文:バブル
「ホワイトハウスは、暗号会社に対して差別を行っている銀行を罰するための行政命令を発表する準備をしている」とのニュースが最近、友達の間で話題になっています。暗号通貨業界に2年以上携わっている人々は、このニュースを見て目をこすり、再確認し、「まるで別の時代のようだ」と感嘆することでしょう。
しかし、時間はわずか1年しか経っておらず、2023年3月に「窒息点行動2.0」が全面実施され、バイデン政権下で連邦準備制度、FDIC、OCCなどの機関が共同声明を発表し、暗号通貨業務を「高リスク」分野として位置付け、銀行に対して暗号顧客のリスクエクスポージャーを厳格に評価するよう求めました。規制当局は非公式な圧力を通じてSignature BankやSilverGate Bankなどの暗号フレンドリーな銀行にコア業務を停止させ、新規顧客の受け入れを制限しました。支払いおよび取引プラットフォームの開発者は、この時期に特に強く感じるべきで、Coinbaseなどの暗号上場企業は真ん中に置かれ、独立した銀行関係ネットワークを構築するために数億ドルを投入せざるを得なくなりました。中小規模の暗号スタートアップはKYC/AML要件を満たせず、大量にオフショア登録を行っています。
過去1ヶ月の政策の流れは、ほぼすべての暗号資産のタイプを再定義するかのように迅速に進行しました。ステーブルコイン、DeFi、ETF、LSTなどを含めて。従来の金融機関の加速的な参入や、コイン株会社の流行は、強い断絶感をもたらしています。しかし、これらの法案は「機関」にスタート信号を与えるだけでなく、私たちはその中でどんな機会を見つけることができるのでしょうか？
四つの声明、三つの法案、二つの行政命令
解釈の前に、まず7月から8月にかけてアメリカ政府と規制機関が次々に発表したいくつかのものを完全に振り返ってみましょう。それらは密集していて断片的ですが、パズルのように組み合わさって現在のアメリカの暗号規制の青写真を形作っています。
7月18日 トランプがGENIUS法に署名
この法案は、アメリカ初の連邦レベルのステーブルコイン規制フレームワークを確立しました。具体的には：
要求支払い型ステーブルコイン100%を米ドルまたは短期国債などの流動資産で担保し、月次開示を行う。
ステーブルコインの発行者は、「連邦資格発行者」または「州資格発行者」のライセンスを取得する必要があります。
法案は、発行者が保有者に対して利息を支払うことを禁止し、破産時にステーブルコインの保有者を優先的に保護することを要求しています。
法案は、決済型ステーブルコインが証券や商品ではないことを明確に定義しています。
7月17日、下院はCLARITY法を可決しました
この法案は暗号資産市場の構造を確立することを目的としており、具体的な内容は次のとおりです：
明確にCFTC（デジタル商品を監督）とSEC（制限的デジタル資産を監督）に管轄権を割り当てる。
プロジェクトが一時的な登録を通じて、ネットワークが成熟した後に証券からデジタル商品に転換できるようにし、開発者や検証者などの分散型参加者に安全な港を提供します。CLARITY法はデジタル商品の発行に対して「証券法」第4(a)(8)の免除を創出し、12ヶ月ごとの資金調達の上限は5000万ドルとし、「成熟したブロックチェーンシステム」のテストを使用して、ネットワークが誰の管理も受けていないかどうかを判断します。
7月17日、下院は「反CBDCサーベイランス州法」を可決しました
下院はこの法案を通過させ、連邦準備制度が一般市民に中央銀行デジタル通貨（CBDC）を発行することを禁止し、連邦機関によるCBDCの研究開発を禁止します。議員トム・エマーは、この法案について、CBDCは「政府の監視ツール」になる可能性があると説明し、法案は大統領のCBDC開発禁止の大統領令を法律に書き込むことで、市民のプライバシーと自由を保護します。
7月29日、SECはビットコインとイーサリアムの現物ETF「実物申赎」を承認しました。
委員会はビットコインやイーサリアムなどの暗号資産取引商品の、現金ではなく暗号資産の実物でのシェアの創設と償還を許可することを承認しました。これは、ビットコインとイーサリアムが金などの商品と同様の扱いを受けることを意味します。
7月30日、ホワイトハウスは166ページの「デジタル資産市場ワーキンググループ報告書」（PWG報告）を発表しました。
ホワイトハウスのデジタル資産ワーキンググループが166ページの報告書を発表し、包括的な暗号政策の青写真を提案しました。内容は以下の通りです：
デジタル資産の分類システムを確立し、証券型トークン、商品型トークン、商業/消費型トークンを区別することを強調します。
国会にCLARITY法に基づいてCFTCに非証券デジタル資産の現物市場を規制する権限を与え、DeFi技術を受け入れるよう求める。
SEC/CFTC に対して、免除、安全な港、規制サンドボックスを通じて暗号資産の発行と取引を迅速に解放することを提案します。
銀行部門の暗号革新を再起動し、銀行がステーブルコインを保管できるようにし、連邦準備制度の口座取得プロセスを明確にすることを提案します。
7月31日・8月1日 SEC「Project Crypto」プランとCFTC「Crypto Sprint」プラン
アメリカ証券取引委員会の講演で、アトキンスは「Project Crypto」計画を開始し、証券規則の現代化を目指し、アメリカの資本市場をブロックチェーン上に移行させることを目的としています。SECは明確な暗号資産の発行、保管、取引規則を策定し、規則が整備されるまでの間、解釈と免除の権限を使用して従来の規則が革新を妨げないようにします。具体的な内容は以下の通りです：
暗号資産の発行をアメリカに回帰させ、デジタル商品、ステーブルコイン、コレクティブルなどのカテゴリーを区別する明確な基準を制定する。
保管規定を改訂し、市民が自己保管デジタルウォレットの権利を持っていることを強調し、登録された仲介者が暗号保管サービスを提供することを許可する。
「スーパーアプリ」を推進し、ブローカーが単一のプラットフォームで証券と非証券の暗号資産を同時に取引し、ステーキングや貸付などのサービスを提供できるようにする。
ルールを更新して、分散型金融（DeFi）とオンチェーンソフトウェアシステムのためのスペースを作成し、純粋なソフトウェア発行者と仲介サービスの区別を明確にし、革新的な免除を探求して、新しいビジネスモデルが「弱いコンプライアンス」の下で迅速に市場に参入できるようにします。
その後、8月1日、米国商品先物取引委員会（CFTC）は「クリプトスプリント」（Crypto Sprint）の規制プログラムを正式に開始し、Project Cryptoと協力して推進しました。4日後の8月5日、現物暗号資産をCFTC登録の先物取引所（DCM）でのコンプライアンス取引に含めることをさらに提案しました。これは、Coinbaseやオンチェーンデリバティブプロトコルを含む、登録されたDCMを通じてコンプライアンス運営許可を得ることができることを意味します。
8月5日 SECコーポレートファイナンス部のリキッドステーキング活動に関する声明
SECの財務部は声明を発表し、流動性ステーキングシナリオを分析し、流動性ステーキング活動自体は証券取引に関与しないと考えている。流動性ステーキング証明書（Staking Receipt Token）は証券ではなく、その価値はステークされた暗号資産の所有権を示すものであり、第三者の起業や管理の努力に基づくものではない。この声明は、流動性ステーキングが投資契約を構成しないことを明確にし、DeFiステーキングサービスにより明確なコンプライアンスの余地を与える。
8月5日窒息防止作戦2.0大統領令草案
この法令は、暗号通貨会社や保守派の人々に対する差別の問題を解決することを目的としており、政治的理由で顧客との関係を断った銀行に対して罰金を科すことを脅かし、合意命令またはその他の懲戒措置を講じることを求めています。報告によると、この行政命令はまた、金融機関が「平等な信用機会法」や独占禁止法、消費者金融保護法に違反しているかどうかを調査するように規制機関に指示しています。
8月7日、トランプは401(k)年金投資に関する大統領令に署名しました。
401(k)の年金によるプライベートエクイティ、不動産、暗号通貨などの代替資産への投資を許可することを提案しています。この動きは、約12.5兆ドルの年金市場を活用しようとする業界に大きなブレークスルーをもたらすでしょう。
万物上链のスーパーアプリ時代、どの暗号トラックが政策の恩恵を受けることができるか
