BlackRock BUIDL， như tài sản cơ sở của chuỗi cung ứng đô la DeFi… Tiger Research， chẩn đoán tái cấu trúc trên chuỗi

Có phân tích chỉ ra rằng, quỹ trái phiếu token hóa của BlackRock, BUIDL, đang vượt qua các sản phẩm dành riêng cho tổ chức, trở thành “tài sản cơ bản” cốt lõi của DeFi. Tiger Research trong một báo cáo gần đây đã chẩn đoán rằng, sự mở rộng của BUIDL đã vượt ra ngoài việc bán sản phẩm đơn thuần, đang định hình lại chuỗi cung ứng các sản phẩm đô la của các giao thức DeFi chính như Ethena, Ondo, Frax, Spark.

Điều cốt lõi của phân tích lần này là, ý nghĩa của BUIDL không phải là “token do BlackRock phát hành” bản thân nó. Tài sản này được thiết kế dành cho nhà đầu tư tổ chức, sau khi lên chuỗi, các giao thức DeFi sẽ tái tổ chức nó thành dự trữ, tài sản thế chấp và danh mục đầu tư, từ đó bắt đầu đóng vai trò như nguyên liệu cho các sản phẩm đô la mới.

BUIDL là quỹ token hóa dành cho tổ chức do BlackRock hợp tác với Securitize phát hành, cấu trúc chủ yếu đầu tư vào tiền mặt và trái phiếu chính phủ Mỹ. Chỉ các nhà đầu tư đủ điều kiện mới có thể tham gia, với số tiền tối thiểu là 5 triệu USD. Theo ngữ pháp của tài chính truyền thống, nó gần như là một sản phẩm kín dành cho vốn tổ chức, nhưng thực tế, chủ thể thúc đẩy nhu cầu ban đầu không phải là các tổ chức, mà là các giao thức DeFi.

Tiger Research đề xuất ba lý do các giao thức sử dụng BUIDL. Thứ nhất là rõ ràng về “quyền đòi quyền pháp lý”. BUIDL được phát hành theo quy định của quy tắc 506© của luật chứng khoán Mỹ, quyền lợi và cấu trúc mua lại khá rõ ràng. Thứ hai là giảm chi phí thích ứng với quy định. Khi các quy định về stablecoin và tài sản liên kết thực vật (RWA) ngày càng tinh vi, việc sử dụng các tài sản đã đáp ứng tiêu chuẩn hệ thống có thể giảm bớt gánh nặng thiết kế. Thứ ba là khả năng kết hợp trên chuỗi. BUIDL không giới hạn ở việc chỉ giữ tài sản, mà còn có thể xử lý lại thành tài sản thế chấp, dự trữ hoặc lớp tài sản thanh khoản.

Xét theo các ví dụ thực tế, vị thế của BUIDL ngày càng rõ ràng hơn. Ethena khi vận hành sản phẩm đô la tổng hợp USDe và phiên bản staking của nó là sUSDe, cần một loại tài sản phòng thủ có thể hỗ trợ khi phí vốn trong thị trường phái sinh chuyển sang bất lợi. Trong quá trình này, họ sử dụng dự trữ USDtb, tức là BUIDL và USDC. Điều quan trọng không phải là theo đuổi lợi nhuận cao, mà là củng cố tính ổn định cấu trúc. Điều này có nghĩa là, ngay cả khi chiến lược phái sinh lung lay, vẫn cần một lớp đệm an toàn có thể giữ liên kết đô la của toàn hệ thống, và BUIDL đã được đưa vào đó.

OUSG của Ondo cũng là một ví dụ tiêu biểu về cách sử dụng BUIDL. OUSG là một “sản phẩm trung gian” giúp giảm rào cản tiếp cận các sản phẩm trái phiếu chính phủ/tài chính tổ chức dành riêng cho tổ chức trên chuỗi. Nó tương đương như một lớp đóng gói lại cấu trúc MMF của BlackRock hoặc Franklin Templeton, vốn khó tiếp cận trực tiếp đối với cá nhân hoặc các nhà tham gia nhỏ lẻ, rồi kết nối chúng lại. Lúc này, vai trò của BUIDL không phải là sản phẩm cuối cùng để tiêu thụ, mà là nguyên liệu truyền tải đến các nhóm người dùng rộng hơn.

