Criptomoedas sem juros compostos, não conseguem superar as ações?

A longo prazo, aposte na tecnologia de criptografia, escolha tokens com cautela e concentre-se naquelas ações de empresas que podem ampliar suas vantagens através da infraestrutura de criptografia e alcançar crescimento exponencial composto.

Escrito por: Santiago Roel Santos

Traduzido por: Luffy, Foresight News

Ao escrever este artigo, o mercado de criptomoedas estava a passar por uma queda acentuada. O Bitcoin atingiu a barreira de 60.000 dólares, o SOL caiu para o preço de liquidação de ativos da falência da FTX, e o Ethereum também caiu para 1800 dólares. Não vou repetir os argumentos de longo prazo de pessimismo.

Este artigo pretende explorar uma questão mais fundamental: por que os tokens não conseguem alcançar crescimento exponencial composto.

Nos últimos meses, tenho mantido uma opinião: do ponto de vista fundamental, os ativos de criptografia estão severamente superavaliados, a lei de Metcalfe não sustenta as avaliações atuais, e a divergência entre aplicações práticas do setor e o preço dos ativos pode persistir por vários anos.

Imagine este cenário: «Prezados provedores de liquidez, o volume de negociação de stablecoins aumentou 100 vezes, mas o retorno que oferecemos é apenas 1,3 vezes. Agradecemos a confiança e paciência de todos.»

Qual é a objeção mais forte a tudo isso? «Vocês estão demasiado pessimistas, não compreendem o valor intrínseco dos tokens, isto é uma nova paradigma.»

Eu, pelo contrário, tenho uma compreensão muito clara do valor intrínseco dos tokens, e é exatamente aí que reside o problema.

Motor de juros compostos

O valor de mercado da Berkshire Hathaway atualmente ronda os 1,1 triliões de dólares, não porque Buffett seja um mestre na temporização, mas porque a empresa possui a capacidade de crescimento exponencial composto.

Todos os anos, a Berkshire reinveste os lucros em novos negócios, expande a margem de lucro, adquire concorrentes, aumentando assim o valor intrínseco por ação, e o preço das ações sobe. Este é um resultado inevitável, pois o motor económico por trás está a crescer continuamente.

Este é o valor central das ações. Representa a propriedade de um motor de reinvestimento de lucros. Após a gestão obter lucros, ela realiza alocação de capital, planeja crescimento, reduz custos e recompra ações. Cada decisão acertada torna-se a base para o próximo ciclo de crescimento, formando juros compostos.

Um dólar com crescimento de 15% ao ano por 20 anos, transforma-se em 16,37 dólares; um dólar depositado a 0% de juros durante 20 anos permanece com 1 dólar.

As ações podem transformar 1 dólar de lucro em 16 dólares de valor; enquanto os tokens apenas podem transformar 1 dólar de taxa de transação em 1 dólar, sem qualquer valorização.

Mostre o seu motor de crescimento

Vamos ver o que acontece quando um fundo de private equity adquire uma empresa com fluxo de caixa livre anual de 5 milhões de dólares:

Primeiro ano: fluxo de caixa livre de 5 milhões de dólares, a gestão reinveste, investe em P&D, cria canais de custódia de fundos de stablecoins, paga dívidas — três decisões de alocação de capital cruciais.

Segundo ano: cada decisão gera retorno, o fluxo de caixa livre sobe para 5,75 milhões de dólares.

Terceiro ano: os lucros anteriores continuam a crescer de forma composta, sustentando uma nova rodada de decisões, o fluxo de caixa atinge 6,6 milhões de dólares.

Este é um negócio com crescimento composto de 15%. De 5 milhões para 6,6 milhões de dólares, não porque o mercado esteja em alta, mas porque cada decisão de alocação de capital, em conjunto, potencializa a próxima. Persistindo assim por 20 anos, esses 5 milhões de dólares podem transformar-se em 82 milhões de dólares.

Vamos também analisar como evoluiria um protocolo de criptomoedas com receita de taxas de 5 milhões de dólares por ano:

Primeiro ano: arrecada 5 milhões de dólares em taxas, distribui tudo aos stakers, o capital sai do sistema.

Segundo ano: talvez ainda arrecade 5 milhões de dólares, se os usuários retornarem, e distribua tudo novamente, o capital sai novamente.

Terceiro ano: os lucros dependem do número de usuários que ainda participam neste «cassino».

Sem qualquer crescimento de juros compostos, pois no primeiro ano não há reinvestimento, naturalmente não há roda de crescimento no terceiro ano. Subsídios sozinhos não são suficientes.