これにより、アメリカは暗号分野におけるコンプライアンスの枠組みを構築しました。トランプ政権は、ステーブルコイン法案と中央銀行デジタル通貨反対法案を用いて「ステーブルコイン」の基礎的地位を確立しました。第一に米国債に結びつき、第二に世界的流動性にリンクさせることで、その基盤をもとにステーブルコインをさまざまな暗号分野に無条件で拡張できるようになります。また、CLARITY Act天才法案によってSECとCFTCの管轄範囲が確立されました。そして、7月29日から8月5日までの短い1週間の間に発表された4つの声明は、チェーン上に関連する内容が多いです。BTCやETHのETF「実物償還」のオープンから流動性ステーキング証明書などの情報は、まず「古いお金」のチャネルをチェーン上に接続し、その後「DeFi収益」を用いてより多くの金融システムをチェーン上に拡張するためのものです。最近発表された2つの行政命令は、実際に「銀行」や「年金」のお金を暗号分野に注入するものです。この一連の組み合わせは、暗号の歴史において初めて本当に意味のある「政策ブルマーケット」をもたらしました。
AtkinsがProject Cryptoを発表する際に、重要な概念「Super-App（スーパーアプリ）」について言及しました。これは製品サービスの「横断的統合」を指し、彼の構想では、将来的には単一のアプリで顧客に全方位の金融サービスを提供できるとされています。Atkinsは次のように述べています。「代替取引システムを持つブローカーは、50州以上のライセンスや複数の連邦ライセンスを取得することなく、非証券型暗号資産、暗号資産証券、従来の証券の取引、さらには暗号資産のステーキングや貸し出しなどのサービスを同時に提供できるべきです。」
今年最も注目されるスーパーアプリの候補について議論すると、伝統的な証券会社のロビンフッドと最初の「コンプライアンス」取引プラットフォームであるコインベースが外せません。ロビンフッドは今年、ビットスタンプを買収し、トークン化株式（tokenized equity）を開始し、Aaveと提携してオンチェーン（プラットフォーム内取引とチェーン上取引を同時に行う）に移行しました。一方、コインベースは、傘下のベースチェーンエコシステムとコインベース取引所の経路をさらに統合し、ベースウォレットをアップグレードして、ソーシャルおよびオフチェーンアプリケーション層サービスを統合したアプリにしました。しかし、スーパーアプリの背景における各分野のRWAこそが真の爆発です。
政策が伝統的な資産をブロックチェーンに移行することを奨励した後、イーサボンド、株式のブロックチェーン化、短期国債のトークン化が徐々にコンプライアンスの道を歩むことになります。RWA.xyzのデータによれば、世界のRWA市場は2022年の約50億ドルから2025年6月には約240億ドルに成長する見込みです。しかし、これをRWAと呼ぶよりも、フィンテックと呼ぶ方が良いでしょう。その目的は、制度や技術の面から金融サービスをより効率的にすることです。1960年代に誕生した不動産投資信託（REIT）、E-gold、そしてその後のETFの登場を経て、分散型台帳の登場、染色BTC、アルゴリズム安定コインなどの無数の実験の失敗と成功を経て、彼らはRWAに変わりました。
現時点で政策体系からの認可を受けたことで、最も信頼できる裏付けとなり、その市場は巨大になるでしょう。ボストンコンサルティンググループは、2030年までに世界のGDPの10%（約16兆ドル）がトークン化されると考えています。一方、スタンダードチャータード銀行は、2034年までにトークン化された資産が30兆ドルに達すると見積もっています。トークン化はコスト削減、引受の円滑化、資金流動性の向上を通じて、機関企業にとって興奮する新たな扉を開きます。また、リスクをより多く引き受ける準備ができている投資家のリターンを向上させるのにも役立ちます。
ステーブルコインの本質、オンチェーン国債
暗号通貨におけるRWAを議論する際、米ドル資産、特に米ドル通貨と米国債は常に中心的な役割を担っています。これは近80年の経済史の結果であり、1944年のブレトンウッズ体制の発展により、米ドルは世界金融の柱となっています。世界の中央銀行は大部分の準備を米ドル建て資産に保有しており、世界のおよそ58%の公的外貨準備が米ドルで保有されており、その大部分は米国債に投資されています。米国債市場は世界最大の債券市場であり、約28.8兆ドルの未払い債券と比類のない流動性を持っています。外国政府と投資家だけで約9兆ドルの債務を保有しています。
歴史的に、アメリカ国債の深さ、安定性、信用品質に匹敵する資産はほとんど存在しません。優良な政府債券は、資本を安全に保管し、他の投資の担保として使用するために、機関投資ポートフォリオの基盤です。暗号の世界は、これらの同じ基本面を利用しており、ステーブルコインが暗号の最大の「出入口」となった後、双方の関係はかつてないほど深まっています。
一方では、暗号通貨は中本聡の期待「ドル体系の代替品を構築する」を達成していないが、むしろドルに基づく金融システムのより効果的なインフラとなっている。しかし、これがアメリカ政府が「その存在を全面的に受け入れる」ための必要条件となり、実際、アメリカ政府はこれまで以上にそれを必要としている可能性がある。
最近、サウジアラビア、アラブ首長国連邦、エジプト、イラン、エチオピアなどの国々が加わることで、BRICSグループの2024年のGDP総額は29.8兆ドルに達し、アメリカの29.2兆ドルのGDPを超え、GDPの観点からアメリカは世界最大の経済グループではなくなりました。過去20年間で、BRICS諸国の経済成長率は明らかにG7を上回っています。
2025年5月15日時点のアメリカ財務省のデータによると、テザーのアメリカ国債保有は韓国を上回っている。出典：Messari
強く関連するステーブルコインは、世界の金融システムにおいて独自の地位を持っており、短期の米国債を最も流動性が高く、効率的でユーザーフレンドリーなパッケージとして提供し、米ドルの去勢化に関連する2つの障害を効果的に解決します：米ドルのグローバル取引における主導的地位を維持し、同時に米国債に対する持続的な需要を確保することです。
2024年12月31日時点の米ドル保有者データによると、ステーブルコイン保有者は5年間の発展期間において、伝統的な米ドルの数世紀の合計の15%～30%に達しました。出典：Ark Investment
USDCやUSDTなどのドルペッグのステーブルコインは、トレーダーに安定した取引通貨を提供し、従来の機関が依存する同じ銀行預金と短期国債によって支えられています。しかし、このような国債のステーブルコインの国債収入は保有ユーザーが所有するものではありませんが、より多くのオンチェーンの金融商品がアメリカ国債の概念を取り入れています。現在、オンチェーンでトークン化された国庫券を構築するための主な2つの方法があります：収益生成メカニズムとベース変換メカニズム。
例えば、OndoのUSDYやCircleのUSYCなどの収益トークンは、さまざまなメカニズムを通じて資産価格を引き上げ、基礎的な収益を蓄積します。このモデルでは、累積収益率のために、USDYは6か月後の価格が今日よりも高くなります。一方、ブラックロックのBUIDLやフランクリン・テンプルトンのBENJI、またはOndoのOUSGなどの変動基準トークンは、事前に定義された時間間隔を通じて新たに発行されたトークンを通じて収益を配分し、米ドルの平価を維持します。
「収益型ステーブルコイン」や「米国債のトークン化」については、TradeFiにおけるファンドのポートフォリオの採用と同様に、オンチェーンの金融商品が安定した収益の一環としてオンチェーンの米国債を採用することになり、高リスクのDeFiの代替品となっています。これにより、暗号投資家は最小限のリスクで安定した4-5%の年利を得ることが可能です。
最も簡単にお金を稼げる分野、チェーン上の信用貸付
伝統的な貸借業界は、金融システムの最も核心的な利益セクターの一つです。magistral consulting の研究によると、2024 年の世界の信用市場の規模は 11.3 兆ドルに達し、2025 年には 12.2 兆ドルに達すると予測されています。それに対して、全体の暗号貸借市場の規模はまだ 300 億ドルに満たず、しかし利回りは一般的に 9–10% で、伝統的金融よりも遥かに高いです。もし規制が再び制限されなければ、巨大な成長空間が解放されるでしょう。
2023年3月、チューリッヒ大学のジュリオ・コルネッリが率いる研究チームは、『銀行と金融の雑誌』において、大手テクノロジー企業の貸付の重要性に関する論文を発表しました。研究は、明確なフィンテック規制の枠組みが新しい貸付活動を倍増させることができると示しています（ある研究によれば、フィンテックの借入量は明確な規制がある場合に103%増加します）。暗号貸付に関しても同様の理屈が適用されます：政策が明確であれば、資本は自然に集まります。
貸付市場の規模、出典:Magistral Consulting
したがって、RWA分野でますます多くの資産がブロックチェーンに上場される時期に、規制後の最大の受益者の一つはオンチェーン貸付業界かもしれません。現在、Crypto分野は伝統的金融における「政府信用ポイント」システムのようなビッグデータサポートを持っていないため、「担保資産」に依存するしかなく、DeFiを利用して二次債権市場に進出し、リスクを分散させています。そのため、現在、プライベートクレジット類資産はオンチェーンRWAの約60%のシェアを占め、約140億ドルに達しています。
