Chứng khoán CITIC: Dự kiến trạng thái khó khăn hiện tại của ngành phần mềm Mỹ có thể kéo dài một thời gian nữa

Công ty chứng khoán CITIC Research cho biết, ngành phần mềm của thị trường chứng khoán Mỹ hiện đang đối mặt với áp lực bán tháo dữ dội, nhìn lại lịch sử, đối mặt với những lần nghi ngờ về làn sóng công nghệ, cách phản công tốt nhất và duy nhất chính là thành tích doanh nghiệp, lần này là làn sóng AI cũng không ngoại lệ. So với các doanh nghiệp khởi nghiệp AI, các doanh nghiệp phần mềm truyền thống có lợi thế rõ rệt về nguồn lực khách hàng, dịch vụ giao hàng, kiến thức lĩnh vực & tích lũy dữ liệu, đồng thời cũng đang tích cực ứng phó với tác động & cơ hội của AI thông qua M&A, điều chỉnh sản phẩm & mô hình kinh doanh. Ai sẽ là người cuối cùng hưởng lợi & thiệt hại, có thể trong một chu kỳ dài vẫn là vấn đề cần tiếp tục thảo luận. Nhưng xét đến việc thị trường chứng khoán Mỹ hiện tại toàn bộ rủi ro giảm, và tốc độ cải thiện doanh thu của các doanh nghiệp phần mềm trong ngắn hạn chậm chạp, dự kiến trạng thái đau đớn của ngành phần mềm Mỹ hiện tại có thể kéo dài một thời gian, nhưng từ góc độ trung dài hạn, kết hợp logic nền tảng của AI, mức định giá doanh nghiệp, thì đây là thời điểm tốt nhất để phân bổ các tài sản có bảng cân đối tài chính vững chắc, phần mềm ứng dụng dựa trên nền tảng, doanh nghiệp an ninh thông tin, cũng như các nhà cung cấp phần mềm nền tảng hưởng lợi liên tục từ hạ tầng tính toán (quản lý dữ liệu, ITOM, v.v.) để mở rộng đầu tư.

Toàn văn dưới đây

Tiên đoán｜Khi nào kết thúc đợt bán tháo phần mềm của thị trường chứng khoán Mỹ?

Ngành phần mềm của thị trường chứng khoán Mỹ hiện đang đối mặt với áp lực bán tháo dữ dội, nhìn lại lịch sử, đối mặt với những lần nghi ngờ về làn sóng công nghệ, cách phản công tốt nhất và duy nhất chính là thành tích doanh nghiệp, lần này là làn sóng AI cũng không ngoại lệ. So với các doanh nghiệp khởi nghiệp AI, các doanh nghiệp phần mềm truyền thống có lợi thế rõ rệt về nguồn lực khách hàng, dịch vụ giao hàng, kiến thức lĩnh vực & tích lũy dữ liệu, đồng thời cũng đang tích cực ứng phó với tác động & cơ hội của AI thông qua M&A, điều chỉnh sản phẩm & mô hình kinh doanh. Ai sẽ là người cuối cùng hưởng lợi & thiệt hại, có thể trong một chu kỳ dài vẫn là vấn đề cần tiếp tục thảo luận. Nhưng xét đến việc thị trường chứng khoán Mỹ hiện tại toàn bộ rủi ro giảm, và tốc độ cải thiện doanh thu của các doanh nghiệp phần mềm trong ngắn hạn chậm chạp, dự kiến trạng thái đau đớn của ngành phần mềm Mỹ hiện tại có thể kéo dài một thời gian, nhưng từ góc độ trung dài hạn, kết hợp logic nền tảng của AI, mức định giá doanh nghiệp, thì đây là thời điểm tốt nhất để phân bổ các tài sản có bảng cân đối tài chính vững chắc, phần mềm ứng dụng dựa trên nền tảng, doanh nghiệp an ninh thông tin, cũng như các nhà cung cấp phần mềm nền tảng hưởng lợi liên tục từ hạ tầng tính toán (quản lý dữ liệu, ITOM, v.v.) để mở rộng đầu tư.

