hành phần mềm thuần túy và dịch vụ trung gian, đồng thời khám phá các miễn trừ đổi mới, cho phép các mô hình kinh doanh mới có thể nhanh chóng gia nhập thị trường trong điều kiện "tuân thủ yếu".

Sau đó, vào ngày 1 tháng 8, Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai Hoa Kỳ (CFTC) chính thức khởi động chương trình giám sát "Crypto Sprint" và phối hợp với Dự án Crypto. Bốn ngày sau, vào ngày 5 tháng 8, CFTC đã đề xuất việc đưa các tài sản tiền điện tử giao ngay vào các sàn giao dịch hợp lệ (DCM) để thực hiện giao dịch tuân thủ quy định, điều này có nghĩa là bao gồm cả Coinbase hoặc các giao thức phái sinh trên chuỗi đều có thể nhận được giấy phép hoạt động tuân thủ thông qua việc đăng ký DCM.

Tuyên bố của Bộ Tài chính SEC về hoạt động Staking Lỏng vào ngày 5 tháng 8

SEC công ty tài chính phát hành tuyên bố, phân tích cảnh lưu động thế chấp, và cho rằng hoạt động lưu động thế chấp bản thân không liên quan đến giao dịch chứng khoán, chứng nhận lưu động thế chấp (Staking Receipt Token) không phải là chứng khoán, giá trị của nó chỉ đại diện cho quyền sở hữu tài sản tiền điện tử đã thế chấp chứ không phải dựa trên nỗ lực khởi nghiệp hoặc quản lý của bên thứ ba. Tuyên bố này làm rõ rằng lưu động thế chấp sẽ không cấu thành hợp đồng đầu tư, tạo ra không gian tuân thủ rõ ràng hơn cho dịch vụ thế chấp DeFi.

Dự thảo nghị định hành chính phản đối "Hành động nghẹt thở 2.0" ngày 5 tháng 8

Luật này nhằm giải quyết vấn đề phân biệt đối xử đối với các công ty tiền điện tử và những người theo chủ nghĩa bảo thủ, đe dọa phạt các ngân hàng vì đã cắt đứt mối quan hệ với khách hàng vì lý do chính trị, và áp dụng các lệnh đồng ý hoặc các biện pháp kỷ luật khác. Theo báo cáo, sắc lệnh hành chính này cũng chỉ đạo các cơ quan quản lý điều tra xem có bất kỳ tổ chức tài chính nào vi phạm Luật Cơ hội Tín dụng Bình đẳng, luật chống độc quyền hoặc luật bảo vệ người tiêu dùng hay không.

Vào ngày 7 tháng 8, Trump đã ký một sắc lệnh hành pháp về đầu tư 401(k) vào lương hưu.

Dự kiến cho phép 401(k) quỹ hưu trí đầu tư vào cổ phiếu tư nhân, bất động sản, tiền điện tử và các tài sản thay thế khác. Hành động này sẽ mang lại bước đột phá lớn cho ngành đang tìm cách khai thác khoảng 12.5 triệu tỷ đô la thị trường hưu trí.

Thời đại Super App của mọi thứ đều được đưa lên blockchain, những lĩnh vực tiền điện tử nào có thể hưởng lợi từ chính sách?

Đến đây, cấu trúc tuân thủ của Mỹ trong lĩnh vực tiền điện tử đã được xây dựng. Chính quyền Trump đã thiết lập vị thế cơ bản của "stablecoin" bằng cách thông qua các dự luật về stablecoin và chống tiền tệ số của ngân hàng trung ương, một là liên kết với trái phiếu Mỹ, hai là kết nối với tính thanh khoản toàn cầu, từ đó có thể mở rộng stablecoin vào các lĩnh vực tiền điện tử mà không lo ngại. Đạo luật CLARITY đã xác định quyền tài phán của SEC và CFTC. Và từ ngày 29 tháng 7 đến 5 tháng 8, chỉ trong một tuần với bốn tuyên bố liên quan, những thông tin này đều liên quan đến chuỗi, từ việc mở ETF "hoàn tiền thực" cho BTC, ETH, đến thông tin về chứng chỉ staking thanh khoản, tất cả đều nhằm mục đích kết nối kênh "tiền cũ" vào chuỗi trước rồi sau đó mở rộng hệ thống tài chính lên chuỗi bằng "lợi nhuận DeFi". Hai sắc lệnh hành chính được phát hành gần đây thực sự đã đưa tiền từ "ngân hàng", "quỹ hưu trí" vào lĩnh vực tiền điện tử. Chuỗi hành động này đã mang lại "thị trường bò" chính sách thực sự đầu tiên trong lịch sử tiền điện tử.

Về việc Atkins đã đề cập đến một khái niệm quan trọng "Super-App (ứng dụng siêu)" khi ra mắt Dự án Crypto, nó đề cập đến phần "tích hợp ngang" của dịch vụ sản phẩm, trong tưởng tượng của anh ấy, trong tương lai một ứng dụng đơn lẻ có thể cung cấp dịch vụ tài chính toàn diện cho khách hàng. Atkins cho biết: "Các nhà môi giới sở hữu hệ thống giao dịch thay thế nên có khả năng cung cấp đồng thời giao dịch tài sản tiền điện tử không phải chứng khoán, chứng khoán tài sản tiền điện tử, chứng khoán truyền thống, cũng như các dịch vụ như thế chấp và cho vay tài sản tiền điện tử, mà không cần phải có hơn 50 giấy phép tiểu bang hoặc nhiều giấy phép liên bang."