この潮流の背後には、伝統的な機関の深い関与があり、その中で最大の割合を占めているのが、最近上場を議論しているFigureです。彼らが提供する、資産の証券化と貸付金融シーン専用に設計されたCosmosエコシステムのProvenanceは、2025年8月10日までに約110億ドルのプライベートクレジット資産を管理しており、この分野の75%を占めています。その創設者は前SoFiの創設者Mike Cagneyで、貸付分野の「連続起業家」として、ブロックチェーン貸付においても手腕を発揮しています。このプラットフォームは、貸付の開始、トークン化、二次取引の全過程をつなげています。
第2位は、3300億ドルの資産運用会社Janus Hendersonとの提携によるTradableで、年初にZksync上で17億ドルのプライベートクレジットをトークン化し（これによりZksyncは第2の「貸し借りチェーン」となりました）、第3位は「世界コンピュータ」イーサリアムですが、その分野における市場シェアはProvenanceの1/10に過ぎません。
左:「Credit Chain」の市場価値、右:クレジットプロジェクトの市場価値、出典:RWAxyz
DeFiネイティブプラットフォームは、RWAの貸出市場にも進出しています。例えば、Maple Financeは累計で33億ドル以上のローンをマッチングしており、現在の活発なローンは約7.77億ドルで、その一部は実際の売掛金に向けられています。MakerDAOも国債や商業ローンなどの実際の資産を配置し始めており、GoldfinchやTrueFiなどのプラットフォームも早くから布陣を整えています。
このすべては規制の敵意の下で抑えられていましたが、今や「政策の緩和」によりこの分野が完全に活性化される可能性があります。
例えば、Apolloはその旗艦クレジットファンドACREDのトークン化ファンドを発表しました。これにより、投資家はSecuritizeを通じてsACREDトークンを鋳造し、自身の持分を表すことができ、そのトークンをDeFiプラットフォーム（例えばPolygon上のMorpho）で借り入れアービトラージ操作に利用できます。RedStone価格オラクルとGauntletリスク管理エンジンを通じて、sACREDは担保として安定コインを借り出され、さらにレバレッジをかけてACREDを買い戻すことにより、5-11%の基礎収益率を16%の年率にレバレッジ化します。この革新は、機関クレジットファンドとDeFiレバレッジを組み合わせたものです。
sACREDリボルビングローン構造、出典:レッドストーン
より長期的には、401(k)の改革が、オンチェーンのクレジットに間接的な利益をもたらすでしょう。Wintermuteの店頭取引業者Jake Ostrovskisは、この動きの影響を過小評価してはいけないと述べています。「ビットコインとイーサリアムの2%の配置を比較するだけで、これまでのETFの累積流入量の1.5倍に相当し、3%の配置では市場全体の資金流入量が倍増します。重要なのは、これらの買い手のほとんどが価格に対して敏感でなく、戦術的な取引ではなく、配置基準の満たすことに集中しているということです。」従来の年金の収益需要は、安定した高収益のDeFi製品への投資興味を生むことが期待されます。例えば、不動産債務、小企業ローン、プライベートクレジットプールに基づくトークン化された資産が適切に規制されれば、年金の新しい選択肢となる可能性があります。
現在の市場シェア上位 10 のオンチェーン貸付プロジェクト、出典：RWAxyz
規制が明確な前提の下で、この種の機関レベルの「DeFiクレジットファンド」は迅速に複製される可能性があります。結局のところ、ほとんどの大手機関（アポロ、ブラックロック、JPモルガン）は、トークン化を市場の流動性と収益性を高めるための重要なツールと見なしています。2025年以降、より多くの資産（不動産、貿易金融、さらには住宅ローンなど）がトークン化されてオンチェーン化されるにつれて、オンチェーンクレジットは数兆ドル規模の市場になることが期待されています。
5*6.5時間の「アメリカの価値」を、全世界の人々が7*24時間楽しめる「オンチェーン米国株」に変えます。
アメリカの株式市場は、世界最大の資本市場の一つです。2025年中期までに、アメリカの株式市場の総時価総額は約50–55兆ドル（USD）であり、世界の株式市場の総時価総額の40%–45%を占めています。しかし、このような巨大な「アメリカの価値」は長年にわたり、週5日、1日約6.5時間のウィンドウ内でしか取引できず、地域や時間の制限が明らかでした。現在、この状況は書き換えられつつあり、オンチェーンのアメリカ株は、世界中の投資家が24時間年中無休でアメリカの株式市場に参加できるようにしています。
オンチェーン米国株とは、米国上場企業の株式をブロックチェーン上のトークンとしてデジタル化し、その価格は実際の株式に基づいており、実際の株式またはデリバティブによって支えられています。このトークン化された株式の最大の利点は、取引時間が制限されないことです：従来の米国株取引所は平日約6.5時間しか開いていませんが、ブロックチェーンベースの株式トークンは24時間取引可能です。現段階では、米国株のトークン化は主に3つの方向で実現されています：第三者のコンプライアンス発行 + マルチプラットフォーム接続モデル、ライセンスを持つ証券会社の自己発行 + クローズドループのオンチェーントレーディング、差金決済取引（CFD）モデル。
現在の市場では、Republicが「Pre IPO」のミラーコインを発売したり、Hyperliquidで「Pre IPO」のVentualsをショートとロングができたりするなど、さまざまな米国株のトークン化関連プロジェクトが登場しています。また、TradeFiと暗号圏での二重の地震を引き起こしたRobinhood、複数の機関が協力しているxStocks、株の配当を受け取ることができるMyStonk、そして券商とオンチェーントークンのデュアルトラックプレイを融合したDeFiのStableStockがまもなく登場します。
このトレンドの背後には、規制環境の迅速な明確化と伝統的な巨頭の参入があります。ナスダック取引所はデジタル資産版のATS（代替取引システム）の設立を提案しており、トークン化された証券と商品トークンの共同上場取引を許可することで、市場の流動性と効率を向上させようとしています。SEC委員のポール・アトキンス（Paul Atkins）は、伝統的な証券をブロックチェーンに移行することを音楽メディアのデジタル革新に例えました。デジタル音楽が音楽産業を破壊したように、証券のブロックチェーン化は新しい発行、保管、取引モデルの実現を目指し、資本市場のあらゆる側面を再構築する可能性があります。しかし、この分野はまだ初期段階にあり、数十億ドル規模の他のRWA分野と比較すると、米国株のトークン化トラックの上昇余地はより大きいように思われます。現在、チェーン上の株式の総市場価値は4億ドルにも満たず、月間取引量はわずか3億ドル程度です。
その理由は、解決すべき実際の問題は、コンプライアンスの道筋が完全には開かれておらず、機関の参入規制が複雑で、入金プロセスに多くの摩耗があることです。しかし、ほとんどのユーザーにとって、実際に解決すべき最も重要な問題は流動性の不足です。テクノロジー投資家の鄭ディは、高額なOTCコストのため、米国株をプレイしている人々とブロックチェーン上のプレイヤーは二つの異なるグループであると述べています。「OTCを通じて入金すると、千数の費用を負担する必要があります。もしCoinbaseのようなシンガポールのライセンス取引所を通じて入金する場合は、約1%の手数料と9%の消費税が加わります。したがって、暗号通貨界のお金と従来の証券会社の口座のお金は本質的に二つの体系であり、基本的には相互に通じることはありません。まるで二つの戦場で戦っているかのようです。」
そのため、オンチェーンの米国株は現在、Degenのプレイヤーに米国株の基本知識を「教育」する教師である一方、伝統的な証券会社に慣れている人々に「7*24営業」と叫ぶディーラーのように見えます。StableStockの創設者ZiXIは、インタビューの中でオンチェーン米国株を利用するユーザーを三つのカテゴリーに分け、これらのユーザーの使用シーンにおいてオンチェーン米国株がなぜ「必要とされる」のかを分析しました：
初心者ユーザー：主に中国、インドネシア、ベトナム、フィリピン、ナイジェリアなどの為替管理が厳しい国に分布しています。彼らはステーブルコインを持っていますが、さまざまな制限により海外に銀行口座を開設できず、伝統的な米国株をスムーズに購入することができません。