Frax thiết kế frxUSD đã tích hợp BUIDL vào cấu trúc tạo và mua lại dự trữ. Người dùng có thể nghĩ rằng họ đang sử dụng stablecoin thông thường, nhưng về phía sau, BUIDL hỗ trợ việc phát hành và mua lại theo tỷ lệ 1:1. Nói cách khác, dù không xuất hiện rõ ràng trên giao diện người dùng, BUIDL vẫn đang thấm nhập dưới dạng một nền tảng để xây dựng hệ thống đô la trong DeFi dựa trên niềm tin.

Lớp thanh khoản Spark của Sky chọn con đường gần hơn với quản lý tài sản truyền thống. Spark đã thực hiện kế hoạch đưa vào các tài sản RWA trị giá tổng cộng 10 tỷ USD qua “Tokenization Grand Prix”, trong đó phân bổ 500 triệu USD cho BUIDL, phần còn lại phân tán vào các tài sản trái phiếu chính phủ token hóa khác. Điều này cho thấy BUIDL không phải là một sản phẩm thay thế đơn thuần, mà đang được nội tại hóa thành trụ cột trung tâm của danh mục đầu tư trên chuỗi.

Trong xu hướng này, một điểm quan trọng là BUIDL không phải là sản phẩm cuối cùng. Các giao thức không tiêu thụ trực tiếp BUIDL, mà sử dụng nó làm nền tảng để lắp ráp các tài sản đô la và sản phẩm thanh khoản mới. Chuỗi cung ứng ở đây còn mở rộng hơn nữa. Ví dụ, stablecoin USDm trong hệ sinh thái MegaETH lấy USDtb của Ethena làm dự trữ, và USDtb lại tích hợp BUIDL như một tài sản cơ bản. Kết quả là, khi nhu cầu về USDm trong hệ sinh thái mới tăng lên, nhu cầu về BUIDL cũng sẽ tăng theo gián tiếp, tạo thành một cấu trúc đa tầng.

Đây là một mô hình “chuỗi cung ứng trên chuỗi” mà trong tài chính truyền thống rất khó thấy. Các sản phẩm tài chính truyền thống dựa vào kênh phân phối, mạng môi giới và đội ngũ bán hàng tổ chức để thu hút nhà đầu tư. Trong khi đó, BUIDL trước tiên đã giành được khách hàng mới là các giao thức DeFi, những giao thức này lại xây dựng các sản phẩm của chính mình dựa trên BUIDL, tạo ra hiệu ứng mạng. Tiger Research diễn giải rằng: “Không phải là khách hàng được biết qua bán hàng, mà là khách hàng được thu hút qua thiết kế.”

Cuối cùng, ví dụ của BUIDL đang thay đổi chính chiến lược gia nhập thị trường tài sản token hóa. Việc dựa hoàn toàn vào thương hiệu tổ chức hoặc chỉ dựa vào token hóa để tạo ra nhu cầu rõ ràng là có giới hạn. Ngược lại, các tài sản đáp ứng đồng thời các tiêu chuẩn về pháp lý, tuân thủ quy định và khả năng kết hợp trên chuỗi có thể được sử dụng lặp đi lặp lại trong hạ tầng DeFi, từ đó tạo ra nhu cầu mới.

Thị trường hiện đang đặt câu hỏi về xu hướng tiếp theo sau BUIDL. Kết luận của phân tích này là, để thành công, các tài sản token hóa tiếp theo không cần bán hàng theo kiểu tài chính truyền thống, mà cần hiểu rõ nhóm khách hàng mới là các giao thức DeFi. BUIDL của BlackRock đã chứng minh rằng, nó không chỉ có thể giúp các quỹ tổ chức chuyển đổi lên chuỗi, mà còn có thể trở thành điểm khởi đầu của chuỗi cung ứng DeFi. Một quan điểm ngày càng nhận được nhiều sự ủng hộ là: Người chiến thắng tiếp theo trong thị trường tài sản token hóa không phụ thuộc vào ai thu hút được nhiều nhà đầu tư hơn, mà là ai có thể trở thành “tài sản cơ bản” của nhiều giao thức hơn.