▍Bối cảnh sự kiện:

Từ đầu năm đến nay, cùng với việc ra mắt các sản phẩm AI Agent như Anthropic Claude cowork, thị trường lo ngại về thiệt hại của ngành phần mềm Mỹ càng thêm sôi sục, cộng thêm phong cách giao dịch cực đoan theo chu kỳ của thị trường gần đây, cũng như các báo cáo quý đều đều của các doanh nghiệp như Microsoft, Service Now tuy ổn định nhưng thiếu điểm sáng, thị trường đã nhanh chóng biến sự hoài nghi về ngành phần mềm Mỹ thành một đợt bán tháo phi lý, theo kiểu giẫm đạp. Tính đến ngày 4 tháng 2, ETF IGV giảm 19.2% trong năm (trong khi chỉ số Nasdaq tổng hợp tăng 0.1%), mức độ thảm khốc của đợt bán tháo này không kém gì năm 2001, 2016. Đợt giảm đau đớn, vô tổ chức này còn kéo dài bao lâu nữa? Liệu AI có đang ảnh hưởng đến logic tồn tại cơ bản của ngành phần mềm truyền thống? Những tín hiệu nào có thể thay đổi tình hình hiện tại của ngành? Đối mặt với các câu hỏi này, suy nghĩ ban đầu của chúng tôi như sau:

▍AI thôn tính phần mềm: Trong ngắn hạn vẫn chủ yếu dừng lại ở cấp độ kể chuyện.

Gần đây, các doanh nghiệp khởi nghiệp như Anthropic ra mắt loạt sản phẩm AI Agent khiến thị trường bắt đầu mơ tưởng về thời đại mọi người đều có thể coding, nội tại phần mềm, AI thôn tính phần mềm sắp đến. Từ góc độ khách quan, hợp lý, bất kể là khả năng của LLM hay là các ứng dụng thực tế hiện nay, chúng tôi cho rằng đánh giá của thị trường hiện tại đều quá lạc quan và phi thực tế: 1) Ở cấp độ mô hình, nhiều luận điểm từ lĩnh vực nghiên cứu và công nghiệp cho thấy, LLM hiện tại vẫn chỉ dừng lại ở mức chơi xác suất thống kê, chưa chạm tới cốt lõi nhận thức của con người, đồng thời còn tồn tại rõ rệt các giới hạn lý thuyết về ảo giác, căn chỉnh đa mô hình, khả năng suy luận; 2) Ở cấp độ ứng dụng, lấy các doanh nghiệp thuộc S&P 500 làm mẫu phân tích, mặc dù tỷ lệ các doanh nghiệp đề cập đến AI trong báo cáo tài chính mỗi quý đều tăng, nhưng khi xem xét cụ thể các trường hợp ứng dụng, vẫn chủ yếu tập trung vào coding, dịch vụ khách hàng, những lĩnh vực này hoặc logic đơn giản, chặt chẽ, hoặc có tỷ lệ lỗi cao, còn trong các trường hợp yêu cầu nghiêm ngặt, chuỗi logic phức tạp, vẫn rất khó để AI đáp ứng. Đồng thời, nghiên cứu gần đây của Salesforce cũng cho thấy, so với thành tích xuất sắc trong các bài kiểm tra chuẩn, độ chính xác của AI Agent trong các ứng dụng doanh nghiệp cụ thể vẫn còn rất khó làm hài lòng thị trường, đặc biệt khi nhiệm vụ phức tạp hơn, độ chính xác của AI Agent còn giảm nhanh.

▍Phần mềm truyền thống: Đa yếu tố hạn chế cải thiện doanh thu ngắn hạn.

Đối mặt với áp lực từ câu chuyện AI, cách phản công tốt nhất chính là cải thiện thành tích doanh nghiệp. Nhưng trong ngắn hạn, chúng tôi cho rằng điều này không dễ, chủ yếu do: 1) Ở cấp độ vĩ mô, môi trường kinh tế với lạm phát cao liên tục, biến động lớn, cùng với các khoản đầu tư CAPEX khổng lồ của các doanh nghiệp trong lĩnh vực AI, việc giải tỏa bong bóng trong thời kỳ dịch bệnh đang làm giảm tốc độ tuyển dụng nhân viên văn phòng của các doanh nghiệp Mỹ, đồng thời ảnh hưởng đến doanh số bán phần mềm theo chỗ ngồi, trong khi đó, sự dịch chuyển của chi tiêu CNTT truyền thống sang AI cũng làm giảm ngân sách chi tiêu phần mềm của doanh nghiệp; 2) Ở cấp độ doanh nghiệp, đối mặt với làn sóng công nghệ GenAI, các doanh nghiệp phần mềm cũng đang nhanh chóng điều chỉnh, tái cấu trúc hệ thống phát triển sản phẩm, marketing và dịch vụ của mình, và cách hiệu quả nhất trong ngắn hạn chính là thông qua các thương vụ M&A tích cực. Trong lịch sử, thị trường vốn luôn có quan điểm tiêu cực về M&A trong ngành phần mềm, chủ yếu lo ngại về tốc độ tăng trưởng nội tại chậm lại của doanh nghiệp, cùng với rủi ro hợp nhất sau M&A, đồng thời các thương vụ M&A này còn làm tăng tình trạng trùng lặp sản phẩm giữa các doanh nghiệp phần mềm, gây ra lo ngại về cạnh tranh ngày càng tăng. Cùng với việc môi trường vĩ mô của Mỹ tiếp tục cải thiện, cộng thêm các sản phẩm AI dần đi vào thực tế, chúng tôi dự đoán doanh thu của các doanh nghiệp phần mềm Mỹ có thể cải thiện theo từng quý, nhưng tốc độ tăng trưởng không mấy lý tưởng.