プロユーザー：安定したコインと海外の銀行口座を持っていますが、従来のブローカーのレバレッジが低すぎます。例えば、Tigerのレバレッジ倍率はわずか2.5倍です。一方、オンチェーンでは、高いLTV（ローン対担保比率）を設定することで、高いレバレッジを実現できます。例えば、LTVが90%であれば、9倍のレバレッジ取引が可能になります。
高純資産ユーザー：長期的に米国株式資産を保有しており、従来の証券会社の口座でマージン取引を通じて利息や配当を得たり、株価の上昇の恩恵を受けたりする可能性があります。彼らの株式がトークン化されると、チェーン上で流動性提供（LP）、貸借、さらにはクロスチェーン操作も可能になります。
Robinhoodの発表会から、CoinbaseがSECに試験的な申請を提出し、アメリカで初の「オンチェーン米国株」サービスを提供するライセンスを取得する機関となりました。SECの企業財務部門からの流動性ステーキングに関する好意的な声明を加味すると、政策によるブルマーケットの進行に伴い、オンチェーン米国株がDeFiシステムに徐々に統合され、比較的深い流動性プールが構築されることが予想されます。かつて5×7時間の取引に制限されていたアメリカの価値は、今や世界中の投資家が時間帯に関係なく参加できるオンチェーン株式市場へと加速して変わりつつあります。これは暗号投資家の資産の地図を大きく広げただけでなく、従来の株式市場に24時間体制の流動性をもたらし、ウォール街が「スーパアプリ時代」のオンチェーン資本市場へと進化していることを示しています。
ステーキング資産の正式名称、DeFiの台頭
今回の規制の好材料の中で、最大の勝者の一つは間違いなくDeFi派生プロトコルであり、SECが流動性ステーキングの正当化を行ったことで、その道が開かれました。これは「Crypto Native」プレイヤーにとって最も関連する好材料の一つでもあります。これまで、SECは中央集権的なステーキングサービスに対して敵対的な態度を取っており、取引所に対してステーキングサービスの上場廃止を強制し、LidoのstETHやRocket PoolのrETHが未登録の証券であるかどうかの懸念を引き起こしました。しかし、2025年8月、SECの企業財務部は「基礎資産が証券でない限り、LSTも証券ではない」との声明を発表しました。この明確な政策信号は業界でステーキングの正当化の分岐点として称賛されています。
これはステーキングそのものにとって良いニュースであるだけでなく、ステーキングに基づくDeFiエコシステム全体を活性化させます：LST担保貸出、収益集約、再ステーキングメカニズム、そしてステーキングに基づいて構築された収益派生商品などです。さらに重要なのは、アメリカの規制の明確化が、機関が合法的にステーキングおよび関連製品の構成に参加できることを意味することです。ETHは現在、流動的なステーキングにおいて約1440万枚がロックされており、成長が加速しています。Defillamaのデータによると、2025年4月から8月にかけて、LSTのロックされたTVLは200億ドルから610億ドルに急増し、歴史的な高値に戻りました。
SosoValue DeFiインデックスセクターは、先月、最近非常に好調だったETHをアウトパフォームしました、出典:SosoValue
そして、これらのDeFiプロトコルは、ある時点から、何らかのコンセンサスを形成し、相互に深い協力を開始したようです。それらは単にお互いの機関資源を接続するだけでなく、収益構造においても協力し合い、徐々に体系的な「収益フライホイール」を形成しました。
例えば、d EthenaとAaveが新たに発表した統合機能は、ユーザーにsUSDeの金利に対するレバレッジエクスポージャーを取得することを可能にし、USDeを保持することで全体のポジションの流動性をより良く保つことができます（クールダウン期間の制限なし）。発売から1週間で、Liquid Leverage製品は150億ドルを超える資金流入を引き寄せました。一方、Pendleは収益資産を元本（PT）と収益（YT）に分割し、「収益取引市場」を形成しています。ユーザーは少ない資金でYTを購入し、高い収益を狙うことができます。PTは固定収益をロックし、保守的な投資家に適しています。PTはAave、Morphoなどのプラットフォームで担保として使用され、収益資本市場のインフラを形成しています。さらに、Ethenaとの新たな提携により、Pendleの新しい計画「Project Boros」が発表されました。これにより、取引市場が永続的な契約のFunding Rate（資金費率）に拡大され、機関がチェーン上でBinanceの契約費率リスクをヘッジできるようになります。
DeFiプレーヤーのJaceHoiXは、「Ethena、Pendle、AaveはバブルTVLの鉄の三角形を形成している」と述べましたが、現在、ユーザーは1 USDTを使用してmint usde-mint pt->を通じてPT->>を入金し、USDT->mint USDEを借りて10倍の預金に回転させることができます。 同時に、10ドルのデポジットは、3つのプロトコルすべてに同時に存在するTVLにあり、1ドルは最終的に3つのプロトコルすべてで30ドルのデポジットになります。
多くの機関が近年、JPモルガンが提供する貸出プラットフォームKinexysやBlackRock、Cantor Fitzgerald、Franklin Templetonなど、さまざまな方法でこの分野に早期に参入しています。政策の明確化はDeFiプロトコルがTradFiと接続するのを加速し、最終的には「村でリンゴを売る」という物語が1ドルで30ドルのように、より長いバージョンへと続いていくでしょう。
アメリカのパブリックチェーンと世界コンピュータ
アメリカ本土のパブリックチェーンプロジェクトは政策の追い風を迎えています。7月に通過した《CLARITY Act》は「成熟したブロックチェーンシステム」の基準を提案し、暗号プロジェクトがネットワークの分散化が成熟した後に証券からデジタル商品資産に移行することを許可します。これは、高い分散化の程度を持ち、チームがコンプライアンスの道筋を守るパブリックチェーンとそのトークンが商品属性を獲得し、商品先物取引委員会（CFTC）の規制を受けることを意味します。
KOL @Rocky_Bitcoin は、アメリカの金融センターの優位性が暗号分野に移行し始めていると考えています。「CFTC と SEC は役割が明確で、アメリカは次のブルマーケットで、取引量が大きいだけでなく、プロジェクトのインキュベーション地にもなりたい」と述べています。これは Solana、Base、Sui、Sei などのアメリカ本土のパブリックチェーンにとって大きな好材料です。これらのチェーンがネイティブにコンプライアンスロジックに適応できれば、次の USDC や ETF の主要な担い手ネットワークになる可能性があります。
例えば、資産管理大手 VanEck は Solana 現物 ETF を申請し、SOL は機能的にビットコインやイーサリアムに似ていると明言し、したがって商品として扱われるべきだと述べています。Coinbase も 2025 年 2 月に CFTC の監督下で Solana 先物契約を開始し、機関投資家の SOL への参加を加速させ、将来的な SOL 現物 ETF の導入への道を開いています。この一連の措置は、新しい規制の下で、特定の「アメリカのパブリックチェーン」が商品としての地位と合法性を取得していることを示しており、従来の資金がブロックチェーンに移行するための重要な橋渡しとなり、古参の機関が安心して価値を公開チェーンに移転できるようにしています。
一方で、暗号世界の「世界コンピュータ」イーサリアムは政策の転換により明らかに利益を得ています。新しい規制は「インサイダー取引や迅速なトークンの現金化」を制限し、実際の建設があり、安定した流動性を持つ主流のコインにとって好材料となっています。世界で最も分散化されており、開発者が最も多く、かつ過去に一度もダウンしたことがない公的ブロックチェーンとして、イーサリアムはすでに大部分のステーブルコインとDeFiアプリケーションのスループットを支えています。
現在、アメリカの規制当局は基本的にイーサリアムの非証券属性を認めており、2025年8月にSECが声明を発表し、基盤資産であるETHが証券でない限り、それに連動する流動的なステーキング証明書も証券を構成しないことを明確にしました。さらに、SECは以前にビットコインとイーサリアムの現物ETFを承認しており、これは実質的にイーサリアムがコモディティとしての地位を持つことを裏付けています。
規制の裏付けがあれば、機関投資家はより大胆にイーサリアムエコシステムに参加できるようになります。これは、オンチェーンの国債や株式などのRWA資産を発行することや、イーサリアムを清算決済レイヤーとして使用してTradFiビジネスに接続することが現実的になることを意味します。「アメリカのパブリックチェーン」が規制に準拠して拡大する中で、「世界のコンピュータ」であるイーサリアムは引き続きグローバルなオンチェーン金融の柱となると予想されます。その理由は、先行者利益とネットワーク効果に加え、この政策の恩恵が伝統的金融との深い融合への新たな扉を開いたからです。
