«Король контрактного виробництва» Huaxin Technology знову подала заявку на листинг у Гонконгській біржі: при доході у трильйони юанів операційний капітал під тиском, рентабельність з кожним роком знижується

Питання AI · Інтенсивні інвестиції та застави акцій акціонерів чи відкривають фінансовий тиск?

Щоденна економічна газета (ДЕГ) журналіст: Цай Дінг    Редактор: Сюй Шаохан

Згідно з офіційним сайтом Гонконгської біржі, компанія HuaQin Technology (SH603296), відома як «король контрактного виробництва», 23 березня знову подала документи на первинне публічне розміщення.

Звітна документація (чернетка, далі — Звіт) показує, що у 2023–2025 роках дохід HuaQin Technology швидко зростає, причому у 2025 році він досягне рекордних 1714,37 мільярдів юанів.

Однак, журналісти «Щоденної економічної газети» (далі — Журналіст ДЕГ), проаналізувавши Звіт, виявили, що попри швидке розширення, компанія все ще стикається з структурними проблемами.

По-перше, за великим доходом у сотні мільярдів юанів приховується «модель купівлі-продажу» з великими клієнтами та основними постачальниками, що безпосередньо спричиняє трирічне зниження валової маржі компанії. По-друге, згідно з Звітами, грошовий потік від операційної діяльності у 2025 році стане від’ємним, але напередодні виходу на Гонконг компанія оголосила про дивіденди понад 1,2 мільярда юанів. Крім того, інтенсивні витрати на зовнішні інвестиції у капітал та застави акцій групи акціонерів створюють складний конфлікт між реальним фінансовим станом і капітальними потребами компанії.

Грошовий потік від операційної діяльності перейшов у мінус

У 2023–2025 роках (далі — період звітності) дохід HuaQin Technology становив відповідно 853,38 млрд, 1098,78 млрд і 1714,37 млрд юанів; прибуток за цей період — 2,657 млрд, 2,916 млрд і 4,132 млрд юанів. Однак, на відміну від зростання доходів і прибутків, чистий грошовий потік від операційної діяльності знижувався.

У 2023 році чистий грошовий потік становив близько 3,85 млрд юанів, у 2024 — зменшився до 1,376 млрд, а у 2025 — став від’ємним і склав -2,23 млрд юанів, що означає, що грошові надходження від операцій не покривали щоденні операційні витрати. HuaQin пояснює це високою потребою у оборотному капіталі та великим рівнем запасів для швидкого зростання бізнесу.

Крім того, обсяги дебіторської заборгованості та запасів зросли за період звітності, що поглинає оборотний капітал компанії. Загальні суми торгових дебіторських та вексельних вимог становили відповідно 14,418 млрд, 25,507 млрд і 34,369 млрд юанів. За цей час запаси зросли з 4,344 млрд юанів наприкінці 2023 року до 11,476 млрд наприкінці 2024 і до 14,624 млрд наприкінці 2025.

Показники обігу капіталу підтверджують цю тенденцію: кількість днів обігу запасів збільшилася з 25,3 у 2023 до 30,1 у 2025; кількість днів обігу дебіторської заборгованості та векселів — з 61,5 до 63,7 відповідно.

Високий рівень запасів не лише з’їдає значну частину коштів, а й створює ризики знецінення активів. За період звітності компанія зафіксувала знецінення запасів на суму 199 млн, 122 млн і 195 млн юанів.

Варто зазначити, що на тлі зменшення грошового потоку від основної діяльності і високих щоденних витрат, HuaQin перед виходом на Гонконг оголосила про виплату дивідендів понад 1,2 млрд юанів. Згідно з Звітами, у березні 2026 року компанія виплатила дивіденди за 2025 рік на суму 12,16 млрд юанів, які будуть виплачені у червні 2026. За весь період звітності компанія активно розподіляла дивіденди: у 2023 — 869 млн, у 2024 — 912 млн юанів.

Попри високий рівень дивідендів, HuaQin планує використовувати частину залучених коштів від IPO для операційних цілей і загальних потреб компанії.

Зниження валової маржі щороку

На тлі швидкого зростання доходів, загальна прибутковість HuaQin знижується. Звіт показує, що за період вона мала валову маржу відповідно 10,9%, 9% і 7,7%, що зменшується щороку.

Основний бізнес — мобільні пристрої — знизив свою валову маржу з 14,4% у 2023 до 9,7% у 2024 і до 9,0% у 2025. Нові перспективні напрямки, зокрема AIoT, також не уникнули зниження: їх валова маржа з 20,9% у 2023 знизилася до 10,9% у 2025, а інноваційні бізнеси — з 18,1% до 13,8%.

