Аналіз Ethena на рівні бізнесу: Віддача після великого дампу на 80%, чи варто купувати ENA?

Ethena є одним з небагатьох феноменальних DeFi проектів цього циклу, після виходу токена його ринкова капіталізація перевищила 2 мільярди доларів. Проте з квітня цього року ціна токена швидко знизилася, ринкова капіталізація знизилася на понад 80%, а ціна токена впала на 87%.

Після входження у вересень Ethena прискорила темпи співпраці з різними проєктами, розширила сфери використання USDE, а обсяг стабільної монети почав досягати дна і відновлюватися, обсяги обігу з найнижчої точки у 4 мільйони доларів США у вересні відновилися до приблизно 10 мільйонів доларів США.

У цій статті буде зосереджено увагу на трьох основних питаннях:

1. Поточний рівень бізнесу: основні показники діяльності Ethena на даний момент, включаючи масштаб, доходи, загальні витрати та фактичний рівень прибутку.
2. Перспективи бізнесу на майбутнє: наратив Ethena, який варто очікувати, та майбутній розвиток
3. Рівень оцінки: чи знаходиться наразі ціна ENA в зоні недооцінки?

1. Рівень бізнесу: Основна бізнес-ситуація Ethena на даний момент

1.1 Бізнес-модель Ethena

Бізнес-орієнтація Ethena є проєктом синтетичного долара з "рідним доходом", що належить до того ж сегменту стабільних монет, що й MakerDAO, Frax, crvUSD та інші. Його бізнес-модель в основному така:

1. Залучення фінансів, випуск боргових зобов'язань ( стабільної монети ), розширення балансу активів та зобов'язань проекту
2. Використання залучених коштів для фінансових операцій, отримання фінансового прибутку

Коли прибуток, отриманий від фінансування проекту, перевищує загальні витрати на залучення коштів і ведення проекту, проект є прибутковим.

1.2 Ядро бізнес-даних Ethena

1.2.1 Обсяг і розподіл випуску USDE

Випуск USDE після досягнення нового рекорду в 3,61 млрд на початку липня 2024 року продовжив знижуватися і наразі становить 2,72 млрд. Зараз 64% USDE знаходяться в стані застави, поточна річна прибутковість від застави становить 13%.

USDE не лише випускається в основній мережі Ethereum, але й розширюється на кількох L2 і L1. Наразі обсяг USDE, випущеного на інших мережах, становить 2.26 мільйонів, що приблизно дорівнює 8.3% від загальної кількості.

Bybit, як інвестор Ethena та важлива партнерська платформа, є одним з найбільших зберігачів USDE, наразі володіє 263 мільйонами USDE.

1.2.2 Дохід від угоди та розподіл базових активів

В даний час Ethena має три джерела доходу від угоди:

1. Доходи від ETH, заблокованого в основних активах
2. Кошти, отримані від хеджування арбітражу похідних інструментів, а також прибуток від базису
3. Інвестиційний дохід: утримувати у формі стейблкоїнів, отримувати відсотки по депозитах або стимулюючі субсидії

Згідно з даними Token Terminal, за останній місяць доходи Ethena вийшли з минулого місяця, в жовтні доходи протоколу склали 10,63 мільйона доларів, що на 84,5% більше в порівнянні з попереднім місяцем.

З точки зору базових активів Ethena, 52% - це арбітражні позиції BTC, 21% - арбітражні позиції ETH, 11% - арбітражні позиції активів ETH, що стосуються стейкінгу, а залишок 16% складають стабільні монети.

1.2.3 Витрати та рівень прибутку протоколу Ethena

Витрати протоколу Ethena діляться на два типи:

1. Фінансові витрати: оплата через USDE, об'єктом оплати є стейкери USDE
2. Маркетингові витрати: оплата за допомогою токенів ENA, об'єктом оплати є користувачі, які беруть участь у різних зростаючих активностях Ethena.

Станом на кінець жовтня, загальні витрати протоколу Ethena цього року становлять приблизно:

• Фінансові витрати: 8164,7 мільйонів доларів США
• Маркетингові витрати: 9,1 мільярда доларів ( без урахування потенційних витрат після вересня )

Загальний дохід від угод за той же період склав 124 мільйони доларів США.

Тобто, чистий збиток Ethena станом на кінець жовтня цього року вже досяг 868 мільйонів доларів. Це ціна, яку потрібно заплатити за досягнення ринкової вартості USDE в 2,7 мільярда доларів за рік.

2. Перспективи майбутнього бізнесу: наратив Ethena, який варто очікувати, та майбутній розвиток

Очікувані історії Ethena в найближчі кілька місяців до року включають:

1. З підвищенням очікувань щодо приходу Трампа до влади та перемоги республіканців, криптовалютний ринок стає більш позитивним, що сприяє зростанню безстрокових арбітражних прибутковостей та обсягів BTC та ETH, збільшуючи протокольний дохід Ethena.
2. У екосистемі Ethena з'явиться більше проєктів, що збільшить доходи від аірдропів ENA
3. Запуск самостійної блокчейн-мережі Ethena привертає увагу до ENA та створює можливості для стейкінгу та інших номінальних сценаріїв

Однак для Ethena найважливіше, щоб USDE могли бути прийняті як забезпечення та торговий актив більшістю провідних CEX. Наразі Bybit вже досяг глибокої співпраці з Ethena, але ймовірність підтримки USDE з боку Coinbase, Binance та OKX незначна.

3. Рівень оцінки: Чи знаходиться зараз ціна ENA в зоні недооцінки?

3.1 якісний аналіз

Фактори, які сприятимуть ціні токена ENA в найближчі кілька місяців, включають:

• Зростання прибутків від арбітражу через відновлення крипторинку
• Включити SOL до базових активів, щоб залучити увагу екосистеми SOL
• У екосистемі Ethena з'являється більше проектів, що приносить більше аірдропів
• У проекту є мотивація підняти ціну монети перед наступним масовим розблокуванням ENA

Наразі несприятливими факторами для вартості токена ENA є:

• ENA не вистачає реального розподілу прибутків
• Реальні фінансові результати проекту Ethena не є задовільними, великі субсидії призвели до значних чистих збитків.
• ENA у найближчі півроку стикається з великим інфляційним тиском

3.2 Кількісне порівняння

Ми порівняємо Ethena з провідним проектом стабільних монет MakerDAO:

В порівнянні з MakerDAO, токен ENA Ethena наразі не має співвідношення ціни та якості ані в доходах протоколу, ані в прибутках.

Підсумок

Ethena все ще перебуває на стадії величезних збитків, її оцінка не є заниженою в порівнянні з MakerDAO. Але Ethena продемонструвала потужні можливості для бізнес-розвитку, будучи більш агресивною, ніж інші проекти.

Швидка масштабна експансія та більше впровадження проектів можуть підвищити ціну ENA, утворюючи висхідну спіраль. Але такі проекти зрештою стикнуться з критичною точкою, коли люди почнуть усвідомлювати, що зростання проекту викликане субсидіями токенів.

Як продукт, що має очевидний ефект Лінді, Ethena та USDE все ще потребують більше часу для перевірки стабільності своєї продуктної архітектури, а також здатності виживати після зниження субсидій.