政策は本当に牛市をもたらしましたか？
「ステーブルコイン法案」が米ドルに連動する資産のコンプライアンス地位を確立したことも、「Project Crypto」が描いたオンチェーン資本市場の青写真も、今回のトップダウンの政策転換は、確かに暗号業界に前例のない制度的な余地をもたらしました。しかし、歴史的経験は、規制の友好が無限の開放を意味するわけではないことを示しています。政策試験期間中の基準、ハードル、実施細則は、さまざまなレースの生死の行方を直接決定することになります。
RWA、オンチェーン融資から担保派生商品、オンチェーン米国株まで、ほぼすべてのトラックが新しいフレームワークの中で自分の位置を見つけることができるが、彼らの真の試練は、コンプライアンスを維持しながら暗号ネイティブの効率と革新をどのように保持できるかかもしれない。アメリカの資本市場のグローバルな影響力とブロックチェーンの非中央集権的特性が本当に融合できるかどうかは、規制当局、伝統的金融、暗号業界の三者の長期的な駆け引きに依存する。政策の風向きは変わった。次にどのようにリズムをつかみ、リスクをコントロールするかが、この「政策ブル市場」がどれだけ進むかの鍵となる。
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20日間で4つの声明、3つの法案、2つの行政令が発表されましたが、アメリカの政策はどの暗号化分野に有利な情報をもたらしますか？
文:バブル
「ホワイトハウスは、暗号会社に対して差別を行っている銀行を罰するための行政命令を発表する準備をしている」とのニュースが最近、友達の間で話題になっています。暗号通貨業界に2年以上携わっている人々は、このニュースを見て目をこすり、再確認し、「まるで別の時代のようだ」と感嘆することでしょう。
しかし、時間はわずか1年しか経っておらず、2023年3月に「窒息点行動2.0」が全面実施され、バイデン政権下で連邦準備制度、FDIC、OCCなどの機関が共同声明を発表し、暗号通貨業務を「高リスク」分野として位置付け、銀行に対して暗号顧客のリスクエクスポージャーを厳格に評価するよう求めました。規制当局は非公式な圧力を通じてSignature BankやSilverGate Bankなどの暗号フレンドリーな銀行にコア業務を停止させ、新規顧客の受け入れを制限しました。支払いおよび取引プラットフォームの開発者は、この時期に特に強く感じるべきで、Coinbaseなどの暗号上場企業は真ん中に置かれ、独立した銀行関係ネットワークを構築するために数億ドルを投入せざるを得なくなりました。中小規模の暗号スタートアップはKYC/AML要件を満たせず、大量にオフショア登録を行っています。
過去1ヶ月の政策の流れは、ほぼすべての暗号資産のタイプを再定義するかのように迅速に進行しました。ステーブルコイン、DeFi、ETF、LSTなどを含めて。従来の金融機関の加速的な参入や、コイン株会社の流行は、強い断絶感をもたらしています。しかし、これらの法案は「機関」にスタート信号を与えるだけでなく、私たちはその中でどんな機会を見つけることができるのでしょうか？
四つの声明、三つの法案、二つの行政命令
解釈の前に、まず7月から8月にかけてアメリカ政府と規制機関が次々に発表したいくつかのものを完全に振り返ってみましょう。それらは密集していて断片的ですが、パズルのように組み合わさって現在のアメリカの暗号規制の青写真を形作っています。
7月18日 トランプがGENIUS法に署名
この法案は、アメリカ初の連邦レベルのステーブルコイン規制フレームワークを確立しました。具体的には：
要求支払い型ステーブルコイン100%を米ドルまたは短期国債などの流動資産で担保し、月次開示を行う。
ステーブルコインの発行者は、「連邦資格発行者」または「州資格発行者」のライセンスを取得する必要があります。
法案は、発行者が保有者に対して利息を支払うことを禁止し、破産時にステーブルコインの保有者を優先的に保護することを要求しています。
法案は、決済型ステーブルコインが証券や商品ではないことを明確に定義しています。
7月17日、下院はCLARITY法を可決しました
この法案は暗号資産市場の構造を確立することを目的としており、具体的な内容は次のとおりです：
明確にCFTC（デジタル商品を監督）とSEC（制限的デジタル資産を監督）に管轄権を割り当てる。
プロジェクトが一時的な登録を通じて、ネットワークが成熟した後に証券からデジタル商品に転換できるようにし、開発者や検証者などの分散型参加者に安全な港を提供します。CLARITY法はデジタル商品の発行に対して「証券法」第4(a)(8)の免除を創出し、12ヶ月ごとの資金調達の上限は5000万ドルとし、「成熟したブロックチェーンシステム」のテストを使用して、ネットワークが誰の管理も受けていないかどうかを判断します。
7月17日、下院は「反CBDCサーベイランス州法」を可決しました
下院はこの法案を通過させ、連邦準備制度が一般市民に中央銀行デジタル通貨（CBDC）を発行することを禁止し、連邦機関によるCBDCの研究開発を禁止します。議員トム・エマーは、この法案について、CBDCは「政府の監視ツール」になる可能性があると説明し、法案は大統領のCBDC開発禁止の大統領令を法律に書き込むことで、市民のプライバシーと自由を保護します。
7月29日、SECはビットコインとイーサリアムの現物ETF「実物申赎」を承認しました。
委員会はビットコインやイーサリアムなどの暗号資産取引商品の、現金ではなく暗号資産の実物でのシェアの創設と償還を許可することを承認しました。これは、ビットコインとイーサリアムが金などの商品と同様の扱いを受けることを意味します。
7月30日、ホワイトハウスは166ページの「デジタル資産市場ワーキンググループ報告書」（PWG報告）を発表しました。
ホワイトハウスのデジタル資産ワーキンググループが166ページの報告書を発表し、包括的な暗号政策の青写真を提案しました。内容は以下の通りです：
デジタル資産の分類システムを確立し、証券型トークン、商品型トークン、商業/消費型トークンを区別することを強調します。
国会にCLARITY法に基づいてCFTCに非証券デジタル資産の現物市場を規制する権限を与え、DeFi技術を受け入れるよう求める。
SEC/CFTC に対して、免除、安全な港、規制サンドボックスを通じて暗号資産の発行と取引を迅速に解放することを提案します。
銀行部門の暗号革新を再起動し、銀行がステーブルコインを保管できるようにし、連邦準備制度の口座取得プロセスを明確にすることを提案します。
7月31日・8月1日 SEC「Project Crypto」プランとCFTC「Crypto Sprint」プラン
アメリカ証券取引委員会の講演で、アトキンスは「Project Crypto」計画を開始し、証券規則の現代化を目指し、アメリカの資本市場をブロックチェーン上に移行させることを目的としています。SECは明確な暗号資産の発行、保管、取引規則を策定し、規則が整備されるまでの間、解釈と免除の権限を使用して従来の規則が革新を妨げないようにします。具体的な内容は以下の通りです：
暗号資産の発行をアメリカに回帰させ、デジタル商品、ステーブルコイン、コレクティブルなどのカテゴリーを区別する明確な基準を制定する。
保管規定を改訂し、市民が自己保管デジタルウォレットの権利を持っていることを強調し、登録された仲介者が暗号保管サービスを提供することを許可する。
「スーパーアプリ」を推進し、ブローカーが単一のプラットフォームで証券と非証券の暗号資産を同時に取引し、ステーキングや貸付などのサービスを提供できるようにする。
ルールを更新して、分散型金融（DeFi）とオンチェーンソフトウェアシステムのためのスペースを作成し、純粋なソフトウェア発行者と仲介サービスの区別を明確にし、革新的な免除を探求して、新しいビジネスモデルが「弱いコンプライアンス」の下で迅速に市場に参入できるようにします。
その後、8月1日、米国商品先物取引委員会（CFTC）は「クリプトスプリント」（Crypto Sprint）の規制プログラムを正式に開始し、Project Cryptoと協力して推進しました。4日後の8月5日、現物暗号資産をCFTC登録の先物取引所（DCM）でのコンプライアンス取引に含めることをさらに提案しました。これは、Coinbaseやオンチェーンデリバティブプロトコルを含む、登録されたDCMを通じてコンプライアンス運営許可を得ることができることを意味します。
8月5日 SECコーポレートファイナンス部のリキッドステーキング活動に関する声明