Khi nói đến những ứng cử viên cho Super App nóng nhất năm nay, chắc chắn không thể không nhắc đến các nhà môi giới truyền thống Robinhood và nền tảng giao dịch "tuân thủ" đầu tiên Coinbase. Trong khi Robinhood mua lại Bitstamp, khởi động cổ phiếu token hóa (tokenized equity) và hợp tác với Aave để đưa nó lên chuỗi (giao dịch trong nền tảng và giao dịch trên chuỗi diễn ra đồng thời), Coinbase tiếp tục tích hợp hệ sinh thái Base chain và các kênh của sàn giao dịch Coinbase, đồng thời nâng cấp ví Base để tích hợp thành dịch vụ ứng dụng xã hội và ứng dụng ngoại tuyến một cách toàn diện trong một App. Nhưng ở bối cảnh ứng dụng siêu, các lĩnh vực khác nhau RWA mới thực sự bùng nổ.

Sau khi chính sách khuyến khích đưa tài sản truyền thống lên chuỗi, trái phiếu Ether, cổ phiếu trên chuỗi, và token hóa trái phiếu chính phủ ngắn hạn sẽ dần đi vào con đường tuân thủ. Theo dữ liệu từ RWA.xyz, thị trường RWA toàn cầu đã tăng từ khoảng 5 tỷ USD vào năm 2022 lên khoảng 24 tỷ USD vào tháng 6 năm 2025. Tuy nhiên, thay vì gọi đây là RWA, tốt hơn nên gọi chúng là Fintech, mục đích của chúng đều là để từ góc độ thể chế, công nghệ làm cho dịch vụ tài chính trở nên hiệu quả hơn. Từ quỹ tín thác đầu tư bất động sản (REIT) ra đời từ những năm 1960, E-gold đến sự xuất hiện của ETF sau này, sau vô số thí nghiệm thất bại và thành công với sổ cái phi tập trung, BTC nhuộm màu, stablecoin thuật toán, chúng mới trở thành RWA.

Và hiện tại, sau khi được công nhận từ hệ thống chính sách, nó đã trở thành sự bảo đảm đáng tin cậy nhất, thị trường của nó cũng sẽ rất lớn. Boston Consulting Group cho rằng đến năm 2030, 10% GDP toàn cầu (khoảng 16 nghìn tỷ USD) có thể được mã hóa, trong khi Standard Chartered ước tính rằng đến năm 2034, tài sản được mã hóa sẽ đạt 30 nghìn tỷ USD. Việc mã hóa mở ra cánh cửa mới thú vị cho các công ty tổ chức bằng cách giảm chi phí, làm cho việc bảo lãnh dễ dàng hơn và tăng tính thanh khoản của vốn. Nó cũng giúp tăng lợi nhuận cho các nhà đầu tư sẵn sàng chấp nhận nhiều rủi ro hơn.

Bản chất của stablecoin, trái phiếu quốc gia trên chuỗi

Khi thảo luận về RWA trong tiền điện tử, tài sản bằng USD, đặc biệt là tiền tệ USD và trái phiếu chính phủ Mỹ, luôn chiếm ưu thế trung tâm. Đây là kết quả của gần 80 năm lịch sử kinh tế, hệ thống Bretton Woods được phát triển từ năm 1944 đến nay đã khiến USD trở thành trụ cột của tài chính toàn cầu. Các ngân hàng trung ương toàn cầu giữ phần lớn dự trữ của họ trong tài sản định giá bằng USD, khoảng 58% dự trữ ngoại hối chính thức toàn cầu được nắm giữ bằng USD, trong đó phần lớn được đầu tư vào trái phiếu chính phủ Mỹ. Thị trường trái phiếu chính phủ Mỹ là thị trường trái phiếu lớn nhất thế giới, với khoảng 28,8 nghìn tỷ USD nợ chưa thanh toán và tính thanh khoản vô song. Chỉ riêng các chính phủ và nhà đầu tư nước ngoài đã nắm giữ khoảng 9 nghìn tỷ USD nợ trong số đó.

Trong lịch sử, hầu như không có tài sản nào có độ sâu, sự ổn định và chất lượng tín dụng tương đương với trái phiếu chính phủ Mỹ. Trái phiếu chính phủ chất lượng cao là nền tảng của danh mục đầu tư tổ chức, được sử dụng để lưu giữ vốn một cách an toàn và làm tài sản thế chấp cho các khoản đầu tư khác. Thế giới tiền điện tử đã tận dụng những yếu tố cơ bản tương tự, mối quan hệ giữa hai bên trở nên sâu sắc hơn bao giờ hết kể từ khi stablecoin trở thành "cửa ra vào" lớn nhất của tiền điện tử.

