Giải mã nhịp điệu thị trường Bitcoin không ngừng biến đổi

Tác giả: Tanay Ved, Nguồn: Coin Metrics, Biên dịch: Shaw Kim loại tài chính

Tóm tắt các điểm chính

• Nguồn cung Bitcoin đang luân chuyển, các nhà nắm giữ lâu dài phân phối theo từng đợt, người tham gia mới dần hấp thụ lượng cung, cho thấy việc chuyển giao quyền sở hữu diễn ra một cách ổn định hơn.
• Kể từ đầu năm 2024, các DAT như ETF Bitcoin giao ngay và Strategy đã hấp thụ khoảng 57% lượng cung của các nhà nắm giữ ngắn hạn, hiện chiếm gần một phần tư tất cả Bitcoin hoạt động trong vòng một năm qua.
• Biến động đã thực hiện liên tục ổn định hơn, cho thấy cấu trúc thị trường trưởng thành hơn, đặc điểm là nhu cầu từ các tổ chức mạnh mẽ và chu kỳ kéo dài hơn.

Giới thiệu

Sau khi đạt đỉnh lịch sử vào đầu năm nay, Bitcoin đã duy trì trạng thái tích luỹ, giá lần đầu tiên giảm nhẹ xuống dưới 100.000 USD kể từ tháng 6. Các yếu tố như bất lợi vĩ mô, thị trường chứng khoán yếu kém và một trong những vụ thanh lý lớn nhất trong lịch sử tiền mã hoá đã kìm hãm tâm lý thị trường, làm chậm dòng vốn chảy vào, gây ra những nghi ngờ về tính bền vững của đợt tăng giá. Thêm vào đó, ngày càng có lo ngại về các cá mập hoặc “cá voi OG” chuyển hoặc bán Bitcoin nắm giữ từ sớm, gây áp lực lên thị trường Bitcoin và toàn bộ thị trường tiền mã hoá. Sau đợt giảm gần đây, tổng giá trị thị trường tiền mã hoá hiện gần 3.6 nghìn tỷ USD.

Ở phía dưới bề nổi, dữ liệu on-chain của Bitcoin cung cấp thông tin nền tảng quan trọng. Trong báo cáo trạng thái mạng tuần này của Coin Metrics, chúng tôi sẽ phân tích sự thay đổi trong hành vi của các nhà nắm giữ Bitcoin và cách các yếu tố nhu cầu chính ảnh hưởng đến tâm lý thị trường, định hình nhịp điệu của chu kỳ này. Thông qua phân tích sự biến đổi của nguồn cung hoạt động và các kênh nhu cầu, chúng tôi sẽ xem xét liệu các biến động giá gần đây phản ánh việc chốt lời cuối chu kỳ hay là sự chuyển đổi cấu trúc sâu hơn trong cơ sở sở hữu Bitcoin.

Phân phối nguồn cung đáp ứng nhu cầu của tổ chức

Nguồn cung hoạt động

Trước tiên, hãy xem xét lượng cung Bitcoin hoạt động, phản ánh mức độ hoạt động dựa trên thời gian nắm giữ của Bitcoin, phân chia theo thời gian giao dịch gần nhất trên chuỗi. Điều này giúp chúng ta hiểu rõ phân bổ nguồn cung Bitcoin giữa phần không hoạt động (ngủ đông) và phần có nhiều hoạt động giao dịch gần đây (gọi là “HODL Waves”).

Tiếp theo, chúng ta sẽ tách phần nguồn cung Bitcoin chưa thay đổi trong hơn một năm ra riêng, xem như chỉ số nguồn cung của các nhà nắm giữ dài hạn (LTH). Trong lịch sử, trong các thị trường gấu, khi Bitcoin tập trung vào tay các nhà nắm giữ dài hạn, chỉ số này sẽ tăng lên; còn trong các thị trường bò, khi các nhà nắm giữ này bắt đầu chuyển đổi Bitcoin, thực hiện lợi nhuận và phân tán danh mục, chỉ số này sẽ giảm.

Nguồn dữ liệu: Coin Metrics Network Data Pro

Hiện tại, trong tổng số 19,94 triệu Bitcoin lưu thông, khoảng 52% đã không hoạt động hơn một năm, giảm so với khoảng 61% vào đầu năm 2024. Sự tăng mạnh trong thị trường gấu và giảm mạnh trong thị trường bò đã rõ ràng dịu đi, trong quý 1, quý 3 năm 2024 và gần đây năm 2025, đã xuất hiện phân phối dần dần. Điều này cho thấy các nhà nắm giữ dài hạn đang phân phối Bitcoin theo cách bền vững hơn, phản ánh sự chuyển giao quyền sở hữu lâu dài hơn.

ETF và DAT trở thành các yếu tố thúc đẩy nhu cầu

Ngược lại, kể từ năm 2024, lượng cung của các nhà nắm giữ ngắn hạn (Bitcoin hoạt động trong vòng một năm qua) đã tăng đều đặn, khi các Bitcoin “ngủ đông” trước đó bắt đầu trở lại lưu thông. Điều này phù hợp với việc ra mắt các quỹ ETF Bitcoin giao ngay và kho dự trữ tài sản số (DAT), cả hai đều tạo ra các kênh nhu cầu mới liên tục, hấp thụ lượng cung được phân phối lại.

Tính đến tháng 11 năm 2025, số lượng Bitcoin hoạt động trong vòng một năm qua là 7.83 triệu, tăng khoảng 34% so với đầu năm 2024, chủ yếu nhờ các Bitcoin trước đó nằm im bắt đầu trở lại lưu thông. Đồng thời, dự trữ ETF Bitcoin giao ngay và Strategy đã tăng từ khoảng 600.000 lên 1.9 triệu Bitcoin, hấp thụ gần 57% lượng cung của các nhà nắm giữ ngắn hạn đã phân phối. Hiện tại, các công cụ này chiếm khoảng 23% tổng lượng cung của các nhà nắm giữ ngắn hạn.