SECの財務部は声明を発表し、流動性ステーキングシナリオを分析し、流動性ステーキング活動自体は証券取引に関与しないと考えている。流動性ステーキング証明書（Staking Receipt Token）は証券ではなく、その価値はステークされた暗号資産の所有権を示すものであり、第三者の起業や管理の努力に基づくものではない。この声明は、流動性ステーキングが投資契約を構成しないことを明確にし、DeFiステーキングサービスにより明確なコンプライアンスの余地を与える。
8月5日窒息防止作戦2.0大統領令草案
この法令は、暗号通貨会社や保守派の人々に対する差別の問題を解決することを目的としており、政治的理由で顧客との関係を断った銀行に対して罰金を科すことを脅かし、合意命令またはその他の懲戒措置を講じることを求めています。報告によると、この行政命令はまた、金融機関が「平等な信用機会法」や独占禁止法、消費者金融保護法に違反しているかどうかを調査するように規制機関に指示しています。
8月7日、トランプは401(k)年金投資に関する大統領令に署名しました。
401(k)の年金によるプライベートエクイティ、不動産、暗号通貨などの代替資産への投資を許可することを提案しています。この動きは、約12.5兆ドルの年金市場を活用しようとする業界に大きなブレークスルーをもたらすでしょう。
万物上链のスーパーアプリ時代、どの暗号トラックが政策の恩恵を受けることができるか
これにより、アメリカは暗号分野におけるコンプライアンスの枠組みを構築しました。トランプ政権は、ステーブルコイン法案と中央銀行デジタル通貨反対法案を用いて「ステーブルコイン」の基礎的地位を確立しました。第一に米国債に結びつき、第二に世界的流動性にリンクさせることで、その基盤をもとにステーブルコインをさまざまな暗号分野に無条件で拡張できるようになります。また、CLARITY Act天才法案によってSECとCFTCの管轄範囲が確立されました。そして、7月29日から8月5日までの短い1週間の間に発表された4つの声明は、チェーン上に関連する内容が多いです。BTCやETHのETF「実物償還」のオープンから流動性ステーキング証明書などの情報は、まず「古いお金」のチャネルをチェーン上に接続し、その後「DeFi収益」を用いてより多くの金融システムをチェーン上に拡張するためのものです。最近発表された2つの行政命令は、実際に「銀行」や「年金」のお金を暗号分野に注入するものです。この一連の組み合わせは、暗号の歴史において初めて本当に意味のある「政策ブルマーケット」をもたらしました。
AtkinsがProject Cryptoを発表する際に、重要な概念「Super-App（スーパーアプリ）」について言及しました。これは製品サービスの「横断的統合」を指し、彼の構想では、将来的には単一のアプリで顧客に全方位の金融サービスを提供できるとされています。Atkinsは次のように述べています。「代替取引システムを持つブローカーは、50州以上のライセンスや複数の連邦ライセンスを取得することなく、非証券型暗号資産、暗号資産証券、従来の証券の取引、さらには暗号資産のステーキングや貸し出しなどのサービスを同時に提供できるべきです。」
今年最も注目されるスーパーアプリの候補について議論すると、伝統的な証券会社のロビンフッドと最初の「コンプライアンス」取引プラットフォームであるコインベースが外せません。ロビンフッドは今年、ビットスタンプを買収し、トークン化株式（tokenized equity）を開始し、Aaveと提携してオンチェーン（プラットフォーム内取引とチェーン上取引を同時に行う）に移行しました。一方、コインベースは、傘下のベースチェーンエコシステムとコインベース取引所の経路をさらに統合し、ベースウォレットをアップグレードして、ソーシャルおよびオフチェーンアプリケーション層サービスを統合したアプリにしました。しかし、スーパーアプリの背景における各分野のRWAこそが真の爆発です。
政策が伝統的な資産をブロックチェーンに移行することを奨励した後、イーサボンド、株式のブロックチェーン化、短期国債のトークン化が徐々にコンプライアンスの道を歩むことになります。RWA.xyzのデータによれば、世界のRWA市場は2022年の約50億ドルから2025年6月には約240億ドルに成長する見込みです。しかし、これをRWAと呼ぶよりも、フィンテックと呼ぶ方が良いでしょう。その目的は、制度や技術の面から金融サービスをより効率的にすることです。1960年代に誕生した不動産投資信託（REIT）、E-gold、そしてその後のETFの登場を経て、分散型台帳の登場、染色BTC、アルゴリズム安定コインなどの無数の実験の失敗と成功を経て、彼らはRWAに変わりました。
現時点で政策体系からの認可を受けたことで、最も信頼できる裏付けとなり、その市場は巨大になるでしょう。ボストンコンサルティンググループは、2030年までに世界のGDPの10%（約16兆ドル）がトークン化されると考えています。一方、スタンダードチャータード銀行は、2034年までにトークン化された資産が30兆ドルに達すると見積もっています。トークン化はコスト削減、引受の円滑化、資金流動性の向上を通じて、機関企業にとって興奮する新たな扉を開きます。また、リスクをより多く引き受ける準備ができている投資家のリターンを向上させるのにも役立ちます。
ステーブルコインの本質、オンチェーン国債
暗号通貨におけるRWAを議論する際、米ドル資産、特に米ドル通貨と米国債は常に中心的な役割を担っています。これは近80年の経済史の結果であり、1944年のブレトンウッズ体制の発展により、米ドルは世界金融の柱となっています。世界の中央銀行は大部分の準備を米ドル建て資産に保有しており、世界のおよそ58%の公的外貨準備が米ドルで保有されており、その大部分は米国債に投資されています。米国債市場は世界最大の債券市場であり、約28.8兆ドルの未払い債券と比類のない流動性を持っています。外国政府と投資家だけで約9兆ドルの債務を保有しています。
歴史的に、アメリカ国債の深さ、安定性、信用品質に匹敵する資産はほとんど存在しません。優良な政府債券は、資本を安全に保管し、他の投資の担保として使用するために、機関投資ポートフォリオの基盤です。暗号の世界は、これらの同じ基本面を利用しており、ステーブルコインが暗号の最大の「出入口」となった後、双方の関係はかつてないほど深まっています。
一方では、暗号通貨は中本聡の期待「ドル体系の代替品を構築する」を達成していないが、むしろドルに基づく金融システムのより効果的なインフラとなっている。しかし、これがアメリカ政府が「その存在を全面的に受け入れる」ための必要条件となり、実際、アメリカ政府はこれまで以上にそれを必要としている可能性がある。
最近、サウジアラビア、アラブ首長国連邦、エジプト、イラン、エチオピアなどの国々が加わることで、BRICSグループの2024年のGDP総額は29.8兆ドルに達し、アメリカの29.2兆ドルのGDPを超え、GDPの観点からアメリカは世界最大の経済グループではなくなりました。過去20年間で、BRICS諸国の経済成長率は明らかにG7を上回っています。
2025年5月15日時点のアメリカ財務省のデータによると、テザーのアメリカ国債保有は韓国を上回っている。出典：Messari
強く関連するステーブルコインは、世界の金融システムにおいて独自の地位を持っており、短期の米国債を最も流動性が高く、効率的でユーザーフレンドリーなパッケージとして提供し、米ドルの去勢化に関連する2つの障害を効果的に解決します：米ドルのグローバル取引における主導的地位を維持し、同時に米国債に対する持続的な需要を確保することです。
2024年12月31日時点の米ドル保有者データによると、ステーブルコイン保有者は5年間の発展期間において、伝統的な米ドルの数世紀の合計の15%～30%に達しました。出典：Ark Investment
USDCやUSDTなどのドルペッグのステーブルコインは、トレーダーに安定した取引通貨を提供し、従来の機関が依存する同じ銀行預金と短期国債によって支えられています。しかし、このような国債のステーブルコインの国債収入は保有ユーザーが所有するものではありませんが、より多くのオンチェーンの金融商品がアメリカ国債の概念を取り入れています。現在、オンチェーンでトークン化された国庫券を構築するための主な2つの方法があります：収益生成メカニズムとベース変換メカニズム。
例えば、OndoのUSDYやCircleのUSYCなどの収益トークンは、さまざまなメカニズムを通じて資産価格を引き上げ、基礎的な収益を蓄積します。このモデルでは、累積収益率のために、USDYは6か月後の価格が今日よりも高くなります。一方、ブラックロックのBUIDLやフランクリン・テンプルトンのBENJI、またはOndoのOUSGなどの変動基準トークンは、事前に定義された時間間隔を通じて新たに発行されたトークンを通じて収益を配分し、米ドルの平価を維持します。
