Від CEX до PERP DEX: історія знову повторюється, відкриваються нові можливості

Спостерігається сплеск FOMO серед експертів галузі, які поспішно заходять у сектор Perp DEX під впливом Aster.

Насправді немає потреби поспішати чи піддаватися ажіотажу лише через один проєкт.

З березня моя технічна команда провела реверс-інжиніринг більшості Perp-платформ на ринку, що призвело до точкових перемог, таких як AVNT. У травні я отримав прямі рекомендації від CZ і вчасно зробив ставку на Aster, отримавши відчутний фінансовий результат.

Чим глибше я аналізую ринок, тим сильніше переконуюся: варто залишатися раціональним і не створювати штучний ажіотаж.

Пропоную об’єктивний огляд сектору Perp DEX для тих, хто прагне глибшого розуміння основ.

TL;DR:

1. Hyperliquid — не єдина робоча модель для Perp бірж.
2. Сектор не новий — Perp-платформи давно працюють; сьогодні просто зросла ринкова увага до цього напрямку.
3. Платформи на кшталт Hyperliquid можуть мати прямий конфлікт інтересів із великими біржами.
4. Avantisfi запропонував шлях, що оптимально узгоджує on-chain стимули для Perp та інтереси бірж.
5. Оцінюйте участь у поінтах, починаючи зі стратегії лістингу токену.

Що таке сектор Perp?

Ончейн-перпетуали з'явилися ще у 2018 році — проєкти Synthetix, MUX, PERP не нові. Історично контрактна торгівля на блокчейні існувала у різних форматах, але ринок зосередився на двох основних моделях: AMM Perp і CLOB (Order Book Perp).

AMM Perp (Jupiter, Avantisfi, GMX) використовують оракли для ціноутворення й ліквідні пули як контрагента трейдерів. По суті, це схоже на річний дохід від казино — за законом великих чисел, чим більше ставок, тим частіше виграє “будинок”.

CLOB Perp (Hyperliquid, edgeX, Lighter, Orderly, Aster тощо) базується на ордер-буках і matching engines, подібних до CEX. Hyperliquid, наприклад, підкреслює повністю ончейн публічний ордер-бук, а Lighter використовує ZK-circuits для криптографічного підтвердження операцій.

Обидві моделі є децентралізованими аналогами централізованих бірж, але велика кількість вузлів неминуче позначається на швидкості й продуктивності торгівлі.

Попри значні відмінності у структурі витрат і принципах торгівлі, моделі не є взаємозамінними у прямому сенсі.

Perp DEX стикаються із класичною трилемою: покриття нових активів, глибина ліквідності, справедлива ціна.

Оптимізації підлягають лише дві з трьох складових.

Hyperliquid забезпечує покриття нових активів і глибину ліквідності, жертвуючи контролем ризиків — це модель міжмедійної конкуренції, тому такі явища, як XPL і JellyJelly, — це особливість, а не недолік.

Jupiter акцентує на глибокій ліквідності та справедливій ціні, але наразі торгує лише трьома парами.

Переважна більшість CLOB-платформ обирає стратегію нових активів і справедливої ціни, що автоматично зменшує позиційні ліміти й негативно впливає на ліквідність другорядних активів.

Відтак, кожна модель може бути ефективною для конкретних завдань.

Чому сектор Perp актуалізувався нині?

Старі Perp DEX не були провальними — справа лише у таймінгу. Перпетуальні DEX мають бути фундаментом DeFi-інфраструктури, особливо для торгівлі з плечем, але фокус на них з’явився лише в останній час.

Order book Perp існували ще в попередньому ринковому циклі: $snx мав статус blue chip уже у 2020 році, DYDX-айдроп сколихнув сектор, GMX/GNS стабілізували ведмежий ринок 2023 року. Проте більшість пам’ятає лише Hyperliquid, зокрема через:

1. З 2023 року до галузі приєдналася хвиля нових користувачів, які не знайомі з DeFi summer.
2. До колапсу Luna CEX тихо надавали можливість торгівлі перпетуалами користувачам із США та ЄС.
3. Після краху Luna й особливо після регуляторних дій щодо Kucoin західні користувачі втратили доступ до Perp. Агресивна стратегія SEC проти DeFi (цілеві санкції та вимоги до KYC) призвела до припинення фінансування DeFi від венчурних фондів. (Окрема подяка @ cz_binance за захист DeFi).

Відродження Perp та DeFi мало місце лише за рік після повернення Трампа.