Звіт вказує, що зниження валової маржі пов’язане з особливостями бізнес-моделі — високою залежністю від великих клієнтів і постачальників. HuaQin активно використовує модель «купівля-продаж», за якою компанія закуповує матеріали та компоненти, а потім продає готову продукцію тому ж клієнту, включаючи в ціну витрати на закупівлю. У Звіті зазначено, що ця модель дозволяє швидко отримувати матеріали відповідно до технічних стандартів клієнтів і допомагає з ціновими коливаннями, але фактично компанія виконує роль посередника, що бере на себе ризики з обліку матеріалів і закупівель.

За період звітності п’ять найбільших клієнтів і п’ять найбільших постачальників мають високий рівень перетину. Наприклад, у 2025 році перший клієнт — клієнт B — одночасно був і найбільшим постачальником (постачальник A). Продажі компанії клієнту B склали 25,506 млрд юанів (14,9% від загального доходу), а закупівлі у цього ж клієнта (постачальника A) — 18,892 млрд юанів (12,1%). Аналогічна ситуація з другим клієнтом — клієнтом A (постачальник B): продажі — 21,643 млрд юанів (12,6%), закупівлі — 7,737 млрд юанів (5%).

Журналіст ДЕГ зауважує, що така «інтегрована» структура закупівель і продажів — поширена практика у бізнес-моделі HuaQin і не є винятком.

У 2025 році третій за обсягом клієнт G (постачальник F) приніс 18,132 млрд юанів доходу, а закупівлі у нього склали 12,227 млрд юанів.

Загалом, у п’ятірки найбільших клієнтів компанії у 2025 році входять чотири, що також входять до п’ятірки найбільших постачальників, з обсягами закупівель у сотні мільйонів юанів. Це означає, що у 2025 році з доходу у 1714,37 млрд юанів значна частина — кілька сотень мільярдів — припадає на матеріали, закуплені у великих клієнтів і повернуті у вигляді готової продукції цим самим клієнтам. Така модель залежності від перетину клієнтів і постачальників відображає нинішній стан цінової та переговорної спроможності контрактних виробників у ланцюжку створення вартості.

Послідовні покупки акцій конкурентів

Журналіст ДЕГ також звернув увагу, що, прагнучи виходу на Гонконг і залучення додаткового фінансування, HuaQin активно інвестує у частки у галузі та у неосновні сфери. Згідно з Звітами, компанія використовує внутрішні ресурси для купівлі акцій і поглинань. У липні 2025 року вона уклала угоду про придбання 6% акцій晶合集成 (SH688249) за приблизною ціною 2,393 млрд юанів, завершивши цю операцію у серпні.

З кінця 2025 року темпи зовнішніх інвестицій компанії прискорилися. Згідно з Звітами, HuaQin виступає як ключовий інвестор і купує акції інших компаній у вигляді H-акцій. Зокрема, вона придбала 2,2271 млн акцій豪威集团 (HK00501) за приблизно 30 млн доларів США (0,18% у статутному капіталі), 1,4409 млн акцій兆易创新 (HK03986) за аналогічною ціною (0,21%), і 729,5 тис. акцій澜起科技 (HK06809) за близько 10 млн доларів (0,06%).

Всі ці великі інвестиції фінансуються внутрішніми ресурсами компанії.

Паралельно, група акціонерів HuaQin залучає зовнішнє кредитування. Згідно з Звітами, станом на момент подання документів, Shanghai Haixian Information Technology (далі — Shanghai Haixian), яка належить засновнику і керівнику компанії Цю Веньшэню, заставила 20,4 млн своїх акцій (2,01% статутного капіталу) у HuaQin у Трастовій компанії Тибету (西藏信托有限公司) як забезпечення боргу. У структурі акцій зазначено, що ці акції належать Цю Веньшэню, а умови застави передбачають, що вони не можуть бути передані без письмової згоди Трастової компанії. У разі несплати боргу, Трастова компанія має право на примусове вилучення заставлених акцій, а для уникнення цього потрібно надати додаткові застави.

Щодо раціональності виплат дивідендів понад 1,2 млрд юанів і зовнішніх позик акціонерів у той час, коли компанія має негативний грошовий потік і активно інвестує, журналіст ДЕГ звернувся з питаннями до відділу зв’язків з інвесторами HuaQin і на офіційний сайт, але станом на публікацію відповіді не отримав.