#SECAndCFTCNewGuidelines

Кінець нормативної невизначеності: як новітня спільна база SEC та CFTC переформатує всю криптоіндустрію

Найзначущий нормативний зсув в історії крипто щойно стався, і більшість людей ще його не усвідомила
Майже десятиліття тривала єдина найпаралізуюча сила в криптоіндустрії — це була не волатильність ринку, не ризик ліквідності, не навіть вразливості безпеки. Це була нормативна невизначеність. Відсутність чітких, послідовних правил, які визначають, що насправді є цифровим активом — чи це цінний папір, товар, валюта, колекційна річ або щось абсолютно новітнє — створила юридичне та операційне середовище настільки неоднозначне, що серйозний інституційний капітал залишався осторонь, легітимні проекти працювали в постійній юридичній небезпеці, а правоохоронні дії проводилися не на основі чітких правил, а на заперечуваних тлумаченнях законів, написаних десятиліття назад, задовго до виникнення блокчейну.

Ця епоха тепер офіційно закінчилася.
У розвитку, яке заслуговує на набагато більше уваги, ніж отримує короткострокова цінова динаміка, SEC та CFTC спільно випустили знакову нормативну базу — координовану під назвою "Project Crypto" — яка вперше забезпечує структурну, голосовану, опубліковану ясність щодо того, як саме класифікуються цифрові активи, хто регулює що, і які правила взаємодії діють для кожного учасника екосистеми. Це не лист персоналу. Це не неофіційна рекомендація. Це комісійний тлумачний документ, по якому голосувала вся комісія SEC, опублікований у Федеральному реєстрі та явно координований із CFTC для узгодженості.

Епоха Gensler'а зброярної неясності закінчилась. Пост-Clayton'івська база "інвестиційного контракту", яка генерувала роки правоохоронної невизначеності, замінена. Те, що буде далі — це визначений, прохідний нормативний ландшафт, і його розуміння тепер обов'язкове для будь-кого, хто серйозно тут працює.

Що насправді каже нова база SEC
Galaxy Research аналітик Alex Thorn, один із найперевірених аналітиків, які стежать за нормативними розвитками в крипто, цього тижня підсумував основну структуру нової рекомендації SEC. Базова структура встановлює п'ять категорій цифрових активів з принципово різним нормативним статусом для кожної:

Цифрові товари — активи, які функціонують як децентралізовані сховища вартості або засоби обміну без централізованої сутності, яка видаває, що робить постійні істотні обіцянки власникам. Вони переважно підпадають під юрисдикцію CFTC і не розглядаються як цінні папери. BTC є найяснішим прикладом.

Цифрові колекційні речі — NFT та подібні активи, вартість яких випливає з унікальності та культурної значущості, а не з очікування прибутку з управлінських зусиль. Не є цінними паперами в переважній більшості випадків.

Цифрові утиліти — токени, які надають доступ до конкретної платформи, сервісу або протоколу, де вартість прив'язана до використання, а не до очікування інвестиційного повернення. Це активи, які створили найбільшу правоохоронну неясність за попередньою базою. Нова рекомендація надає безпечні гавані умови, за яких утилітарні токени не розглядаються як цінні папери, навіть під час первісного розповсюдження.

Стейблкойни — окрема категорія зі своїми нормативними міркуваннями, переважно навколо вимог до резервів та механізмів погашення, а не аналізом цінних паперів. Координація із законодавством Congressional Clarity Act розвивається паралельно.

Цифрові цінні папери (або Токенізовані цінні папери) — це єдина категорія, яка залишається чітко під законодавством про цінні папери. Якщо актив представляє власність в підприємстві, допускає правовласникам дивіденди або розподіл прибутків, або продається переважно як інвестиція у керований бізнес, це цінний папір і повинен бути зареєстрований або звільнений за федеральним законодавством про цінні папери.

Критичне уточнення: тільки Категорія 5 потребує реєстрації цінних паперів. Попередня правоохоронна позиція — яка розглядала майже будь-який токен як потенційний незареєстрований цінний папір на основі широкого тлумачення тесту Howey — явно замінена більш структурованим, вужчим аналізом.