Mặc dù ở một khía cạnh nào đó, tiền điện tử chưa hoàn thành kỳ vọng của Satoshi Nakamoto về việc "xây dựng một sự thay thế cho hệ thống đô la", mà lại trở thành một cơ sở hạ tầng hiệu quả hơn cho hệ thống tài chính dựa trên đô la. Nhưng điều này lại trở thành điều kiện cần thiết cho chính phủ Mỹ "chấp nhận hoàn toàn sự tồn tại của nó", thực tế là chính phủ Mỹ có thể cần nó hơn bao giờ hết.

Với sự gia nhập gần đây của các nước như Ả Rập Saudi, Các Tiểu vương quốc Ả Rập thống nhất, Ai Cập, Iran và Ethiopia, tổng GDP của nhóm BRICS vào năm 2024 đạt 29.8 nghìn tỷ USD, vượt qua GDP của Mỹ là 29.2 nghìn tỷ USD, theo GDP, Mỹ không còn là nhóm kinh tế lớn nhất thế giới. Trong hai mươi năm qua, tốc độ tăng trưởng của các nền kinh tế BRICS rõ ràng nhanh hơn nhiều so với G7.

Dữ liệu của Bộ Tài chính Hoa Kỳ tính đến ngày 15 tháng 5 năm 2025 cho thấy Tether nắm giữ trái phiếu kho bạc Hoa Kỳ nhiều hơn Hàn Quốc, nguồn: Messari

Các stablecoin có liên quan chặt chẽ giữ một vị trí độc đáo trong bối cảnh tài chính toàn cầu. Chúng là những công cụ đóng gói ngắn hạn của trái phiếu kho bạc Mỹ với tính thanh khoản cao nhất, hiệu quả nhất và thân thiện với người dùng, hiệu quả giải quyết hai trở ngại liên quan đến việc phi đô la hóa: duy trì vị thế thống trị của đồng đô la trong giao dịch toàn cầu, đồng thời đảm bảo nhu cầu liên tục đối với trái phiếu kho bạc Mỹ.

Tính đến dữ liệu người nắm giữ đô la Mỹ vào ngày 31 tháng 12 năm 2024, số lượng người nắm giữ stablecoin đã đạt từ 15% đến 30% tổng số phát triển của đô la truyền thống trong vài thế kỷ, nguồn: Ark Investment

Các stablecoin đô la như USDC và USDT cung cấp cho các nhà giao dịch một loại tiền tệ ổn định để giao dịch, và được hỗ trợ bởi các khoản tiền gửi ngân hàng tương tự mà các tổ chức truyền thống phụ thuộc vào cùng với trái phiếu kho bạc ngắn hạn. Tuy nhiên, thu nhập từ trái phiếu kho bạc của các stablecoin này không thuộc về người giữ, nhưng có nhiều sản phẩm tài chính trên chuỗi tích hợp khái niệm trái phiếu kho bạc Mỹ. Hiện tại có hai phương pháp chính để xây dựng trái phiếu kho bạc token hóa trên chuỗi: cơ chế tạo ra thu nhập và cơ chế biến đổi cơ sở.

Ví dụ, các token lợi nhuận như USDY của Ondo và USYC của Circle tích lũy lợi nhuận cơ bản bằng cách nâng cao định giá tài sản thông qua các cơ chế khác nhau. Trong mô hình này, do tỷ lệ lợi nhuận tích lũy, giá USDY sau sáu tháng sẽ cao hơn hiện tại. Ngược lại, các token biến cơ sở như BUIDL của BlackRock và BENJI của Franklin Templeton hoặc OUSG của Ondo duy trì tỷ giá đô la thông qua việc phân phối lợi nhuận bằng token mới phát hành theo khoảng thời gian đã định trước.

Dù là "stablecoin sinh lợi" hay "token hóa trái phiếu Mỹ", giống như việc áp dụng danh mục quỹ trong TradeFi, các sản phẩm tài chính trên chuỗi sử dụng trái phiếu Mỹ trên chuỗi như một phần của thu nhập ổn định, đã trở thành một sự thay thế cho DeFi có rủi ro cao, cho phép các nhà đầu tư tiền điện tử đạt được tỷ suất sinh lợi ổn định từ 4-5% mỗi năm với rủi ro tối thiểu.

Lĩnh vực dễ kiếm tiền nhất, tín dụng trên chuỗi

Ngành cho vay truyền thống là một trong những mảng sinh lợi cốt lõi nhất của hệ thống tài chính. Theo nghiên cứu của magistral consulting, quy mô thị trường tín dụng toàn cầu sẽ đạt 11,3 nghìn tỷ USD vào năm 2024, dự kiến sẽ đạt 12,2 nghìn tỷ USD vào năm 2025. So với đó, toàn bộ thị trường cho vay tiền điện tử vẫn chưa đạt 30 tỷ USD, nhưng tỷ suất lợi nhuận thường ở mức 9–10%, cao hơn nhiều so với tài chính truyền thống. Nếu không còn giới hạn quản lý, điều này sẽ mở ra không gian tăng trưởng lớn.

Vào tháng 3 năm 2023, nhóm nghiên cứu do Giulio Cornelli lãnh đạo tại Đại học Zurich đã công bố một bài báo về tầm quan trọng của việc cho vay từ các công ty công nghệ lớn trên tạp chí Ngân hàng và Tài chính. Nghiên cứu cho thấy, một khuôn khổ quy định về công nghệ tài chính rõ ràng có thể giúp hoạt động cho vay mới tăng gấp đôi (một nghiên cứu cho thấy khối lượng cho vay FinTech tăng 103% khi có quy định rõ ràng). Đối với cho vay tiền điện tử, lý do cũng tương tự: Chính sách rõ ràng, vốn tự đến.