O design dos tokens é assim desde o início

Não é por acaso, mas uma estratégia de nível legal.

De 2017 a 2019, a SEC dos EUA investigou rigorosamente todos os ativos que pareciam ser valores mobiliários. Na altura, todos os advogados que aconselhavam as equipes de protocolos de criptografia davam o mesmo conselho: nunca fazer os tokens parecerem ações. Não conceder aos detentores de tokens direitos a fluxos de caixa, não dar governança sobre o núcleo de desenvolvimento, não reter lucros, e definir os tokens como ativos utilitários, não como investimentos.

Assim, toda a indústria de criptografia, ao desenhar tokens, deliberadamente os separou das ações. Sem direitos a fluxos de caixa, evitando parecer dividendos; sem governança sobre o núcleo de desenvolvimento, evitando parecer direitos de acionistas; sem lucros retidos, evitando parecer cofres empresariais; recompensas de staking foram definidas como retorno por participação na rede, e não como rendimento de investimento.

Essa estratégia funcionou. A maioria dos tokens conseguiu evitar a classificação como valores mobiliários, mas, ao mesmo tempo, perdeu todas as possibilidades de crescimento exponencial composto.

Desde o seu nascimento, este tipo de ativo foi deliberadamente desenhado para não permitir ações de criação de riqueza a longo prazo — juros compostos.

Desenvolvedores detêm ações, você só tem «cupões»

Cada protocolo de topo no setor de criptografia está associado a uma entidade de desenvolvimento central lucrativa. Essas entidades são responsáveis pelo desenvolvimento do software, controle da interface, propriedade da marca, conexão com recursos de parcerias empresariais. E os detentores de tokens? Apenas têm direito a votos de governança e a uma participação variável nas taxas.

Este padrão é comum na indústria. As entidades de desenvolvimento central controlam talentos, propriedade intelectual, marcas, contratos de parcerias e decisões estratégicas; os detentores de tokens apenas recebem «cupões» variáveis, ligados ao uso da rede, e «privilégios» de votar em propostas cada vez mais ignoradas pela entidade de desenvolvimento.

Assim, fica fácil entender por que, quando a Circle adquiriu protocolos como a Axelar, quem compra é a entidade de desenvolvimento central, e não o token. Porque ações podem gerar juros compostos, tokens não.

A ausência de uma regulação clara e objetiva criou esse resultado distorcido na indústria.

O que é que você realmente possui

Deixando de lado todas as narrativas de mercado e ignorando as oscilações de preço, o que realmente o detentor de tokens pode obter?

Ao fazer staking de Ethereum, você pode obter cerca de 3%-4% de retorno, que é determinado pelo mecanismo de inflação da rede e ajustado dinamicamente com a taxa de staking: quanto mais pessoas fazem staking, menor o retorno; quanto menos, maior o retorno.

Na essência, trata-se de uma «cupão» de taxa variável atrelada ao mecanismo do protocolo, não uma ação, mas um título de dívida.

Claro que o preço do Ethereum pode subir de 3000 para 10000 dólares, mas títulos de dívida de alto risco também podem duplicar de valor devido à redução do spread, o que não os torna ações.

A questão central é: de que mecanismo depende o crescimento do seu fluxo de caixa?

Crescimento do fluxo de caixa das ações: gestão reinveste lucros, alcançando crescimento composto, com taxa de crescimento = retorno sobre o capital × taxa de reinvestimento. Como detentor, participa de um motor económico em expansão contínua.

Crescimento do fluxo de caixa dos tokens: depende totalmente do uso da rede × taxa de taxas × participação no staking; o que você recebe é apenas uma «cupão» variável, que oscila com a demanda por espaço em blocos. No sistema, não há mecanismo de reinvestimento nem motor de crescimento composto.

A grande volatilidade dos preços leva as pessoas a pensarem que possuem ações, mas, na realidade, o que detêm é um produto de rendimento fixo, com volatilidade anual de 60%-80%. É uma situação que não agrada a ninguém.

A maioria dos tokens, após descontar a inflação, oferece um retorno real de apenas 1%-3%. Nenhum investidor de renda fixa aceitaria esse risco-retorno, mas a alta volatilidade desses ativos sempre atrai uma onda de compradores, refletindo a «teoria do jogo de azar».

A lei do poder dos timing, não do juros compostos

Essa é a razão pela qual os tokens não conseguem acumular valor nem gerar crescimento exponencial composto. O mercado está a perceber isso lentamente, não é burro, mas está a migrar para ações relacionadas com criptografia. Primeiro, títulos de dívida de ativos digitais, depois, cada vez mais fundos fluem para empresas que usam tecnologia de criptografia para reduzir custos, aumentar receitas e alcançar crescimento exponencial composto.