Чотири зміни правил, які мають найбільше значення
Зміна правил 1: Тест "Достатньої децентралізації" усунений
За попередньою базою проекти стверджували, що їхні токени стають не-цінними паперами, як тільки базова мережа досягне "достатньої децентралізації" — стандарту, який ніколи офіційно не визначався, застосовувався непослідовно в правоохоронних діях та залишав проекти в постійному стані невизначеності щодо того, коли, якщо коли-небудь, вони перейшли юридичний поріг. Нова рекомендація цілком усуває цей тест і замінює його конкретним, об'єктивним критерієм: чи видавець здійснив та виконав публічно розкриті основні зобов'язання щодо розвитку. Як тільки ці зобов'язання явно виконані, актив може торгуватися на вторинних ринках без тривалої класифікації цінних паперів, незалежно від будь-якої подальшої діяльності спільноти щодо розвитку.

Зміна правил 2: Торгівля на вторинному ринку явно захищена для не-цінних паперів
Одним із найбільш операційно шкідливих аспектів попереднього правоохоронного середовища була теорія про те, що торгівля токеном на вторинному ринку могла б самостійно становити незареєстровану пропозицію цінних паперів, навіть якщо первісна емісія проводилась законно. Нова рекомендація явно відкидає цю позицію. Не-цінні папери цифрові активи в Категоріях 1 через 4 можуть вільно торгуватися на вторинних ринках без запуску вимог реєстрації цінних паперів. Біржі, які котирують ці активи, не працюють як незліцензовані біржі цінних паперів.

Зміна правил 3: Безпечні гавані для Аірдропів, Майнінгу та Стейкінгу
Нова база явно забезпечує захист безпечних гаваней для трьох найпоширеніших механізмів розповсюдження та участі токенів в криптоекосистемі. Аірдропи — розповсюдження токенів існуючим власникам або користувачам як механізм просування чи управління — не становлять пропозицію цінних паперів. Майнінг — процес перевірки транзакцій та отримання новостворених токенів як компенсація — не є транзакцією цінних паперів. Стейкінг — блокування токенів для участі в перевірці мережі та отримання урожайності як компенсація — не є інвестиційним контрактом.

Ці три безпечні гавані усувають юридичну хмару, яка нависала над участю DeFi, стейкінговими сервісами та механіками розповсюдження токенів роками.

Зміна правил 4: Аналіз "Зусиль інших" Різко Звужений
Четвертий елемент тесту Howey — що інвестиційний контракт потребує очікування прибутку від "зусиль інших" — застосовувався за попередньою базою, щоб включати по суті будь-яку діяльність третьої сторони, яка могла б вплинути на ціну токена, включаючи обговорення спільноти, коментарі соціальних мереж та діяльність розробників третьої сторони. Нова рекомендація обмежує цей аналіз тільки основними зобов'язаннями щодо управління видавця. Те, що говорить спільнота, що будують розробники третьої сторони, що постять облікові записи соціальних мереж — ніщо з цього не приписується видавцю для цілей аналізу цінних паперів.

Більш широка картина: чому цей момент є структурною точкою перелому
Історія кожного великого фінансового ринку включає момент, коли нормативна база дозріває від реактивної та неоднозначної до проактивної та структурованої. Ця зрілість, як правило, є передумовою для наступної великої хвилі інституційного капіталу та масового прийняття, тому що капітал — особливо інституційний капітал — не тече в масштабі на ринки, де юридичні правила невідомі або застосовуються непослідовно.

Спільна база SEC та CFTC — це момент зрілості для крипто. Вона не вирішує кожне питання. Вона не усуває всю складність комплаєнсу. Вона не запобігає майбутнім правоохоронним діям проти справжнього шахрайства. Те, що вона робить — це замінює режим примусової невизначеності на режим визначених правил — а такий зсув, як тільки він стається, має тенденцію бути необоротним.

Хештег говорить SECAndCFTCNewGuidelines. Реальність більша, ніж хештег пропонує. Це нормативна основа, на якій буде побудована наступна фаза індустрії.