Quy mô thị trường cho vay, nguồn: magistral consulting

Do đó, trong thời kỳ ngày càng nhiều tài sản được đưa lên chuỗi trong lĩnh vực RWA, một trong những người hưởng lợi lớn nhất sau khi tuân thủ có thể chính là ngành cho vay trên chuỗi. Hiện tại, lĩnh vực Crypto do không có sự hỗ trợ dữ liệu lớn từ hệ thống "điểm tín dụng chính phủ" như trong tài chính truyền thống, chỉ có thể dựa vào "tài sản thế chấp". Đồng thời, việc sử dụng DeFi để tiến vào thị trường trái phiếu thứ cấp nhằm phân tán rủi ro. Hiện tại, các tài sản tín dụng cá nhân chiếm khoảng 60% thị phần RWA trên chuỗi, khoảng 14 tỷ đô la.

Đằng sau làn sóng này là sự can thiệp sâu sắc của các tổ chức truyền thống, trong đó có Figure, công ty đang thảo luận về việc niêm yết gần đây, với chuỗi sinh thái Provenance được thiết kế đặc biệt cho các tình huống tài chính về chứng khoán hóa tài sản và cho vay. Tính đến ngày 10 tháng 8 năm 2025, đã quản lý khoảng 11 tỷ USD tài sản tín dụng tư nhân, chiếm 75% thị trường này. Người sáng lập của nó là Mike Cagney, cựu sáng lập viên của SoFi, với tư cách là "doanh nhân liên tiếp" trong lĩnh vực cho vay, điều này cũng giúp ông thành thạo trong lĩnh vực cho vay blockchain, nền tảng đã kết nối toàn bộ chuỗi từ khởi xướng cho vay, token hóa, đến giao dịch thứ cấp.

Vị trí thứ hai thuộc về Tradable, nhờ vào sự hợp tác với công ty quản lý tài sản 3300 tỷ đô la Janus Henderson, họ đã token hóa 1,7 tỷ đô la tín dụng tư nhân trên Zksync vào đầu năm, giúp Zksync trở thành "chuỗi cho vay" lớn thứ hai. Vị trí thứ ba là Ethereum, "máy tính thế giới", nhưng thị phần của nó trong lĩnh vực này chỉ bằng 1/10 của Provenance.

Trái: Giá trị thị trường "chuỗi công khai tín dụng", Phải: Giá trị thị trường dự án tín dụng, Nguồn: RWAxyz

Các nền tảng DeFi gốc cũng đang tiến vào thị trường cho vay RWA. Ví dụ, Maple Finance đã kết nối tổng cộng hơn 3,3 tỷ USD khoản vay, hiện tại khoản vay đang hoạt động khoảng 777 triệu USD, một phần dành cho các khoản phải thu thực tế. MakerDAO cũng bắt đầu phân bổ trái phiếu chính phủ và tài sản thực khác như cho vay thương mại, các nền tảng như Goldfinch, TrueFi cũng đã sớm lên kế hoạch.

Tất cả những điều này đã bị đè nén dưới sự thù địch của quản lý, giờ đây "chính sách ấm lên" có thể hoàn toàn kích hoạt lĩnh vực này.

Ví dụ, Apollo đã ra mắt quỹ tín dụng hàng đầu ACRED của mình dưới dạng quỹ token hóa, cho phép các nhà đầu tư thông qua Securitize đúc ra token sACRED đại diện cho phần của họ, sau đó sử dụng token này để thực hiện các hoạt động cho vay chênh lệch trên nền tảng DeFi (như Morpho trên Polygon). Thông qua oracle giá RedStone và động cơ quản lý rủi ro Gauntlet, sACRED được thế chấp để vay stablecoin, sau đó sử dụng đòn bẩy để mua lại ACRED, từ đó khuếch đại tỷ suất sinh lợi cơ bản từ 5–11% lên 16% hàng năm. Sự đổi mới này kết hợp quỹ tín dụng thể chế với đòn bẩy DeFi.

sACRED cấu trúc cho vay tuần hoàn, nguồn: Redstone

Nhìn xa hơn, cải cách 401(k) sẽ gián tiếp có lợi cho tín dụng trên chuỗi. Jake Ostrovskis, một nhà giao dịch OTC của Wintermute, cho biết tác động của động thái này không thể bị đánh giá thấp. "Chỉ với 2% cấu hình cho Bitcoin và Ethereum, tương đương với 1,5 lần tổng lượng ETF đã vào cho đến nay, trong khi 3% cấu hình sẽ làm cho toàn bộ dòng vốn vào thị trường tăng gấp đôi. Chìa khóa là, đa số những người mua này không nhạy cảm với giá cả, họ tập trung vào việc đáp ứng tiêu chuẩn cấu hình, không phải thực hiện giao dịch chiến thuật." Nhu cầu về lợi nhuận từ quỹ hưu trí truyền thống có thể tạo ra sự quan tâm đầu tư vào các sản phẩm DeFi ổn định và có lợi suất cao. Ví dụ, tài sản token hóa dựa trên nợ bất động sản, cho vay doanh nghiệp nhỏ, và các quỹ tín dụng tư nhân nếu được đóng gói đúng quy định, có thể trở thành lựa chọn mới cho quỹ hưu trí.