A criação de riqueza no setor de criptografia segue a lei do poder do timing: quem lucra muito, comprou cedo e vendeu na altura certa. Meu próprio portfólio também segue essa regra, e os ativos de criptografia são chamados de «venture de liquidez», por uma razão.

A criação de riqueza no mercado de ações segue a lei do poder do juros compostos: Buffett não compra Coca-Cola por temporizar, mas por manter por 35 anos, deixando o juros composto atuar.

No mercado de criptografia, o tempo é seu inimigo: manter por muito tempo faz evaporar os lucros. Mecanismos de alta inflação, baixa liquidez, avaliações altamente diluídas, além de um mercado com excesso de espaço em blocos e demanda insuficiente, são razões importantes. Ativos superlíquidos são uma exceção.

No mercado de ações, o tempo é seu aliado: quanto mais tempo você mantém ativos de crescimento composto, maiores são os retornos, segundo a matemática.

O mercado de criptografia recompensa traders, o mercado de ações recompensa os detentores. E, na prática, há muito mais pessoas enriquecendo com ações do que com trading.

Tenho que recalcular esses dados várias vezes, porque cada provedor de liquidez pergunta: «Por que não comprar Ethereum diretamente?»

Vamos comparar a trajetória de uma ação de crescimento composto — Danaher, Salesforce, Berkshire — com a do Ethereum: a curva de crescimento composto de ações sobe de forma constante, porque o motor econômico por trás cresce a cada ano; enquanto o Ethereum sobe e desce violentamente, e o retorno acumulado final depende totalmente do momento de entrada e saída.

Talvez os dois tenham retornos finais semelhantes, mas manter ações permite dormir tranquilo, enquanto tokens exigem que você seja um profeta do mercado. «Manter por longo prazo é melhor do que temporizar», todo mundo sabe, mas o difícil é realmente manter. As ações facilitam o longo prazo: fluxo de caixa sustenta o preço, dividendos dão paciência, recompra continua a atuar de forma composta durante a posse. No mercado de criptografia, manter por muito tempo é extremamente difícil: receitas de taxas secaram, narrativas mudaram, você não tem apoio, não há piso de preço, não há cupões estáveis, só uma fé cega.

Prefiro ser um detentor, não um profeta.

Estratégia de investimento

Se os tokens não podem gerar juros compostos, e estes são a principal forma de criar riqueza, a conclusão é óbvia.

A internet criou dezenas de trilhões de dólares em valor, para onde esse valor acaba por ir? Não para TCP/IP, HTTP, SMTP — esses protocolos são bens públicos, de enorme valor, mas não proporcionam retorno aos investidores na camada de protocolo.

O valor acaba por ir para empresas como Amazon, Google, Meta, Apple, que constroem negócios sobre esses protocolos e alcançam crescimento exponencial composto.

O setor de criptografia está a repetir esse padrão.

Stablecoins estão a tornar-se, gradualmente, o TCP/IP do setor monetário: altamente úteis, com alta taxa de adoção, mas ainda não se sabe se o próprio protocolo consegue capturar valor correspondente. O USDT, por exemplo, é de uma empresa com participação acionária, não apenas um protocolo, e há uma lição importante nisso.

Aquelas empresas que integram a infraestrutura de stablecoins na sua operação, reduzem custos de pagamento, otimizam o capital de giro e cortam custos cambiais, são os verdadeiros protagonistas de crescimento de juros compostos. Um CFO, ao migrar pagamentos transfronteiriços para canais de stablecoin, economiza 3 milhões de dólares por ano, que podem ser reinvestidos em vendas, P&D ou pagamento de dívidas, e esse valor continuará a crescer de forma composta. Quanto ao protocolo que possibilitou essa transação, apenas cobra uma taxa, sem qualquer crescimento de juros.

A teoria do «protocolo gordo» defende que protocolos de criptografia capturam mais valor do que aplicações. Mas, após sete anos, as blockchains representam cerca de 90% do valor total do mercado de criptografia, enquanto suas taxas caíram de 60% para 12%; aplicações representam cerca de 73% das taxas, mas menos de 10% do valor de mercado. O mercado é sempre eficiente, esses números já dizem tudo.

Hoje, o mercado ainda insiste na ideia do «protocolo gordo», mas o próximo capítulo da criptografia será escrito por ações habilitadas por criptografia: empresas que possuem usuários, geram fluxo de caixa, e cujos gestores usam tecnologia de criptografia para otimizar negócios e alcançar maior crescimento de juros compostos, terão desempenho muito superior aos tokens.

