Останнім часом ринок постійно обговорює вплив підвищення процентної ставки в Японії, але справжня проблема не в тому, на скільки базисних пунктів зросли ставки,—а в тому, що найбільший у світі канал дешевого фінансування почав поступово звужуватися.

Дохідність 10-річних японських держоблігацій дійсно встановила новий максимум, і цифри виглядають досить вражаюче. Але в чому суть проблеми? У тому, що модель, до якої всі звикли за останні десятиліття, дала тріщину: брати наддешеву позику в єнах і перекладати її в американські облігації, акції, кредитні інструменти, або навіть напряму в BTC чи ETH.

Яка головна умова для безперебійної роботи цього арбітражного ланцюга? Достатньо велика дохідність на різниці ставок.

А зараз що? Вартість позик зростає, а дохідність активів не встигає за цим темпом — ефективність використання кредитного плеча падає. Нові гроші не поспішають заходити, а старі позики при продовженні потрібно добре зважувати: «Якщо ставки ще підростуть, чи не дарма я взагалі цим займаюсь?»

Наразі це лише попередження — ринок усвідомлює зміну структури спреду, але точка напруги ще не настала. Далі потрібно уважно слідкувати за трьома речами:

Перше, чи підніметься дохідність 10-річних японських облігацій до діапазону 1,3%-1,4%?

Друге, чи зможе ФРС на засіданні в грудні дати чіткий план зниження ставок?

Третє, чи зможе глобальна вартість короткострокового фінансування синхронно знизитися?

Якщо ці три умови не співпадуть — арбітражний ланцюг рано чи пізно десь обірветься.

Останнє відновлення ринку більше пов’язане з паузою ФРС у скороченні балансу та пожвавленням очікувань на зниження ставок, а не з «усуненням ризику японських ставок». Зростання ставок у єнах не обвалить ринок миттєво, але діятиме як хронічна хвороба — поступово знижуючи його стійкість.

Уявіть: раніше вам дозволяли безкоштовно позичати гроші й заробляти 4% на американських облігаціях, а тепер раптом доведеться платити 1% річних. Це ще можна пережити. Але коли відсоток зросте до 3-4%? Звичайна людина, швидше за все, продасть активи, щоб повернути борги, а не продовжуватиме наполегливо тримати позицію.

ФРС дійсно трохи додала ліквідності, але SLR-виключення не було запроваджено, ризик рецесії теж не зник остаточно, тому говорити про повний розворот тренду ще надто рано.

Втім, інститути вже потихеньку збирають позиції — отже, вікно можливостей дійсно трохи відкрилося. Просто зараз це не час бездумно кидатися у ринок, це радше стан, коли бачиш можливості, але й усвідомлюєш, що ризики стоять зовсім поруч і уважно спостерігають за тобою.