10 dự án cho vay trên chuỗi hàng đầu thị trường hiện tại, nguồn: RWAxyz

Dưới sự rõ ràng của quy định, các quỹ tín dụng DeFi cấp tổ chức kiểu này có thể nhanh chóng được sao chép. Dù sao thì hầu hết các tổ chức lớn (Apollo, BlackRock, JPMorgan) đã coi token hóa là công cụ then chốt để nâng cao tính thanh khoản và tỷ suất sinh lợi trên thị trường. Sau năm 2025, khi ngày càng nhiều tài sản (như bất động sản, tài trợ thương mại, thậm chí là thế chấp) được token hóa và đưa lên blockchain, tín dụng trên chuỗi có khả năng trở thành một thị trường hàng triệu tỷ đô la.

Chuyển đổi "Giá trị Mỹ" trong 5*6.5 giờ thành "Chứng khoán Mỹ trên chuỗi" để mọi người trên thế giới có thể chơi 7*24 giờ.

Thị trường chứng khoán Mỹ là một trong những thị trường vốn lớn nhất toàn cầu. Tính đến giữa năm 2025, tổng giá trị thị trường chứng khoán Mỹ ước tính khoảng 50–55 triệu tỷ USD, chiếm 40%–45% tổng giá trị thị trường chứng khoán toàn cầu. Tuy nhiên, giá trị "Mỹ" khổng lồ này từ lâu chỉ có thể được giao dịch trong khoảng thời gian 5 ngày mỗi tuần, mỗi ngày khoảng 6,5 giờ, với những hạn chế rõ ràng về khu vực và thời gian. Ngày nay, tình huống này đang được viết lại, chứng khoán Mỹ trên chuỗi đang cho phép các nhà đầu tư toàn cầu tham gia thị trường chứng khoán Mỹ 24/7 không gián đoạn.

Cổ phiếu Mỹ trên chuỗi đề cập đến việc số hóa cổ phiếu của các công ty niêm yết tại Mỹ thành các token trên blockchain, với giá cả được neo theo cổ phiếu thực và được hỗ trợ bởi cổ phiếu thực hoặc sản phẩm phái sinh. Ưu điểm lớn nhất của cổ phiếu được token hóa là thời gian giao dịch không còn bị giới hạn: các sàn giao dịch cổ phiếu Mỹ truyền thống chỉ mở cửa khoảng 6,5 giờ mỗi ngày vào các ngày làm việc, trong khi các token cổ phiếu dựa trên blockchain có thể giao dịch liên tục 24/7. Hiện tại, việc token hóa cổ phiếu Mỹ chủ yếu được thực hiện theo ba hướng: phát hành tuân thủ từ bên thứ ba + mô hình truy cập đa nền tảng, phát hành tự doanh từ công ty chứng khoán có giấy phép + giao dịch trên chuỗi khép kín, mô hình hợp đồng chênh lệch (CFD).

Hiện tại, trên thị trường đã xuất hiện đủ loại dự án liên quan đến việc token hóa cổ phiếu Mỹ, từ việc Republic phát hành đồng tiền gương "Pre IPO", đến việc có thể bán khống và đầu tư dài hạn vào "Pre IPO" trên Hyperliquid với Ventuals, rồi đến Robinhood gây ra cú sốc kép trong giới TradeFi và crypto, xStocks hợp tác với nhiều tổ chức, MyStonk có thể nhận cổ tức từ cổ phiếu, và StableStock sắp ra mắt kết hợp hình thức chơi kép giữa môi giới và token trên chuỗi trong DeFi.

Xu hướng này được thúc đẩy bởi sự rõ ràng nhanh chóng của môi trường quản lý và sự tham gia của các ông lớn truyền thống. Sàn giao dịch Nasdaq đã đề xuất tạo ra một phiên bản tài sản kỹ thuật số của ATS (hệ thống giao dịch thay thế), cho phép chứng khoán và token hàng hóa được niêm yết và giao dịch chung để cải thiện tính thanh khoản và hiệu quả của thị trường. Ủy viên SEC Paul Atkins đã so sánh việc chuyển đổi chứng khoán truyền thống lên chuỗi với sự cách mạng hóa của các phương tiện âm nhạc: giống như âm nhạc kỹ thuật số đã làm đảo lộn ngành công nghiệp âm nhạc, việc chuyển đổi chứng khoán lên chuỗi được kỳ vọng sẽ tạo ra các mô hình phát hành, lưu ký và giao dịch mới, tái định hình mọi khía cạnh của thị trường vốn. Tuy nhiên, lĩnh vực này vẫn đang ở giai đoạn đầu, so với các lĩnh vực RWA khác có giá trị hàng tỷ đô la, dường như không gian tăng trưởng của thị trường token hóa chứng khoán Mỹ còn lớn hơn, hiện tại tổng giá trị thị trường của cổ phiếu trên chuỗi vẫn chưa đến 400 triệu đô la, trong khi khối lượng giao dịch hàng tháng chỉ khoảng 300 triệu đô la.