Robinhood, Klarna, NuBank, Stripe, Revolut, Western Union, Visa, Blackrock — esses portfólios terão desempenho certamente melhor do que uma cesta de tokens.

Essas empresas têm suporte real de preço: fluxo de caixa, ativos, clientes. Os tokens, quando avaliado com base em receitas futuras inflacionadas a níveis absurdos, podem cair de forma brutal, como se viu.

A longo prazo, aposte na tecnologia de criptografia, escolha tokens com cautela e concentre-se naquelas ações de empresas que podem ampliar suas vantagens através da infraestrutura de criptografia e alcançar crescimento exponencial composto.

Realidade frustrante

Todas as tentativas de resolver o problema do crescimento de juros compostos dos tokens inadvertidamente confirmam minha visão.

Organizações autônomas descentralizadas que tentam fazer alocação de capital real, como MakerDAO comprando títulos do governo, criando sub-organizações autônomas, nomeando equipes especializadas, estão lentamente a remodelar o modelo de governança corporativa. Quanto mais um protocolo deseja alcançar crescimento de juros compostos, mais precisa se assemelhar a uma empresa.

Ferramentas de títulos de dívida tokenizados ou de ações tokenizadas também não resolvem o problema. Apenas criam um segundo direito de cobrança sobre o mesmo fluxo de caixa, competindo com o ativo subjacente. Essas ferramentas não tornam os protocolos melhores em gerar juros compostos, apenas redistribuem os lucros de detentores de tokens que não possuem esses instrumentos.

Queima de tokens não é recompra de ações. O mecanismo de queima do Ethereum é como um termostato de temperatura fixa, imutável; ao passo que a recompra de ações da Apple é uma decisão flexível da gestão, de acordo com o mercado. Uma alocação de capital inteligente, que ajusta estratégias conforme o mercado, é o núcleo do crescimento de juros compostos. Regras rígidas não geram juros compostos, decisões flexíveis sim.

E a regulação? Essa é, na verdade, a parte mais importante a ser discutida. Hoje, os tokens não geram juros compostos porque os protocolos não podem operar como empresas: não podem registrar uma sociedade, não podem reter lucros, não podem fazer promessas legalmente vinculativas aos detentores de tokens. A Lei GENIUS prova que o Congresso dos EUA pode incluir tokens no sistema financeiro sem sufocar seu desenvolvimento. Quando tivermos um quadro que permita aos protocolos usar ferramentas de alocação de capital de empresas, isso será o maior catalisador na história da criptografia, com impacto muito maior do que um ETF de Bitcoin spot.

Até lá, o capital inteligente continuará a fluir para ações, e a diferença de juros compostos entre tokens e ações só aumentará a cada ano.

Isto não é uma visão pessimista sobre a blockchain

Quero deixar claro: a blockchain é um sistema económico, com potencial infinito, que se tornará a infraestrutura fundamental para pagamentos digitais e negócios de agentes inteligentes. A minha empresa, Inversion, está a desenvolver uma blockchain justamente por acreditarmos nisso.

O problema não está na tecnologia em si, mas no modelo económico dos tokens. Atualmente, as redes de blockchain apenas transferem valor, não acumulam e reinvestem para gerar juros compostos. Mas essa situação vai mudar: a regulação vai evoluir, a governança vai amadurecer, e algum protocolo encontrará uma forma de reter e reinvestir valor, como fazem as boas empresas. Quando esse dia chegar, os tokens, além do nome, passarão a ser, na essência, ações, e o motor de juros compostos será oficialmente ativado.

Não sou pessimista quanto a esse futuro, apenas tenho minha previsão de quando ele acontecerá.

Um dia, as redes de blockchain conseguirão gerar crescimento de valor por juros compostos, e, até lá, comprarei ações de empresas que usam tecnologia de criptografia para alcançar crescimento mais rápido de juros compostos.

Posso errar na temporização, pois o setor de criptografia é um sistema adaptativo, uma das suas maiores qualidades. Mas não preciso ser absolutamente preciso, basta acertar na direção geral: ativos de crescimento de juros compostos terão desempenho superior a longo prazo.

E essa é a verdadeira magia dos juros compostos. Como disse Munger: «O que nos surpreende é que, apenas por não sermos tolos, conseguimos uma vantagem de longo prazo tão grande, sem precisar ser extremamente inteligentes.»

A tecnologia de criptografia reduz drasticamente os custos de infraestrutura, e a riqueza acabará por fluir para aqueles que usam essas infraestruturas de baixo custo para gerar crescimento de juros compostos.