Для сектору Perp DEX некон’юнктурний DeFi-перпетуал став нагальною потребою для користувачів без доступу до Binance, а DeFi-активи не мають обмежень, властивих біржовим токенам, що відкриває ширші стратегічні можливості. Це створює структурну перевагу над централізованими біржами.

Perp DEX крізь призму історії CEX

Чому централізовані біржі вижили з 2018 року? Це підказує, які Perp DEX здатні розвиватися й витримувати конкурентний тиск.

Незалежно від моделі, фундаментальна мета біржі — обслуговування LP, крупних гравців і провайдерів ліквідності, що формує торговий обсяг, ліквідність і залучає користувачів.

Дискусії про Tier 1/2/3-майданчики та тези-про “гарантії оцінки проєкту” у лістингу — це фактично розмова про ліквідність бірж, а не реальні властивості проєктів.

У цьому полягає “pricing power” токен-лістингу.

Контроль над лістингом — перший крок до залучення великих інвесторів; крипто — це ринок нового капіталу, а не “старих грошей”. Лістинг токенів перетворює “повітря” на реальні кошти, згуртовуючи власників активів. Наступний етап — запуск нових токенів, пропозиція MM і складних продуктів, що формують шанси на APY (див. institutional, Earn, VIP-пропозиції бірж).

Сучасні проєктні команди і майбутні MM — біржі, проєкти та спекулянти працюють у тісній взаємодії.

Відтак, ключова конкурентна перевага CEX — контроль лістингу, що напряму пов’язаний з головним KPI: ліквідністю. Саме тому біржі, які працювали здебільшого з контрактами (Bybit, Bitget, BingX), були змушені розширити бізнес у спотовий сегмент.

Виклики “Hyperliquid” та подібних платформ — конкуренція з лідерами

По-перше, CLOB-платформи не здатні утримати стабільні ліквідні бази. Механічно вони можуть запускати strategy vaults, але залучити глибоку ліквідність і великі плечі складно. Глибина тут визначається присутністю MM, що потребують токен-стимулів чи навіть негативної комісії для мейкерів.

Після TGE ринкова реалізація вартості токену часто зменшує активність MM. Якщо CLOB не використовують JLP-подібного контрагента, дохідність низька, TVL залишається низьким, а торгова глибина не зростає. Як результат, чисті CLOB-платформи не надто цікаві для крупних гравців, нагадуючи 58Coin чи Bingbong 2019 року. З життєвим циклом перпетуальної торгівлі у 1–3 місяці CLOB вимушені змагатися за обсяги з кожною Perp DEX і CEX.

По-друге, CLOB відкрито конкурують із контрактними продуктами централізованих бірж, але мають перевагу у відсутності KYC. Стратегічне питання: чи сприймають Binance/OKX CLOB як нішевий DeFi, чи як пряму конкуренцію.

Якщо як конкурентів, більшість CLOB не потраплять до лістингу великих бірж (що уникають токенів платформ-конкурентів).

Можливі лише два сценарії:

1. У разі відсутності лістингу — активно розганяти ціну власного активу, увійти в топ-100, а можливо й у топ-50 за капіталізацією, й сформувати ліквідну базу через конвертацію ранніх MM/китів у LP (дивідендна модель — обмеження ліквідності, підвищення витрат на вихід).
2. Створити автономну екосистему з власними механізмами запуску активів, здобути цінове домінування, залучити MM і команди проєктів, сформувати власну базу інвесторів (розподілення ринку).

Це типовий сценарій для Bitget-BGB і Hyperliquid-Hype.

Тому BGB потрібно “розганяти”, Hype й Aster фокусуються на активному ціновому русі (глибші ліквідні бази приваблюють більших користувачів), а Hype запустив USDH через Native Markets.

Як і у випадку з конкуренцією Launchpad, сектор CLOB Perp DEX — більше, ніж просто продукт. Зручність Aster — другорядна; головне — чи здатен проєкт, наприклад, просунути L1 на головну сторінку CoinMarketCap.

Скільки з усіх CLOB Perp дійсно мають таку можливість?

AVNT — “альтернативний маршрут”: співіснування з великими біржами

AVNT часто сприймають як Hyperliquid для Base, але фактично це аналог Jupiter у мережі Base; Hibachi та Synfutures з ордербук-моделями ближчі до Hyperliquid.

AMM Perp зазвичай критикують за високий рівень прослизань, великі витрати і повільність роботи — менш доречні для інституційних трейдерів у порівнянні з CLOB Perp.