Nguyên nhân chính của vấn đề cần giải quyết là ngoài việc chưa thông suốt hoàn toàn con đường tuân thủ, quy định về việc vào thị trường của các tổ chức rất phức tạp, quy trình nạp tiền gặp nhiều khó khăn. Tuy nhiên, đối với phần lớn người dùng, vấn đề hàng đầu cần giải quyết trên thực tế là sự thiếu hụt thanh khoản. Nhà đầu tư công nghệ Trịnh Địch cho biết chi phí OTC cao khiến những người chơi cổ phiếu Mỹ và người chơi trên chuỗi là hai nhóm khác nhau "Bạn phải chịu khoản phí hàng ngàn khi nạp tiền qua OTC, nếu là qua sàn giao dịch được cấp phép tại Singapore như Coinbase, bạn còn phải cộng thêm khoảng 1% phí giao dịch và 9% thuế tiêu thụ. Do đó, tiền trong thế giới tiền điện tử và tiền trong tài khoản của các nhà môi giới truyền thống thực chất là hai hệ thống khác nhau, hầu như không thể thông suốt với nhau, giống như bạn đang chiến đấu trên hai mặt trận."

正因如此，链上美股在当下更像是一边要 "giáo dục" nhóm người chơi Degen này tiếp nhận kiến thức cơ bản về thị trường chứng khoán Mỹ "đào tạo" trong khi lại là những người chơi quen thuộc với nhà môi giới truyền thống hô hào rằng nơi đây "7*24 kinh doanh", người sáng lập StableStock, ZiXI, trong một cuộc phỏng vấn không chút kiêng dè đã phân loại người dùng chơi chứng khoán Mỹ trên chuỗi thành ba loại, và phân tích lý do tại sao chứng khoán Mỹ trên chuỗi lại "được cần đến" trong các tình huống sử dụng của những người dùng này:

Người dùng mới: chủ yếu phân bố ở các quốc gia có quy định kiểm soát ngoại hối nghiêm ngặt như Trung Quốc, Indonesia, Việt Nam, Philippines, Nigeria. Họ có stablecoin nhưng do nhiều hạn chế, không thể mở tài khoản ngân hàng ở nước ngoài, không thể mua cổ phiếu truyền thống của Mỹ một cách suôn sẻ.

Người dùng chuyên nghiệp: vừa có stablecoin, vừa có tài khoản ngân hàng nước ngoài, nhưng do tỷ lệ đòn bẩy của các nhà môi giới truyền thống quá thấp, chẳng hạn như tỷ lệ đòn bẩy của Tiger chỉ là 2.5 lần. Trong khi đó, trên chuỗi, bằng cách thiết lập LTV (tỷ lệ cho vay so với tài sản thế chấp) cao, có thể đạt được đòn bẩy cao, chẳng hạn như LTV là 90%, có thể thực hiện giao dịch với đòn bẩy 9 lần.

Người dùng có giá trị ròng cao: Nắm giữ tài sản cổ phiếu Mỹ trong thời gian dài, có thể kiếm lãi suất, cổ tức hoặc hưởng lợi từ việc tăng giá cổ phiếu thông qua việc vay và cho vay trong tài khoản của các nhà môi giới truyền thống. Sau khi được token hóa, cổ phiếu của họ có thể làm LP, cho vay trên chuỗi, thậm chí thực hiện giao dịch đa chuỗi.

Từ hội nghị Robinhood đến việc Coinbase nộp đơn thử nghiệm cho SEC để trở thành tổ chức được cấp phép đầu tiên tại Mỹ cung cấp dịch vụ "cổ phiếu Mỹ trên chuỗi". Thêm vào đó, với tuyên bố tích cực của bộ phận tài chính công ty SEC về việc thế chấp thanh khoản, có thể dự đoán rằng với sự thúc đẩy của chính sách thị trường tăng giá, cổ phiếu Mỹ trên chuỗi sẽ dần dần hòa nhập vào hệ thống DeFi, từ đó xây dựng các hồ thanh khoản tương đối sâu. Giá trị của Mỹ, trước đây bị giới hạn trong giao dịch 5×7 giờ, đang chuyển mình nhanh chóng thành một thị trường cổ phiếu trên chuỗi mà các nhà đầu tư toàn cầu có thể tham gia mọi lúc mọi nơi mà không phân biệt múi giờ. Điều này không chỉ mở rộng đáng kể bản đồ tài sản của các nhà đầu tư tiền điện tử mà còn mang lại thanh khoản suốt ngày đêm cho thị trường chứng khoán truyền thống, đánh dấu rằng Phố Wall đang tiến tới "Thời đại Super-App" trong thị trường vốn trên chuỗi.

Sự công nhận của tài sản đặt cọc, sự trỗi dậy của DeFi

Trong đợt điều chỉnh quy định lần này, một trong những người chiến thắng lớn nhất chắc chắn là các giao thức phái sinh DeFi, SEC đã mở đường cho việc công nhận tính thanh khoản của việc staking, đây cũng là một trong những tin tốt liên quan nhất đến các người chơi "Crypto Native". Trước đó, SEC có thái độ thù địch đối với các dịch vụ staking tập trung, buộc các sàn giao dịch phải gỡ bỏ dịch vụ staking và gây ra lo ngại về việc stETH của Lido và rETH của Rocket Pool có phải là chứng khoán chưa đăng ký hay không. Tuy nhiên, vào tháng 8 năm 2025, Bộ Tài chính của SEC đã phát biểu rõ ràng rằng "chỉ cần tài sản cơ sở không phải là chứng khoán, thì LST cũng không phải là chứng khoán", tín hiệu chính sách rõ ràng này đã được ngành công nghiệp ca ngợi là bước ngoặt trong việc công nhận staking.