▍Đánh giá thị trường: Giao dịch theo chu kỳ cực đoan, rủi ro giảm (risk off).

Kể từ đầu năm, các chỉ số chính như IWM, SOX thể hiện rõ ràng rằng, trong môi trường thị trường Mỹ toàn bộ rủi ro được kiểm soát, thị trường đã đẩy mạnh giao dịch theo chu kỳ đến mức cực đoan, và bỏ qua mọi bất định có thể, bao gồm ảnh hưởng của AI đối với phần mềm & internet, khả năng bền vững của AI tính toán. Trong ngắn hạn và trung hạn, xét đến cuộc bầu cử giữa kỳ của Mỹ năm nay, việc bổ nhiệm chủ tịch Fed mới, cùng với sự thay đổi nhanh chóng của câu chuyện ngành AI, chúng tôi dự đoán rủi ro giảm, biến động cao liên tục, và việc theo đuổi thành tích ngắn hạn sẽ vẫn là đặc điểm chính của thị trường. Việc ngành phần mềm Mỹ thoát khỏi tình cảnh hiện tại chủ yếu phụ thuộc vào cải thiện thành tích doanh nghiệp, mức định giá hợp lý hơn thể hiện rủi ro thị trường hiện tại, không đủ để làm nền tảng cho sự phục hồi của thị trường.

▍Các yếu tố rủi ro:

Rủi ro lạm phát Mỹ tăng cao vượt dự kiến; rủi ro xung đột địa chính trị leo thang; rủi ro chính sách quản lý trong lĩnh vực công nghệ tiếp tục thắt chặt; rủi ro chính sách quản lý dữ liệu cá nhân; rủi ro phục hồi kinh tế toàn cầu không như kỳ vọng; rủi ro biến động kinh tế vĩ mô làm giảm chi tiêu CNTT của doanh nghiệp Mỹ & châu Âu; rủi ro về đạo đức, quyền riêng tư của người dùng liên quan đến AI.

▍Khuyến nghị đầu tư: Tập trung vào các doanh nghiệp phần mềm nền tảng có bảng cân đối tài chính vững chắc.

Trong các đợt sóng công nghệ trước, ngành phần mềm luôn đối mặt với những nghi ngờ nghiêm trọng, lần này là làn sóng AI cũng không ngoại lệ. So với các doanh nghiệp khởi nghiệp AI, các doanh nghiệp phần mềm có lợi thế rõ rệt về nguồn lực khách hàng, dịch vụ giao hàng, kiến thức lĩnh vực & tích lũy dữ liệu, đồng thời cũng đang tích cực ứng phó với tác động & cơ hội của AI thông qua M&A, điều chỉnh sản phẩm & mô hình kinh doanh. Ai sẽ là người cuối cùng hưởng lợi & thiệt hại, có thể trong một chu kỳ dài vẫn là vấn đề cần tiếp tục thảo luận. Nhưng xét đến việc thị trường chứng khoán Mỹ hiện tại toàn bộ rủi ro giảm, và tốc độ cải thiện doanh thu của các doanh nghiệp phần mềm trong ngắn hạn chậm chạp, dự kiến trạng thái đau đớn của ngành phần mềm Mỹ có thể kéo dài một thời gian, nhưng sự cải thiện rõ rệt về thành tích ngành sẽ chỉ xuất hiện sau quý 1 năm 2026, trong thời gian đó, một số doanh nghiệp yếu kém có thể biến mất. Nhưng từ góc độ trung dài hạn, các doanh nghiệp phần mềm có bảng cân đối tài chính vững chắc, phần mềm ứng dụng dựa trên nền tảng, doanh nghiệp an ninh thông tin, cùng các nhà cung cấp phần mềm nền tảng hưởng lợi liên tục từ hạ tầng tính toán (quản lý dữ liệu, ITOM, v.v.) là thời điểm tốt nhất để phân bổ đầu tư.