借贷市场爆发！CeFi 回血 250 亿，Tether 发行商独占 60%

加密货币借贷市场第三季未偿贷款总额已接近 250 亿美元，Galaxy Research 数据显示，自 2024 年初以来，CeFi 借贷市场规模成长超过 200%，达到自 2022 年第一季高峰以来的最高水平。截至 9 月 30 日，稳定币发行商 Tether 的未偿还贷款额为 146 亿美元，市占率达 60%。

CeFi 借贷复活：250 亿美元三年新高背后的透明革命

（来源：Galaxy）

Galaxy 研究主管 Alex Thorn 表示，CeFi 借贷市场在第三季达到 250 亿美元，创三年多来的最高水平，而当时的市场情况与现在截然不同。根据 Galaxy Research 的数据显示，自 2024 年初以来，加密货币借贷市场规模成长超过 200%。最新季度的数据使其达到自 2022 年第一季高峰以来的最高水平。

然而，它尚未恢复到当时 370 亿美元的高峰。这个差距背后有其深刻原因。2022 年第一季是 CeFi 借贷的巅峰时期，但也是崩溃前的最后辉煌。随后的几个月内，Three Arrows Capital 破产、Celsius 申请破产保护、Voyager 倒闭、最终 FTX 崩盘，整个 CeFi 借贷生态系统陷入信任危机。

过去和现在的主要差异在于新增了更多集中式金融借贷平台，以及更高的透明度。Thorn 周日表示，他为这张图表及其贡献者的透明度感到自豪，并补充说，这与之前的市场周期相比是一个「巨大的变化」。这种透明度体现在多个方面：定期的业绩证明、公开的财务报告、主动向研究机构提供数据，以及更严格的抵押标准。

在上一个市场周期高峰期，CeFi 借贷领域由少数平台主导。其中包括 Genesis、BlockFi、Celsius 和 Voyager，它们都因与交易所 FTX 的关联而受到严重影响，FTX 于 2022 年 11 月倒闭。Celsius 早在 2022 年 7 月就已申请破产，早于 FTX 倒闭，主要原因是其对 Three Arrows Capital 的投资。这些平台的共同特点是缺乏透明度、提供无抵押贷款、以及过度依赖单一对手方。

Thorn 认为，随着许多与 FTX 相关的平台退出市场，这一空白已被更透明的参与者和更健康的实践所填补。过去三年，加密货币借贷领域涌现许多新平台，或者说是幸存者透过改革重新赢得市场信任。在 2022 年金融危机之后，CeFi 贷款机构也变得更加保守。随着幸存公司采取更严格的风险控制、全面的抵押标准和更高的透明度来寻求上市和机构资本，无抵押贷款已基本消失。

Tether 146 亿美元独霸：60% 市占背后的稳定币巨头

截至 9 月 30 日，稳定币发行商 Tether 的未偿还贷款额为 146 亿美元，市占率为 60%。这个数字令人震惊，因为它意味着 CeFi 借贷市场超过一半的业务集中在单一实体手中。Tether 如何在 CeFi 借贷市场取得如此主导地位？

Tether 的优势来自其作为全球最大稳定币发行商的独特地位。USDT 是加密货币市场流通量最大的稳定币，市值超过 1000 亿美元。Tether 公司持有庞大的美元储备和短期美国国债，这些资产为其提供了充足的资金来源进行借贷业务。此外，Tether 可以利用其稳定币发行业务与借贷业务的协同效应，为借款人提供更灵活的条款。

Tether 每季发布业绩证明，这种透明度是其在后 FTX 时代赢得信任的关键。业绩证明包括资产负债表、储备金构成、以及贷款组合的详细信息。虽然 Tether 曾因透明度问题受到批评，但近年来其披露水平已显著提升。这种改变是市场对透明度要求提高的直接结果。

根据 Galaxy 报告，Nexo 和 Galaxy 分别排名第二和第三，贷款额分别为 20 亿美元和 18 亿美元。这两家公司的市占率远低于 Tether，但在各自的细分市场中占据重要地位。Galaxy 的数据则以公开财务报告的形式呈现，作为上市公司，其披露义务更加严格。Thorn 表示，Nexo 会主动向 Galaxy Research 提供资料，这种合作态度是新时代 CeFi 借贷市场的典型特征。