Điều này không chỉ có lợi cho việc staking mà còn kích hoạt một toàn bộ hệ sinh thái DeFi dựa trên staking: từ cho vay thế chấp LST, tổng hợp lợi nhuận, cơ chế tái staking, đến các sản phẩm phái sinh lợi nhuận được xây dựng dựa trên staking. Quan trọng hơn, việc quy định rõ ràng tại Mỹ có nghĩa là các tổ chức có thể tham gia hợp pháp vào staking và phân bổ các sản phẩm liên quan. Hiện tại, lượng ETH bị khóa trong staking lỏng khoảng 14,4 triệu đồng, và đang tăng tốc. Theo dữ liệu từ Defillama, từ tháng 4 đến tháng 8 năm 2025, TVL bị khóa LST đã từ 20 tỷ USD tăng vọt lên 61 tỷ USD, trở lại mức cao nhất lịch sử.

Chỉ số SosoValue DeFi trong tháng qua đã vượt trội hơn ETH cực kỳ mạnh mẽ gần đây, nguồn: SosoValue

Và từ một thời điểm nào đó, dường như các giao thức DeFi này đã hình thành một sự đồng thuận, bắt đầu hợp tác sâu sắc với nhau. Chúng không chỉ kết nối tài nguyên tổ chức của nhau mà còn phối hợp chặt chẽ trong cấu trúc lợi nhuận, dần dần hình thành các "bánh đà lợi nhuận" có hệ thống.

Ví dụ về chức năng tích hợp mới được ra mắt của Ethena và Aave, cho phép người dùng có được khả năng tiếp xúc đòn bẩy với lãi suất sUSDe, trong khi vẫn giữ được tính thanh khoản tốt hơn cho toàn bộ vị thế thông qua việc nắm giữ USDe (không có hạn chế thời gian chờ). Sau một tuần ra mắt, sản phẩm Liquid Leverage đã thu hút hơn 1,5 tỷ USD dòng tiền vào. Trong khi đó, Pendle tách biệt tài sản thu nhập thành vốn gốc (PT) và thu nhập (YT), hình thành "thị trường giao dịch thu nhập". Người dùng có thể mua YT với vốn đầu tư nhỏ hơn để kiếm lợi nhuận cao; trong khi PT thì khóa lãi suất cố định, phù hợp với những nhà đầu tư bảo thủ. PT được sử dụng làm tài sản thế chấp trên các nền tảng như Aave, Morpho, tạo thành cơ sở hạ tầng cho thị trường vốn thu nhập. Thêm vào đó, với kế hoạch mới "Project Boros" được hợp tác với Ethena, nó sẽ mở rộng thị trường giao dịch đến Funding Rate (lãi suất tài chính) của hợp đồng vĩnh viễn, cho phép các tổ chức có thể phòng ngừa rủi ro lãi suất hợp đồng Binance trên chuỗi.

mint pt

Nhiều tổ chức đã sớm gia nhập lĩnh vực này trong những năm gần đây thông qua nhiều cách khác nhau, chẳng hạn như nền tảng cho vay Kinexys do JP Morgan ra mắt, cùng với BlackRock, Cantor Fitzgerald, Franklin Templeton, v.v. Sự rõ ràng trong chính sách sẽ giúp các giao thức DeFi tăng tốc trong việc kết nối với TradFi, cuối cùng sẽ giống như câu chuyện "bán táo trong làng" kéo dài hơn, như 1 đô la đổi được 30 đô la.

Chuỗi công khai của Mỹ và máy tính thế giới

Các dự án chuỗi công khai trong nước Mỹ đang đón nhận làn sóng chính sách thuận lợi. Đạo luật CLARITY được thông qua vào tháng 7 đã đưa ra tiêu chuẩn "hệ thống blockchain trưởng thành", cho phép các dự án tiền điện tử được chuyển từ chứng khoán thành tài sản hàng hóa kỹ thuật số khi mạng lưới đạt được mức độ phi tập trung trưởng thành. Điều này có nghĩa là các chuỗi công khai có mức độ phi tập trung cao, và các đội ngũ tuân thủ các con đường tuân thủ quy định có khả năng có được thuộc tính hàng hóa, và sẽ được Ủy ban Giao dịch Hàng hóa Tương lai (CFTC) quản lý thay vì SEC.

KOL @Rocky_Bitcoin cho rằng lợi thế của trung tâm tài chính Mỹ bắt đầu chuyển sang lĩnh vực tiền điện tử "CFTC, SEC phân công rõ ràng, Mỹ muốn trong vòng tăng giá tiếp theo không chỉ có khối lượng giao dịch lớn mà còn trở thành nơi ươm tạo dự án". Điều này rất có lợi cho các chuỗi công khai nội địa của Mỹ như Solana, Base, Sui, Sei, nếu những chuỗi này có thể thích ứng với logic tuân thủ một cách tự nhiên, chúng có thể trở thành mạng lưới chính cho USDC, ETF tiếp theo."

