華爾街點評AMD財報：營運支出限制盈利能力，市場焦點轉向下半年機架規模AI

AMD最新發布的2025年第四季度財報雖在營收上超出市場預期，但其背後亮眼的數字並未能完全打消華爾街的疑慮。核心在於，公司營運支出超出預期，持續限制著盈利能力的釋放，市場正將關注焦點轉向其能否在下半年憑藉機架規模AI產品實現關鍵性突破。

據摩根士丹利、高盛等多家華爾街投行分析，AMD第四季度實現營收103億美元，同比增長34%，環比增長11%，顯著超越市場普遍預期的96.7億美元。然而，市場認為這一業績中包含了約3.9億美元的一次性特殊銷售收入，剔除此因素後，其營收增長實質僅略高於業績指引的上限。

業績增長的核心驅動力仍是數據中心業務，該部門四季度收入達53.8億美元，環比增長24%。值得注意的是，若剔除前述一次性收入，其環比增速將降至約15%。其中，伺服器CPU業務受AI需求推動，環比增長約10%，創下歷史新高；數據中心GPU收入則環比勁增約40%至27.5億美元，主要得益於新一代MI355X產品的產能持續提升。

**儘管業務表現強勁，但高於預期的營運支出成為多家機構研報中的共同關注點，市場擔憂這將繼續限制其營運槓桿的改善空間。**目前，投資者正期待公司管理層承諾的、將於下半年放量的機架規模AI產品，能成為推動盈利能力實質性提升的關鍵催化劑。

一季度指引好於預期，但營運支出引發關注

AMD對2026年第一季度的業績指引顯示，**其營收前景優於市場共識。**公司預計季度營收約為98億美元，高於市場預期的94億美元，儘管這較前一季度環比下降約5%。分業務來看，數據中心業務預計將實現環比增長，其中伺服器CPU收入有望在傳統淡季實現雙位數增長，而數據中心GPU收入在剔除特定因素影響後預計將環比持平至小幅增長。

然而，**引發市場關注的是其成本控制問題。**公司指引的營運支出達30.5億美元，顯著高於市場預期的29.4億美元。**這已是其營運支出連續多個季度超出預期。**高盛分析師James Schneider在其報告中指出，AMD上一季度營運支出已達30億美元，遠高於此前28.2億美元的指引中點，並強調公司將繼續增加投入以支持其在AI系統與軟體領域的戰略投資，預計2026年下半年營運支出還將出現顯著的環比增長。

與此同時，公司給出的毛利率指引雖小幅高於預期，但其55%的水平中包含約1億美元此前預留庫存的銷售收益，這在一定程度上削弱了該指標的“含金量”。

MI455系列按計劃推進，長期增長目標不變

儘管面臨短期的營運效率挑戰，**AMD再次向市場明確了其基於MI455系列GPU的下一代機架級AI產品的時間表與市場預期。**公司確認，該產品將按原計劃於2026年第三季度開始向客戶交付，並將在第四季度實現更大規模的收入爬坡，以此駁斥了近期關於產品可能延期的市場傳聞。

管理層進一步披露了關鍵客戶部署進度，包括OpenAI預計將在今年下半年開始部署基於MI-4XX架構、總容量達1吉瓦（GW）的AI算力集群，而甲骨文的相關部署也確定將於2026年及之後陸續啟動。基於此，公司對實現數據中心GPU收入在2027年達到“數百億美元”的目標保持高度信心，並預計未來三到五年內，數據中心業務年增長率將超過60%，帶動公司整體收入的複合年增長率達到約35%。

摩根士丹利分析師Joseph Moore指出，**儘管存在短期一次性因素的擾動，但伺服器CPU在傳統淡季依然實現增長，這為全年業績提供了積極信號。**他同時強調，AMD在多個主要雲計算市場已達到多數份額地位，這一結構性優勢對其未來競爭格局極為有利。

其他業務喜憂參半，PC成本壓力顯現

客戶端業務第四季度錄得31億美元收入，環比增長13%，**主要得益於高端產品組合的改善與市場份額的提升。然而，管理層對2026年該業務前景持謹慎看法，預計個人電腦市場將面臨關鍵元器件成本上漲的壓力，這可能使下半年市場需求低於傳統季節性水平。**摩根大通全球研究團隊預測，2026年全球個人電腦出貨量或同比下降約9%。

遊戲業務第四季度收入為8.43億美元，環比大幅下降35%，主要因索尼和微軟為應對假日季需求，已於第三季度完成主機半定制芯片的集中備貨，導致本季度相關收入自然回落。由於新一代旗艦遊戲主機預計在2027年推出，該業務在2026年預計將難以實現增長。

嵌入式業務在第四季度表現出積極復甦跡象，收入達9.5億美元，環比增長11%，並實現自2023年6月以來的首次同比正增長。管理層預計該業務將在2026年全年實現增長，主要動因在於渠道庫存已基本消化完畢，工業、汽車及通信等多個終端市場需求正逐步回暖。

投行維持謹慎立場，估值已較充分

面對AMD最新公布的業績與展望，多家主要投行維持了中性評級。各家機構觀點均指出**，AMD雖具增長潛力，但當前估值已对此有所體現，且短期營運效率是核心制約因素。**德意志銀行分析師Ross Seymore認為，公司的穩健執行與長期增長前景已在當前股價中得到充分反映。

摩根大通分析師Harlan Sur強調，在AMD能夠於2026年下半年展示出清晰的營運槓桿改善之前，支出問題將持續對股價形成壓制。高盛已將2026-2028年的每股收益預期平均下調4%，主因收入增長預期被更高的營運支出所抵消；摩根士丹利也大幅上調了全年營運支出預期。

投行共識認為，**AMD在伺服器CPU與客戶端市場的地位穩固，數據中心GPU業務的長期潛力可觀。然而，對於其即將推出的機架級AI產品的執行風險、潛在的客戶集中度問題，以及短期內可見的營運槓桿不足，仍是市場的主要擔憂。**在MI450/Helios等新產品證明其市場接受度並帶動盈利能力改善之前，公司股價或難以實現顯著突破。

風險提示及免責條款

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