La probabilidad de recortes de tasas por parte de la Reserva Federal en diciembre se enfría y aparece una grieta en la narrativa de la IA.

Hasta el 15 de noviembre de 2025, los mercados financieros globales experimentaron una notable fluctuación esta semana. El gobierno federal de EE. UU. atravesó el cierre más largo de su historia (del 1 de octubre al 12 de noviembre de 2025, un total de 43 días), lo que provocó la pérdida permanente de datos clave como el empleo no agrícola de octubre y el CPI de octubre, y el mercado operó en un estado de vacío de datos, con emociones fluctuantes.

Uno, la probabilidad de que la Reserva Federal baje las tasas de interés en diciembre ha disminuido drásticamente a menos del 50%.

Después de la reunión del FOMC en septiembre, el mercado una vez fijó en un 100% una disminución de 25 puntos básicos en diciembre, basándose principalmente en que la mayoría de los funcionarios esperaban que la mediana de la tasa de fondos federales se situara entre el 4.25% y el 4.50% a finales de 2025 (es decir, una reducción adicional de 50 puntos básicos, una de las cuales sería en diciembre). Sin embargo, el acta de la reunión de octubre y las declaraciones de varios funcionarios de la Reserva Federal desde noviembre cambiaron completamente esta expectativa.

1. Últimas declaraciones de funcionarios clave (4-14 de noviembre de 2025)

• El gobernador de la Reserva Federal Waller (2025.11.13): No hay suficientes razones en este momento para continuar reduciendo las tasas de interés en diciembre, a menos que los datos futuros empeoren significativamente.
• El presidente de la Reserva Federal de Richmond, Barkin (12 de noviembre de 2025): tiende a pausar en diciembre para observar la implementación de la política arancelaria.
• La presidenta de la Reserva Federal de Boston, Collins (2025.11.8): El mercado laboral sigue siendo sólido, la inflación no ha vuelto al 2%, no hay prisa por un mayor alivio.
• El presidente de la Reserva Federal de Minneapolis, Kashkari (14.11.2025): Mantiene una alta vigilancia sobre el riesgo de una aceleración de la inflación.

2. Precio de mercado más reciente (Herramienta FedWatch de CME del 15 de noviembre)

• Probabilidad de mantener la tasa en 5.25-5.50% en la reunión de política monetaria del 17 de diciembre: 52.4%
• Probabilidad de recorte de tasas de 25 pb: 47.6%
• Probabilidad de recorte de tasas de interés de 50 pb: casi 0

3. Punto de controversia central

• Inflación: El CPI de octubre está permanentemente ausente, pero el PCE subyacente de septiembre sigue siendo del 2.7%, con una tasa anualizada del 2.6% en los últimos 6 meses, aún por encima del objetivo del 2%.
• Empleo: En septiembre, las nóminas no agrícolas solo aumentaron en 123,000 (muy por debajo de lo esperado), la tasa de desempleo subió al 4.2%, pero los datos de octubre están ausentes, y en las primeras dos semanas de noviembre, el número de personas que continúan solicitando el subsidio de desempleo sigue aumentando de manera moderada.
• Impacto de los aranceles: el mercado espera en general que Trump implemente aranceles generales del 10-20% + 60% de aranceles sobre China durante su segundo mandato. La opinión tradicional sostiene que los aranceles impulsan la inflación, pero el 11 de noviembre, la Reserva Federal de San Francisco publicó un nuevo documento de investigación titulado “Evidencia empírica de la historia de los aranceles en EE. UU. durante 150 años”, que señala: históricamente, el impacto neto de los aranceles sobre el IPC ha sido de -0.2 a -0.5 puntos porcentuales, al mismo tiempo que aumenta significativamente la tasa de desempleo, lo que se considera una combinación de “contracción del lado de la oferta + supresión de la demanda”, que a menudo lleva a la Reserva Federal a reducir las tasas de interés en mayor medida.

4. La disputa sobre la tasa de interés neutral actual La tasa de fondos federales es del 5.33%, y el mercado tiene grandes discrepancias en la estimación de r* (tasa de interés real de equilibrio):

• Última estimación del modelo ACL de la Reserva Federal de Nueva York: r* aproximadamente entre 1.0-1.2%
• Si r*=1%, entonces la tasa de interés real actual es aproximadamente 5.33%-2.4%=2.93%, claramente restrictiva.
• Si r* ha aumentado al 2% debido a la mejora de la productividad, la restricción real ha disminuido drásticamente.

Debido a las cuatro incertidumbres mencionadas anteriormente (la trayectoria de la inflación, la situación real del empleo, el impacto real de los aranceles y el nivel de r*), ha surgido una clara división dentro del FOMC, y la posibilidad de una reducción de tasas en diciembre ha pasado de ser “segura” a ser “50-50”.

II. La narrativa de gastos de capital de IA presenta dos claras grietas

Desde 2025, el gasto de capital relacionado con la IA ha sido la principal narrativa que impulsa las acciones estadounidenses (especialmente las del Magnificent 7), con un monto total anunciado que ya supera los 1.5 billones de dólares. Sin embargo, desde noviembre, el mercado de bonos y la disputa sobre el tratamiento contable han ejercido una doble presión.

1. Mercado de bonos: los swaps de incumplimiento crediticio (CDS) se han ampliado significativamente.

• Oracle CDS a 5 años: aproximadamente 45bp a finales de octubre → 14 de noviembre alcanzó un máximo de 152bp (aumento del 237%)
• CoreWeave (unicorn de arrendamiento de poder de cálculo de IA, planea emitir 15,000 millones de dólares en bonos/préstamos en 2025) CDS a 5 años: aproximadamente 280pb a principios de noviembre → máximo de 980bp el 14 de noviembre
• Comparación: los principales proveedores de servicios en la nube a gran escala como Meta, Google, Amazon y Microsoft mantienen CDS en niveles históricamente bajos de 20-40 pb.