Ví dụ, gã khổng lồ quản lý tài sản VanEck đã nộp đơn xin ETF giao ngay Solana, thẳng thắn cho rằng SOL về chức năng tương tự như Bitcoin và Ethereum, do đó nên được coi là một loại hàng hóa. Coinbase cũng đã ra mắt hợp đồng tương lai Solana dưới sự quản lý của CFTC vào tháng 2 năm 2025, thúc đẩy sự tham gia của các tổ chức đối với SOL, và mở đường cho việc ra mắt ETF giao ngay SOL trong tương lai. Chuỗi các hành động này cho thấy, dưới tư duy quản lý mới, một số "chuỗi công cộng Mỹ" đang đạt được vị thế và tính hợp pháp tương tự như hàng hóa, trở thành cầu nối quan trọng cho việc chuyển đổi vốn truyền thống lên chuỗi công khai, đồng thời cho phép các tổ chức lâu đời yên tâm di chuyển giá trị lên chuỗi công khai.

Trong khi đó, "máy tính thế giới" Ethereum trong thế giới tiền điện tử cũng đã được hưởng lợi rõ rệt từ sự chuyển hướng chính sách, vì các quy định mới đã hạn chế "giao dịch nội bộ, phát hành token nhanh chóng để thu lợi", có lợi cho các loại tiền tệ chính thống có xây dựng thực tế và thanh khoản ổn định. Là chuỗi công khai có mức độ phi tập trung cao nhất toàn cầu, có số lượng nhà phát triển nhiều nhất và là một trong số ít chuỗi chưa bao giờ gặp sự cố, Ethereum đã từ lâu chịu trách nhiệm cho phần lớn lưu lượng ổn định và ứng dụng DeFi.

Hiện nay, các cơ quan quản lý của Mỹ đã cơ bản công nhận thuộc tính không phải chứng khoán của Ethereum. Vào tháng 8 năm 2025, SEC đã phát hành tuyên bố rõ ràng rằng chỉ cần tài sản cơ bản như ETH không phải là chứng khoán, thì các chứng chỉ thanh khoản gắn liền với nó cũng không cấu thành chứng khoán. Thêm vào đó, SEC đã phê duyệt ETF giao ngay cho Bitcoin và Ethereum trước đó, điều này thực chất đã gián tiếp xác nhận vị thế của Ethereum như một hàng hóa.

Với sự ủng hộ từ cơ quan quản lý, các nhà đầu tư tổ chức có thể tham gia mạnh dạn hơn vào hệ sinh thái Ethereum, bất kể là phát hành trái phiếu chính phủ trên chuỗi, cổ phiếu và các tài sản RWA khác, hay sử dụng Ethereum như một lớp thanh toán để kết nối với các dịch vụ TradFi, tất cả đều trở nên khả thi. Có thể thấy, trong khi các "chuỗi công cộng của Mỹ" đang cạnh tranh để tuân thủ quy định mở rộng, "máy tính toàn cầu" Ethereum vẫn là trụ cột của tài chính chuỗi toàn cầu. Không chỉ vì lợi thế tiên phong và hiệu ứng mạng, mà còn vì đợt chính sách này cũng đã mở ra cánh cửa mới cho sự hòa nhập sâu sắc với tài chính truyền thống.

Chính sách thực sự đã mang lại thị trường bò chưa?

Dù là việc "Luật về Stablecoin" xác lập vị thế tuân thủ của tài sản neo vào đô la Mỹ, hay bản đồ thị trường vốn trên chuỗi mà "Dự án Crypto" phác thảo, sự chuyển hướng chính sách từ trên xuống dưới lần này thực sự đã mang lại không gian thể chế chưa từng có cho ngành công nghiệp tiền điện tử. Tuy nhiên, kinh nghiệm lịch sử cho thấy, sự thân thiện của quản lý không đồng nghĩa với việc mở cửa vô hạn, các tiêu chuẩn, ngưỡng và quy định thực thi trong thời gian thử nghiệm chính sách vẫn sẽ quyết định trực tiếp đến sự sống còn của các loại lĩnh vực khác nhau.

Từ RWA, tín dụng trên chuỗi đến sản phẩm phái sinh thế chấp, cổ phiếu Mỹ trên chuỗi, hầu như mọi lĩnh vực đều có thể tìm thấy vị trí của mình trong khung mới, nhưng thử thách thực sự của chúng có lẽ là liệu có thể duy trì hiệu suất và đổi mới gốc của tiền điện tử trong khi tuân thủ quy định hay không. Sự kết hợp thực sự giữa sức ảnh hưởng toàn cầu của thị trường vốn Mỹ và đặc tính phi tập trung của blockchain sẽ phụ thuộc vào cuộc đấu tranh lâu dài giữa cơ quan quản lý, tài chính truyền thống và ngành công nghiệp tiền điện tử. Hướng đi của chính sách đã chuyển, tiếp theo cách nắm bắt nhịp điệu và kiểm soát rủi ro mới là yếu tố quyết định xem "thị trường bò chính sách" này có thể đi được bao xa.