CeFi 借贷市场三巨头

Tether：146 亿美元（60% 市占率），每季发布业绩证明

Nexo：20 亿美元（8% 市占率），主动提供数据给研究机构

Galaxy：18 亿美元（7.2% 市占率），公开财务报告

剩余约 66 亿美元分散在其他较小的 CeFi 借贷平台，包括 Ledn、BlockFi 的重组实体、以及一些区域性平台。这种市场集中度虽然高，但相比 2022 年已经有所改善。当时 Genesis、Celsius 等少数平台垄断市场，一旦出事就引发系统性崩溃。现在虽然 Tether 占据 60% 份额，但其稳定币业务的稳健性和透明度提升，使其成为相对可靠的市场领导者。

654 亿美元创新高：CeFi+DeFi 借贷全景

将 CeFi 借贷与 DeFi 借贷结合来看，整个加密货币借贷市场的规模更加惊人。根据 Galaxy 上月报道，以美元计价的去中心化金融应用程式未偿贷款总额在第三季再次创下历史新高，成长 54.8% 至 410 亿美元。报告指出，将 DeFi 应用与 CeFi 借贷场所结合起来，截至季度末，未偿还的加密货币抵押借款总额达到 654 亿美元，创历史新高。

DeFi 借贷的 410 亿美元规模显示去中心化金融在经历了 2022 年的 Terra/Luna 崩盘和多个 DeFi 协议爆雷后，已经完全恢复并创出新高。这种复苏主要得益于 Aave、Compound、MakerDAO（现称 Sky）等头部协议的稳健运营，以及新兴协议如 Morpho、Euler 的创新。

DeFi 借贷相比 CeFi 具有独特优势：完全透明（所有交易在链上可查）、无需许可（任何人都可参与）、以及智能合约自动执行减少对手方风险。然而，DeFi 借贷也面临智能合约风险、预言机风险以及治理攻击风险。两种模式各有优劣，共同构成了完整的加密货币借贷生态系统。

654 亿美元的总规模创下历史新高，超过了 2022 年第一季的约 600 亿美元（当时 CeFi 370 亿 + DeFi 230 亿）。这个里程碑标志着加密货币借贷市场已经从 FTX 危机中完全恢复，并进入了新的增长阶段。更重要的是，当前市场的结构更加健康：CeFi 更透明、DeFi 更成熟、风险控制更严格。

从市场份额来看，DeFi 借贷（410 亿）已经超过 CeFi 借贷（250 亿），占总市场的约 63%。这种比例显示去中心化模式正在赢得市场认可。然而，CeFi 借贷仍然服务于特定需求，特别是大额机构贷款、法币与加密货币的混合贷款，以及需要客制化服务的高净值客户。

透明度成新护城河：业绩证明与公开报告

Thorn 认为，随着许多与 FTX 相关的平台退出市场，这一空白已被更透明的参与者和更健康的实践所填补。这种透明度不仅是道德要求，更是商业必需。在 FTX 崩盘后，投资者对于不透明的 CeFi 平台极度警惕，只有那些愿意公开财务状况、定期接受审计、并主动披露风险的平台，才能赢得信任和资金。

Tether 每季发布业绩证明，而 Galaxy 和 Coinbase 的数据则以公开财务报告的形式呈现。Thorn 表示，Nexo 会主动向 Galaxy Research 提供资料。这种多层次的透明度机制确保市场参与者能够评估风险。业绩证明通常包括资产负债表、储备金证明、贷款组合分析、以及第三方审计报告。公开财务报告则受到证券监管机构的严格要求，必须符合会计准则和披露规范。

在 2022 年金融危机之后，CeFi 贷款机构也变得更加保守。无抵押贷款已基本消失，所有贷款都要求足额甚至超额抵押。这种保守策略虽然限制了业务规模，但大幅降低了系统性风险。当借款人无法偿还时，贷款机构可以立即清算抵押品，避免出现坏帐。

随着幸存公司采取更严格的风险控制、全面的抵押标准和更高的透明度来寻求上市和机构资本，CeFi 借贷市场正在从投机性的高风险业务，转变为受监管的金融服务。这种转型对于吸引机构资本至关重要。养老基金、主权财富基金等传统机构投资者，只会考虑那些符合其风险管理和合规要求的平台。