「収益型ステーブルコイン」や「米国債のトークン化」については、TradeFiにおけるファンドのポートフォリオの採用と同様に、オンチェーンの金融商品が安定した収益の一環としてオンチェーンの米国債を採用することになり、高リスクのDeFiの代替品となっています。これにより、暗号投資家は最小限のリスクで安定した4-5%の年利を得ることが可能です。
最も簡単にお金を稼げる分野、チェーン上の信用貸付
伝統的な貸借業界は、金融システムの最も核心的な利益セクターの一つです。magistral consulting の研究によると、2024 年の世界の信用市場の規模は 11.3 兆ドルに達し、2025 年には 12.2 兆ドルに達すると予測されています。それに対して、全体の暗号貸借市場の規模はまだ 300 億ドルに満たず、しかし利回りは一般的に 9–10% で、伝統的金融よりも遥かに高いです。もし規制が再び制限されなければ、巨大な成長空間が解放されるでしょう。
2023年3月、チューリッヒ大学のジュリオ・コルネッリが率いる研究チームは、『銀行と金融の雑誌』において、大手テクノロジー企業の貸付の重要性に関する論文を発表しました。研究は、明確なフィンテック規制の枠組みが新しい貸付活動を倍増させることができると示しています（ある研究によれば、フィンテックの借入量は明確な規制がある場合に103%増加します）。暗号貸付に関しても同様の理屈が適用されます：政策が明確であれば、資本は自然に集まります。
貸付市場の規模、出典:Magistral Consulting
したがって、RWA分野でますます多くの資産がブロックチェーンに上場される時期に、規制後の最大の受益者の一つはオンチェーン貸付業界かもしれません。現在、Crypto分野は伝統的金融における「政府信用ポイント」システムのようなビッグデータサポートを持っていないため、「担保資産」に依存するしかなく、DeFiを利用して二次債権市場に進出し、リスクを分散させています。そのため、現在、プライベートクレジット類資産はオンチェーンRWAの約60%のシェアを占め、約140億ドルに達しています。
この潮流の背後には、伝統的な機関の深い関与があり、その中で最大の割合を占めているのが、最近上場を議論しているFigureです。彼らが提供する、資産の証券化と貸付金融シーン専用に設計されたCosmosエコシステムのProvenanceは、2025年8月10日までに約110億ドルのプライベートクレジット資産を管理しており、この分野の75%を占めています。その創設者は前SoFiの創設者Mike Cagneyで、貸付分野の「連続起業家」として、ブロックチェーン貸付においても手腕を発揮しています。このプラットフォームは、貸付の開始、トークン化、二次取引の全過程をつなげています。
第2位は、3300億ドルの資産運用会社Janus Hendersonとの提携によるTradableで、年初にZksync上で17億ドルのプライベートクレジットをトークン化し（これによりZksyncは第2の「貸し借りチェーン」となりました）、第3位は「世界コンピュータ」イーサリアムですが、その分野における市場シェアはProvenanceの1/10に過ぎません。
左:「Credit Chain」の市場価値、右:クレジットプロジェクトの市場価値、出典:RWAxyz
DeFiネイティブプラットフォームは、RWAの貸出市場にも進出しています。例えば、Maple Financeは累計で33億ドル以上のローンをマッチングしており、現在の活発なローンは約7.77億ドルで、その一部は実際の売掛金に向けられています。MakerDAOも国債や商業ローンなどの実際の資産を配置し始めており、GoldfinchやTrueFiなどのプラットフォームも早くから布陣を整えています。
このすべては規制の敵意の下で抑えられていましたが、今や「政策の緩和」によりこの分野が完全に活性化される可能性があります。
例えば、Apolloはその旗艦クレジットファンドACREDのトークン化ファンドを発表しました。これにより、投資家はSecuritizeを通じてsACREDトークンを鋳造し、自身の持分を表すことができ、そのトークンをDeFiプラットフォーム（例えばPolygon上のMorpho）で借り入れアービトラージ操作に利用できます。RedStone価格オラクルとGauntletリスク管理エンジンを通じて、sACREDは担保として安定コインを借り出され、さらにレバレッジをかけてACREDを買い戻すことにより、5-11%の基礎収益率を16%の年率にレバレッジ化します。この革新は、機関クレジットファンドとDeFiレバレッジを組み合わせたものです。
sACREDリボルビングローン構造、出典:レッドストーン
より長期的には、401(k)の改革が、オンチェーンのクレジットに間接的な利益をもたらすでしょう。Wintermuteの店頭取引業者Jake Ostrovskisは、この動きの影響を過小評価してはいけないと述べています。「ビットコインとイーサリアムの2%の配置を比較するだけで、これまでのETFの累積流入量の1.5倍に相当し、3%の配置では市場全体の資金流入量が倍増します。重要なのは、これらの買い手のほとんどが価格に対して敏感でなく、戦術的な取引ではなく、配置基準の満たすことに集中しているということです。」従来の年金の収益需要は、安定した高収益のDeFi製品への投資興味を生むことが期待されます。例えば、不動産債務、小企業ローン、プライベートクレジットプールに基づくトークン化された資産が適切に規制されれば、年金の新しい選択肢となる可能性があります。
現在の市場シェア上位 10 のオンチェーン貸付プロジェクト、出典：RWAxyz
規制が明確な前提の下で、この種の機関レベルの「DeFiクレジットファンド」は迅速に複製される可能性があります。結局のところ、ほとんどの大手機関（アポロ、ブラックロック、JPモルガン）は、トークン化を市場の流動性と収益性を高めるための重要なツールと見なしています。2025年以降、より多くの資産（不動産、貿易金融、さらには住宅ローンなど）がトークン化されてオンチェーン化されるにつれて、オンチェーンクレジットは数兆ドル規模の市場になることが期待されています。
5*6.5時間の「アメリカの価値」を、全世界の人々が7*24時間楽しめる「オンチェーン米国株」に変えます。
アメリカの株式市場は、世界最大の資本市場の一つです。2025年中期までに、アメリカの株式市場の総時価総額は約50–55兆ドル（USD）であり、世界の株式市場の総時価総額の40%–45%を占めています。しかし、このような巨大な「アメリカの価値」は長年にわたり、週5日、1日約6.5時間のウィンドウ内でしか取引できず、地域や時間の制限が明らかでした。現在、この状況は書き換えられつつあり、オンチェーンのアメリカ株は、世界中の投資家が24時間年中無休でアメリカの株式市場に参加できるようにしています。
オンチェーン米国株とは、米国上場企業の株式をブロックチェーン上のトークンとしてデジタル化し、その価格は実際の株式に基づいており、実際の株式またはデリバティブによって支えられています。このトークン化された株式の最大の利点は、取引時間が制限されないことです：従来の米国株取引所は平日約6.5時間しか開いていませんが、ブロックチェーンベースの株式トークンは24時間取引可能です。現段階では、米国株のトークン化は主に3つの方向で実現されています：第三者のコンプライアンス発行 + マルチプラットフォーム接続モデル、ライセンスを持つ証券会社の自己発行 + クローズドループのオンチェーントレーディング、差金決済取引（CFD）モデル。
現在の市場では、Republicが「Pre IPO」のミラーコインを発売したり、Hyperliquidで「Pre IPO」のVentualsをショートとロングができたりするなど、さまざまな米国株のトークン化関連プロジェクトが登場しています。また、TradeFiと暗号圏での二重の地震を引き起こしたRobinhood、複数の機関が協力しているxStocks、株の配当を受け取ることができるMyStonk、そして券商とオンチェーントークンのデュアルトラックプレイを融合したDeFiのStableStockがまもなく登場します。
このトレンドの背後には、規制環境の迅速な明確化と伝統的な巨頭の参入があります。ナスダック取引所はデジタル資産版のATS（代替取引システム）の設立を提案しており、トークン化された証券と商品トークンの共同上場取引を許可することで、市場の流動性と効率を向上させようとしています。SEC委員のポール・アトキンス（Paul Atkins）は、伝統的な証券をブロックチェーンに移行することを音楽メディアのデジタル革新に例えました。デジタル音楽が音楽産業を破壊したように、証券のブロックチェーン化は新しい発行、保管、取引モデルの実現を目指し、資本市場のあらゆる側面を再構築する可能性があります。しかし、この分野はまだ初期段階にあり、数十億ドル規模の他のRWA分野と比較すると、米国株のトークン化トラックの上昇余地はより大きいように思われます。現在、チェーン上の株式の総市場価値は4億ドルにも満たず、月間取引量はわずか3億ドル程度です。
