O mercado de criptomoedas de há cinco anos atrás, na verdade, era mais saudável do que agora

Original title: The Crypto Market was Much Healthier 5 Years Ago

Original author: Jeff Dorman (Arca CIO)

Original compilation: Deep潮 TechFlow

Introdução:

O mercado de criptomoedas está a tornar-se cada vez mais monótono? Jeff Dorman, Diretor de Investimentos da Arca, escreve que, apesar de a infraestrutura e o ambiente regulatório nunca terem sido tão fortes, o atual cenário de investimento é o «pior de sempre».

Ele critica de forma contundente as tentativas fracassadas dos líderes do setor de transformar forçosamente as criptomoedas em «ferramentas de negociação macro», o que levou a uma extrema convergência na correlação entre diferentes ativos. Dorman apela a um retorno à essência de «tokens como embalagens de valores mobiliários», com foco em ativos semelhantes a ações que geram fluxo de caixa, como DePIN, DeFi, entre outros.

Num momento em que o ouro está a subir fortemente enquanto o Bitcoin permanece relativamente fraco, este artigo de reflexão profunda oferece uma perspetiva importante para reavaliar a lógica de investimento em Web3.

O texto completo é o seguinte:

O Bitcoin está a enfrentar uma situação infeliz

A maioria dos debates sobre investimento existe porque as pessoas operam em diferentes horizontes temporais, e por isso muitas vezes falam de forma que não se entendem, mesmo estando tecnicamente corretas. Tomemos o exemplo do debate entre ouro e Bitcoin: os entusiastas do Bitcoin tendem a dizer que o Bitcoin é o melhor investimento, pois o seu desempenho nos últimos 10 anos superou largamente o do ouro.

Nota de imagem: Fonte TradingView, comparação do retorno do Bitcoin (BTC) e do ouro (GLD) nos últimos 10 anos

Por outro lado, os investidores em ouro tendem a acreditar que o ouro é o melhor investimento, e têm vindo a fazer comentários sarcásticos sobre a fraqueza do Bitcoin, pois, no último ano, o ouro teve um desempenho claramente superior ao do Bitcoin (o mesmo acontece com a prata e o cobre).

Nota de imagem: Fonte TradingView, comparação do retorno do Bitcoin (BTC) e do ouro (GLD) no último ano

Ao mesmo tempo, nos últimos 5 anos, os retornos do ouro e do Bitcoin foram quase idênticos. O ouro costuma ficar sem fazer nada durante longos períodos, até que os bancos centrais e os seguidores de tendências entram em ação e fazem o preço disparar; o Bitcoin, por sua vez, tende a subir de forma acentuada, seguido de grandes quedas, mas acaba por subir no final.

Nota de imagem: Fonte TradingView, comparação do retorno do Bitcoin (BTC) e do ouro (GLD) nos últimos 5 anos

Assim, dependendo do seu horizonte de investimento, pode quase ganhar ou perder qualquer discussão sobre Bitcoin versus ouro.

Mesmo assim, é inegável que, recentemente, o ouro (e a prata) têm mostrado um desempenho forte relativamente ao Bitcoin. De certa forma, isto é um pouco irónico (ou até triste). As maiores empresas do setor de criptomoedas têm dedicado os últimos 10 anos a tentar agradar aos investidores macro, e não aos investidores fundamentalistas, e como resultado esses investidores macro dizem: «Deixem-nos com ouro, prata e cobre». Temos vindo a apelar por uma mudança de mentalidade na indústria há algum tempo. Atualmente, há mais de 600 trilhões de dólares em ativos sob gestão, e esses investidores são muito mais fiéis. Muitos ativos digitais parecem mais com obrigações ou ações, emitidos por empresas que geram receitas e recompra de tokens, mas, por alguma razão, os líderes do mercado decidiram ignorar esse sub-setor de tokens.

Talvez o fraco desempenho recente do Bitcoin em relação aos metais preciosos seja suficiente para fazer com que grandes corretoras, bolsas, gestoras de ativos e outros líderes do setor de criptomoedas percebam que a tentativa de transformar as criptomoedas em uma ferramenta macro completa falhou. Em vez disso, podem passar a focar e a educar os investidores que gerem os 600 trilhões de dólares, que preferem ativos que produzam fluxo de caixa. Para o setor, ainda não é tarde para começar a focar naqueles tokens de ativos semelhantes a ações que representam negócios de tecnologia com fluxo de caixa (como DePIN, CeFi, DeFi e plataformas de emissão de tokens).

Mas, voltando à questão, se apenas mudarmos a «linha de chegada», o Bitcoin continua a ser rei. Assim, a situação mais provável é que nada mude.

A diversidade dos ativos

Os «bons dias» do investimento em criptomoedas parecem já ter ficado para trás. Voltando a 2020 e 2021, parecia que todos os meses surgiam novas narrativas, setores ou casos de uso, além de novos tokens, e o mercado em geral proporcionava retornos positivos. Embora o motor de crescimento da blockchain nunca tenha sido tão forte (graças ao progresso legislativo em Washington, ao crescimento das stablecoins, DeFi e à tokenização de ativos reais - RWA), o ambiente de investimento nunca foi tão mau.

Um sinal de saúde do mercado é a dispersão (Dispersion) e uma correlação intermercados relativamente baixa. É desejável que setores como saúde e defesa tenham movimentos diferentes dos setores de tecnologia e IA; também se espera que as ações de mercados emergentes se comportem de forma independente dos mercados desenvolvidos. A dispersão é geralmente vista como algo positivo.