Dù dòng vốn chảy vào gần đây có giảm, xu hướng chung phản ánh nguồn cung đang dần chuyển sang các kênh nắm giữ ổn định, dài hạn hơn, điều này là đặc điểm riêng của chu kỳ thị trường này.

Nguồn dữ liệu: Coin Metrics Network Data Pro và Bitbo Treasuries (Lưu ý: lượng cung ETF không bao gồm FBTC của Fidelity, lượng cung DAT bao gồm Strategy)

Hành vi của các nhà nắm giữ ngắn hạn và dài hạn

Xu hướng lợi nhuận đã thực hiện tăng cường mô hình giảm tốc trong động thái nguồn cung Bitcoin. Tỷ lệ lợi nhuận đã thực hiện (SOPR) đo lường tình trạng các nhà nắm giữ chi tiêu Bitcoin khi đang có lãi hoặc lỗ, cung cấp góc nhìn về hành vi của các nhóm nhà nắm giữ khác nhau trong chu kỳ thị trường.

Trong các chu kỳ trước, lợi nhuận/lỗ của các nhà nắm giữ dài hạn và ngắn hạn thường biến động dữ dội và đồng bộ. Nhưng gần đây, mối quan hệ này đã phân hóa. Giá trị SOPR của các nhà nắm giữ dài hạn cao hơn 1, cho thấy họ liên tục chốt lời có lợi nhuận và bán ra vừa phải khi thị trường mạnh lên.

Nguồn dữ liệu: Coin Metrics Network Data Pro

SOPR của các nhà nắm giữ ngắn hạn luôn quanh mức cân bằng lãi lỗ, điều này giải thích phần nào tâm lý thận trọng gần đây của thị trường, vì nhiều vị thế của họ gần bằng giá vốn. Sự phân hóa giữa các nhóm nắm giữ phản ánh thị trường đang ở giai đoạn nhẹ nhàng hơn, nhu cầu từ các tổ chức đang hấp thụ lượng cung phân phối lại, thay vì trải qua các đợt tăng giảm mạnh như trước. Nếu SOPR của nhóm ngắn hạn duy trì vượt qua 1, điều này có thể báo hiệu xu hướng thị trường đang mạnh lên.

Mặc dù các đợt điều chỉnh lớn hơn vẫn có thể làm giảm khả năng sinh lợi của các nhóm, xu hướng chung cho thấy sự luân chuyển nguồn cung và chốt lời sẽ dần mở rộng, tạo ra cấu trúc cân bằng hơn, kéo dài nhịp điệu của chu kỳ Bitcoin.

Giảm biến động của Bitcoin

Cấu trúc này cũng thể hiện rõ qua sự giảm của biến động Bitcoin, khi các chỉ số biến động thực tế của 30 ngày, 60 ngày, 180 ngày và 360 ngày đã ổn định quanh mức 45-50%, thấp hơn nhiều so với thời kỳ biến động dữ dội từng gây ra các chu kỳ thịnh vượng và suy thoái rõ rệt. Hiện tại, biến động của Bitcoin ngày càng gần với các cổ phiếu công nghệ lớn, cho thấy nó đã trưởng thành hơn như một loại tài sản. Điều này phản ánh cả cải thiện về thanh khoản và sự gia tăng của các nhà đầu tư tổ chức.

Đối với các nhà phân bổ tài sản, sự giảm biến động này có thể làm tăng sức hấp dẫn của Bitcoin trong danh mục đầu tư, đặc biệt khi mối tương quan với các tài sản vĩ mô như cổ phiếu và vàng vẫn chưa ổn định.

Nguồn dữ liệu: Coin Metrics Market Data Pro

Kết luận

Xu hướng on-chain của Bitcoin cho thấy chu kỳ này đang diễn ra theo cách nhẹ nhàng, bền vững hơn, chưa xuất hiện các đợt tăng nóng điên cuồng như trong các đợt bò trước đó. Phân phối nguồn cung theo dạng sóng, phần lớn được hấp thụ bởi các kênh nhu cầu lâu dài hơn như ETF, DAT và các vị thế tổ chức rộng lớn hơn. Sự chuyển đổi này dự báo cấu trúc thị trường sẽ trưởng thành hơn, biến động và tốc độ luân chuyển giảm, chu kỳ kéo dài hơn.

Tuy nhiên, động lực thị trường vẫn phụ thuộc vào nhu cầu liên tục. Dòng vốn ETF chậm lại, một số DAT gặp áp lực, thị trường gần đây có các vụ thanh lý, và SOPR của nhà nắm giữ ngắn hạn ở mức cân bằng, tất cả đều cho thấy thị trường đang trong giai đoạn điều chỉnh lại. Nguồn cung của các nhà nắm giữ dài hạn (hơn một năm chưa giao dịch) tiếp tục tăng, SOPR vượt qua 1, và dòng vốn mới vào các ETF giao ngay cùng stablecoin có thể là các tín hiệu then chốt cho sự trở lại mạnh mẽ của thị trường.

Trong tương lai, giảm bớt bất ổn vĩ mô, cải thiện thanh khoản và tiến bộ trong quản lý cấu trúc thị trường có thể thúc đẩy dòng vốn chảy vào nhanh hơn và kéo dài đợt tăng giá. Dù tâm lý thị trường có phần dịu lại, sau các điều chỉnh giảm đòn bẩy gần đây, thị trường vẫn duy trì trạng thái khá lành mạnh, nhờ vào sự tăng trưởng của các kênh tổ chức và ứng dụng hạ tầng on-chain phổ biến.