Це не зовсім відповідає дійсності. AMM Perp працюють на ціноутворенні через оракли, тож у торгівлі відсутнє прослизання. Великі угоди додатково захищаються через механізми “price impact”, які можна гнучко налаштовувати — наприклад, безкоштовні угоди при використанні понад 75-кратного плеча.

Проблема інституційної придатності пов’язана, насамперед, із традиційними MM, які не знайомі із AMM-ліквідністю, як це було у перші дні Uniswap. Проте розвиток on-chain MM швидко змінює ситуацію, а альтернативні до ETH-мережі вже переважно вирішили технічні складнощі.

AMM-моделі мають дві ключові переваги:

1. AMM spot відкриває справжній ціновий контроль; permissionless і дешевий випуск (меми, чесні листинги) — шлях до сталого зростання користувачів без участі MM.

AMM-деривативи дають аналогічні можливості — permissionless ціноутворення без потреби MM.

2. AMM Perp не конкурують з CEX за глибину ордербуку чи залучення великих клієнтів. Натомість yield-активи на кшталт JLP/GLP — із великою глибиною — доповнюють функції управління активами на CEX (згадати Binance BTC та SOLV).

Перевірте лістинги Binance: лише три ордербук-проєкти — $inj, $dydx, $aevo; Aevo пов’язаний із Binance, INJ — це актив публічного блокчейну.

Водночас Binance лістить п’ять AMM Perp (окрім JUP): $GMX, $GNS, $AVNT, $SNX, $PERP.

Якщо число CLOB-проєктів у секторі Perp перевищує AMM, очевидний тренд.

Проаналізуйте Avantisfi і новий дизайн GMX: уявлення, що AMM Perp підтримують лише три активи, застаріле. Аналогічно кредитування — це не лише “AAVE/Compound = нудно”, адже KMNO та Morpho втілюють зовсім нові архітектури.

Стратегія “шанхайських поінтів”

Вже проінвестували? Дотримуйтесь обраної стратегії. Приклад Aster доводить: “постійні інвестиції приносять результат” — принцип діє.

Починаєте з нуля? Задайте собі два питання:

1. Чи обрана платформа входить у прямий конфлікт із великими біржами, тобто, чи віднесуть її до “платформних токенів” і виключать з лістингу?
2. Чи здатна платформа забезпечити цінове домінування і глибоку ліквідність без підтримки топових бірж?

Вибір Orderbook-моделі — пріоритети:

• Інвестиції від провідних екосистем public chain (Sui, Monad тощо)
• Впливові, верифіковані біржі, інституції або ключові особи, які приводять публічний трафік (наприклад, CZ для Aster, топ-трейдери-лідери думок для Hype).

При виборі AMM — пріоритети:

• Chain-и із перевіреним механізмом ціноутворення активів: сильна база, кілька кейсів високої капіталізації (Sui, Solana, Base).
• Chain-и, де лідер сектору ще не має контрактного лістингу на Binance.
• AMM Perp із домінуючим TVL у JLP/GLP-подібних активах — глибокі бази ліквідності критично важливі, потім — попит з боку трейдерів.

Ось кілька нішевих, але потенційно вдалих напрямків:

• Ethena’s Ethereal: стійке партнерство з провідними біржами, стратегічна роль у Binance/Ethena-системі, але повільна реалізація.
• BasedApp: фронтенд Hyperliquid, схожий на Axiom для Solana, має власний лаунчпад HypeEVM. Навряд чи буде лістингований на Binance/OKX, але може стати стартовою точкою для формування ціни Hype.
• Phantom: запуск токена MetaMask вказує на масштабні оновлення гаманців цього циклу — ідеальний момент. Phantom отримує прибуток здебільшого зі swaps і фронтенду Hyperliquid; можливий airdrop залежить саме від цих напрямів. Фундаментальні показники свідчать про сильний потенціал (див. WCT), з урахуванням Hyperliquid-складової.

Вирішили ризикувати? Дотримуйтеся “шанхайського” духу!

Відмова від відповідальності:

1. Матеріал републікується з [thecryptoskanda] і є власністю автора [thecryptoskanda]. Якщо маєте питання щодо цієї публікації, звертайтеся до команди Gate Learn, яка діятиме згідно з встановленими процедурами.
2. Відмова від відповідальності: висловлені думки належать лише автору; матеріал не є інвестиційною порадою.
3. Інші мовні версії перекладені командою Gate Learn і не можуть копіюватися, поширюватися чи використовуватися без відповідного дозволу Gate.