Las señales del mercado de bonos indican que los inversores están perdiendo confianza en el modelo de “concepto de IA pura + construcción de centros de datos de alto apalancamiento”, mientras que aún mantienen confianza en los jugadores de gran escala con flujo de caja abundante.

2. Controversia contable: ¿Es demasiado largo el período de depreciación de GPU? El conocido vendedor en corto Michael Burry cuestionó públicamente el 12 de noviembre en su nueva cuenta de Twitter:

• Actualmente, Meta, Google y Microsoft generalmente adoptan un período de depreciación de GPU de 4 a 6 años (la mayoría 5 años)
• Pero en los clústeres de entrenamiento de IA, más del 90% de la demanda de potencia de cálculo se concentra en los chips de última generación, mientras que la utilización de los chips de la generación anterior disminuye rápidamente.
• Experiencia histórica: El tiempo promedio de depreciación de los servidores del centro de datos de Facebook de 2018 a 2022 fue de solo 3.2 años

Cálculo del impacto (tomando a Meta como ejemplo): La guía de gastos de capital de Meta para 2025 es de 145,000-160,000 millones de dólares, de los cuales aproximadamente el 60-70% son servidores/GPU relacionados con IA. Si la vida útil de la depreciación se reduce de 5 años a 3 años:

• Los gastos de depreciación en 2026 aumentarán aproximadamente entre 18,000 y 22,000 millones de dólares.
• Equivale a una reducción del EPS de aproximadamente 9-11% para 2026 (basado en las expectativas consensuadas actuales de los analistas)

3. Últimos datos de gastos de capital (informe financiero del Q3 2025 y últimas directrices)

• Microsoft: La guía de CapEx para el año fiscal 2025 se eleva a 75,000 millones de dólares (+25%)
• Meta: CapEx de 60-65 mil millones de dólares en 2025 (mediana, +55% interanual)
• Google: Se espera que en 2025 alcance entre 55 y 60 mil millones de dólares.
• Amazon (AWS): Se espera que supere los 70,000 millones de dólares en 2025
• Se espera que el CapEx relacionado con la IA de las cuatro empresas supere los 270 mil millones de dólares en 2025.

A pesar de la existencia de controversias sobre la depreciación, el mercado actualmente sigue otorgando una tolerancia de valoración muy alta:

• Meta 2026e P/E 24x（10年均值18x）
• Microsoft 2026e P/E 32x
• Nvidia 2026e P/E 38x（último rango de precios objetivo de Wall Street 140-220 dólares）

Tres, factores técnicos y estacionales

Índice S&P 500:

• El 13 de noviembre, el mínimo descendió a 5728 puntos, volviendo a tocar con precisión la media móvil de 50 días (5718 puntos) antes de rebotar rápidamente.
• Actualmente se encuentra cerca de 5950 puntos, con una caída del 1.8% en la semana, pero aún así ha subido un 3.2% en el mes.
• Desde noviembre, el promedio del VIX es 18.5, lo que representa una caída significativa en comparación con octubre.
• Datos históricos: Desde 1950, el S&P 500 ha tenido un aumento promedio del 1.7% entre el Día de Acción de Gracias y el Año Nuevo (el efecto festivo realmente existe).

Cuatro, eventos clave de la próxima semana (17-21 de noviembre)

1. Datos

• Informe de empleo no agrícola de octubre (publicación retrasada): expectativa +220k (compensando la baja base de septiembre)
• Ventas minoristas de octubre, PPI, producción industrial
• Índice de manufactura de la Reserva Federal de Filadelfia de noviembre

2. Informe financiero

• Nvidia (19 de noviembre, después del mercado): Se espera que los ingresos del tercer trimestre sean de 38,000 millones de dólares (un aumento interanual del 94%), la guía del cuarto trimestre es de 41,000 a 43,000 millones de dólares. Actualmente, se espera un EPS de 4.25 dólares para el año fiscal 2026, si la guía supera las expectativas en un 10%, el precio objetivo podría alcanzar más de 200 dólares.

Cinco, resumen y perspectiva

La contradicción central del mercado actual:

1. Si la Reserva Federal reducirá las tasas de interés en diciembre depende de si los datos de las próximas dos semanas están significativamente por debajo de las expectativas.
2. La narrativa de IA genera preocupaciones de crédito en los jugadores marginales, pero sigue manteniéndose fuerte gracias al flujo de caja de los jugadores centrales de gran escala.
3. La media móvil de 50 días ha tenido tres soportes exitosos + la fuerza estacional sigue siendo alcista

Escenario de referencia (probabilidad 60%): Aunque el informe de empleo no agrícola de octubre puede ser fuerte debido a la recuperación de vacantes, es muy probable que los datos de noviembre-diciembre retrocedan. Además, el impacto inicial de los aranceles en la economía es limitado, la Reserva Federal aún recortará las tasas en 25 puntos básicos en diciembre, los informes de Nvidia superarán las expectativas y el S&P 500 desafiará el rango de 6500-7000 puntos antes de fin de año.

Escenario pesimista (probabilidad 25%): Si los datos de octubre son en su totalidad mejores de lo esperado, la pausa en la reducción de tasas en diciembre será un hecho, la controversia sobre la depreciación de la IA se intensifica, el índice podría retroceder cerca de 5500 puntos.

Escenario optimista (probabilidad 15%): Datos por debajo de las expectativas + guía de Nvidia ajustada al alza, recorte de tasas en diciembre revalorado, impacto directo de 7200 puntos antes de fin de año.