2020 e 2021 foram, em grande medida, marcados por uma «tendência de alta generalizada», mas isso não era exatamente assim. Na verdade, raramente o mercado todo subia ou caía ao mesmo tempo. Era mais comum que, quando um setor subia, outro estivesse a cair. Quando o setor de jogos (Gaming) subia, o DeFi podia estar a cair; quando o DeFi subia, tokens de Layer-1 (Dino-L1) de «dinossauros» estavam a cair; quando o Layer-1 tinha uma grande subida, o setor Web3 estava a cair. Uma carteira diversificada de ativos de criptomoedas realmente suaviza os retornos e, muitas vezes, reduz o beta geral e a correlação da carteira. A liquidez vai e vem com o interesse e a procura, mas o desempenho dos retornos é heterogéneo. Isto é muito animador. Em 2020 e 2021, o influxo de fundos em fundos de hedge de criptomoedas fazia sentido, pois o universo de investimentos estava a expandir-se e os retornos eram diversos.

Hoje, todos os ativos «embalados» como criptomoedas parecem iguais. Desde o crash de 10 de outubro, as quedas em todos os setores quase não se distinguem. Independentemente do que você possui, ou de como o token captura valor econômico, ou do percurso de desenvolvimento do projeto… os retornos são, em grande medida, iguais. Isto é bastante frustrante.

Nota de imagem: Dados internos da Arca e amostras representativas de ativos de criptomoedas via API do CoinGecko

Durante os períodos de prosperidade, esta tabela parecia um pouco mais encorajadora. Os «bons» tokens tendem a superar os «maus». Mas um sistema saudável deveria ser exatamente o oposto: desejar que os bons tokens se comportem melhor em tempos difíceis, e não apenas em momentos de alta. Aqui está a mesma tabela do ponto mais baixo de 7 de abril até o pico de 15 de setembro.

Nota de imagem: Dados internos da Arca e amostras representativas de ativos de criptomoedas via API do CoinGecko

Curiosamente, quando a indústria de criptomoedas ainda era uma criança, os participantes tentavam distinguir fortemente entre diferentes tipos de ativos digitais. Por exemplo, em 2018, publiquei um artigo onde classifiquei os ativos de criptomoedas em 4 categorias:

2. Criptomoedas / moedas (Cryptocurrencies/money)
3. Protocolos / plataformas descentralizadas (Decentralized protocols/platforms)
4. Tokens apoiados por ativos (Asset-backed tokens)
5. Títulos de passagem (Pass-through securities)

Na altura, essa classificação era bastante inovadora e atraiu muitos investidores. O mais importante é que os ativos de criptomoedas evoluíram, passando de apenas Bitcoin para protocolos de contratos inteligentes, stablecoins apoiadas por ativos, até títulos de passagem semelhantes a ações. Pesquisar os diferentes setores de crescimento era uma das principais fontes de alpha, e os investidores queriam entender as várias técnicas de avaliação necessárias para diferentes tipos de ativos. Na altura, a maioria dos investidores de criptomoedas nem sequer sabia quando eram publicados os dados de benefícios de desemprego ou quando se realizavam as reuniões do FOMC do Federal Reserve, e raramente procuravam sinais nos dados macroeconômicos.

Após o colapso de 2022, esses diferentes tipos de ativos ainda existem. Basicamente, nada mudou. Mas a forma como o setor se promoveu mudou drasticamente. Os «guardião» (Gatekeepers) acreditam que Bitcoin e stablecoins são as únicas coisas importantes; a mídia acredita que, para além do token TRUMP e outros memecoins, não há mais nada de relevante para escrever. Nos últimos anos, não só o desempenho do Bitcoin superou a maioria dos outros ativos de criptomoedas, como muitos investidores até esqueceram a existência de outros tipos de ativos (e setores). Os modelos de negócio das empresas e protocolos subjacentes não se tornaram mais relevantes, mas, devido à fuga de investidores e à atuação de market makers na condução dos preços, a correlação entre ativos aumentou.

Por isso, o artigo recente de Matt Levine sobre tokens foi tão surpreendente e popular. Em apenas 4 parágrafos, Levine descreveu com precisão as diferenças e nuances entre vários tokens. Isso deu-me esperança de que análises desse tipo ainda sejam possíveis.

As principais bolsas de criptomoedas, gestoras de ativos, market makers, plataformas OTC e serviços de precificação continuam a chamar tudo o que não seja Bitcoin de «altcoin», e parecem apenas produzir relatórios macro, agrupando todas as «criptomoedas» num grande ativo. Sabes, por exemplo, a Coinbase tem uma equipa de pesquisa muito pequena, liderada por um analista principal (David Duong), cujo foco principal é o macro. Não tenho nada contra o Sr. Duong — as análises dele são excelentes. Mas quem é que, para ver análises macro, vai especificamente à Coinbase?

Imagina só: se os principais provedores de ETFs e bolsas escrevessem artigos genéricos sobre ETFs, dizendo algo como «ETF hoje caiu!» ou «ETF reagiu negativamente aos dados de inflação», seriam ridicularizados e acabariam por fechar. Nem todos os ETFs são iguais, mesmo que usem a mesma «embalagem» (Wrapper), e quem vende e promove ETFs sabe disso. O que realmente importa é o que há dentro do ETF, e os investidores parecem capazes de distinguir com sabedoria entre diferentes ETFs, principalmente porque os líderes do setor ajudam os seus clientes a entenderem essas diferenças.

Da mesma forma, tokens são apenas uma «embalagem». Como Levine descreve de forma eloquente, o que está dentro do token é que importa. O tipo de token, o setor, as suas propriedades (inflação ou amortização) também são essenciais.

Talvez Levine não seja a única pessoa a entender isso. Mas ele faz um trabalho melhor do que aqueles que realmente lucram com isso, ao explicar o setor.

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