その理由は、解決すべき実際の問題は、コンプライアンスの道筋が完全には開かれておらず、機関の参入規制が複雑で、入金プロセスに多くの摩耗があることです。しかし、ほとんどのユーザーにとって、実際に解決すべき最も重要な問題は流動性の不足です。テクノロジー投資家の鄭ディは、高額なOTCコストのため、米国株をプレイしている人々とブロックチェーン上のプレイヤーは二つの異なるグループであると述べています。「OTCを通じて入金すると、千数の費用を負担する必要があります。もしCoinbaseのようなシンガポールのライセンス取引所を通じて入金する場合は、約1%の手数料と9%の消費税が加わります。したがって、暗号通貨界のお金と従来の証券会社の口座のお金は本質的に二つの体系であり、基本的には相互に通じることはありません。まるで二つの戦場で戦っているかのようです。」
そのため、オンチェーンの米国株は現在、Degenのプレイヤーに米国株の基本知識を「教育」する教師である一方、伝統的な証券会社に慣れている人々に「7*24営業」と叫ぶディーラーのように見えます。StableStockの創設者ZiXIは、インタビューの中でオンチェーン米国株を利用するユーザーを三つのカテゴリーに分け、これらのユーザーの使用シーンにおいてオンチェーン米国株がなぜ「必要とされる」のかを分析しました：
初心者ユーザー：主に中国、インドネシア、ベトナム、フィリピン、ナイジェリアなどの為替管理が厳しい国に分布しています。彼らはステーブルコインを持っていますが、さまざまな制限により海外に銀行口座を開設できず、伝統的な米国株をスムーズに購入することができません。
プロユーザー：安定したコインと海外の銀行口座を持っていますが、従来のブローカーのレバレッジが低すぎます。例えば、Tigerのレバレッジ倍率はわずか2.5倍です。一方、オンチェーンでは、高いLTV（ローン対担保比率）を設定することで、高いレバレッジを実現できます。例えば、LTVが90%であれば、9倍のレバレッジ取引が可能になります。
高純資産ユーザー：長期的に米国株式資産を保有しており、従来の証券会社の口座でマージン取引を通じて利息や配当を得たり、株価の上昇の恩恵を受けたりする可能性があります。彼らの株式がトークン化されると、チェーン上で流動性提供（LP）、貸借、さらにはクロスチェーン操作も可能になります。
Robinhoodの発表会から、CoinbaseがSECに試験的な申請を提出し、アメリカで初の「オンチェーン米国株」サービスを提供するライセンスを取得する機関となりました。SECの企業財務部門からの流動性ステーキングに関する好意的な声明を加味すると、政策によるブルマーケットの進行に伴い、オンチェーン米国株がDeFiシステムに徐々に統合され、比較的深い流動性プールが構築されることが予想されます。かつて5×7時間の取引に制限されていたアメリカの価値は、今や世界中の投資家が時間帯に関係なく参加できるオンチェーン株式市場へと加速して変わりつつあります。これは暗号投資家の資産の地図を大きく広げただけでなく、従来の株式市場に24時間体制の流動性をもたらし、ウォール街が「スーパアプリ時代」のオンチェーン資本市場へと進化していることを示しています。
ステーキング資産の正式名称、DeFiの台頭
今回の規制の好材料の中で、最大の勝者の一つは間違いなくDeFi派生プロトコルであり、SECが流動性ステーキングの正当化を行ったことで、その道が開かれました。これは「Crypto Native」プレイヤーにとって最も関連する好材料の一つでもあります。これまで、SECは中央集権的なステーキングサービスに対して敵対的な態度を取っており、取引所に対してステーキングサービスの上場廃止を強制し、LidoのstETHやRocket PoolのrETHが未登録の証券であるかどうかの懸念を引き起こしました。しかし、2025年8月、SECの企業財務部は「基礎資産が証券でない限り、LSTも証券ではない」との声明を発表しました。この明確な政策信号は業界でステーキングの正当化の分岐点として称賛されています。
これはステーキングそのものにとって良いニュースであるだけでなく、ステーキングに基づくDeFiエコシステム全体を活性化させます：LST担保貸出、収益集約、再ステーキングメカニズム、そしてステーキングに基づいて構築された収益派生商品などです。さらに重要なのは、アメリカの規制の明確化が、機関が合法的にステーキングおよび関連製品の構成に参加できることを意味することです。ETHは現在、流動的なステーキングにおいて約1440万枚がロックされており、成長が加速しています。Defillamaのデータによると、2025年4月から8月にかけて、LSTのロックされたTVLは200億ドルから610億ドルに急増し、歴史的な高値に戻りました。
SosoValue DeFiインデックスセクターは、先月、最近非常に好調だったETHをアウトパフォームしました、出典:SosoValue
そして、これらのDeFiプロトコルは、ある時点から、何らかのコンセンサスを形成し、相互に深い協力を開始したようです。それらは単にお互いの機関資源を接続するだけでなく、収益構造においても協力し合い、徐々に体系的な「収益フライホイール」を形成しました。
例えば、d EthenaとAaveが新たに発表した統合機能は、ユーザーにsUSDeの金利に対するレバレッジエクスポージャーを取得することを可能にし、USDeを保持することで全体のポジションの流動性をより良く保つことができます（クールダウン期間の制限なし）。発売から1週間で、Liquid Leverage製品は150億ドルを超える資金流入を引き寄せました。一方、Pendleは収益資産を元本（PT）と収益（YT）に分割し、「収益取引市場」を形成しています。ユーザーは少ない資金でYTを購入し、高い収益を狙うことができます。PTは固定収益をロックし、保守的な投資家に適しています。PTはAave、Morphoなどのプラットフォームで担保として使用され、収益資本市場のインフラを形成しています。さらに、Ethenaとの新たな提携により、Pendleの新しい計画「Project Boros」が発表されました。これにより、取引市場が永続的な契約のFunding Rate（資金費率）に拡大され、機関がチェーン上でBinanceの契約費率リスクをヘッジできるようになります。
DeFiプレーヤーのJaceHoiXは、「Ethena、Pendle、AaveはバブルTVLの鉄の三角形を形成している」と述べましたが、現在、ユーザーは1 USDTを使用してmint usde-mint pt->を通じてPT->>を入金し、USDT->mint USDEを借りて10倍の預金に回転させることができます。 同時に、10ドルのデポジットは、3つのプロトコルすべてに同時に存在するTVLにあり、1ドルは最終的に3つのプロトコルすべてで30ドルのデポジットになります。
多くの機関が近年、JPモルガンが提供する貸出プラットフォームKinexysやBlackRock、Cantor Fitzgerald、Franklin Templetonなど、さまざまな方法でこの分野に早期に参入しています。政策の明確化はDeFiプロトコルがTradFiと接続するのを加速し、最終的には「村でリンゴを売る」という物語が1ドルで30ドルのように、より長いバージョンへと続いていくでしょう。
アメリカのパブリックチェーンと世界コンピュータ
アメリカ本土のパブリックチェーンプロジェクトは政策の追い風を迎えています。7月に通過した《CLARITY Act》は「成熟したブロックチェーンシステム」の基準を提案し、暗号プロジェクトがネットワークの分散化が成熟した後に証券からデジタル商品資産に移行することを許可します。これは、高い分散化の程度を持ち、チームがコンプライアンスの道筋を守るパブリックチェーンとそのトークンが商品属性を獲得し、商品先物取引委員会（CFTC）の規制を受けることを意味します。
KOL @Rocky_Bitcoin は、アメリカの金融センターの優位性が暗号分野に移行し始めていると考えています。「CFTC と SEC は役割が明確で、アメリカは次のブルマーケットで、取引量が大きいだけでなく、プロジェクトのインキュベーション地にもなりたい」と述べています。これは Solana、Base、Sui、Sei などのアメリカ本土のパブリックチェーンにとって大きな好材料です。これらのチェーンがネイティブにコンプライアンスロジックに適応できれば、次の USDC や ETF の主要な担い手ネットワークになる可能性があります。
例えば、資産管理大手 VanEck は Solana 現物 ETF を申請し、SOL は機能的にビットコインやイーサリアムに似ていると明言し、したがって商品として扱われるべきだと述べています。Coinbase も 2025 年 2 月に CFTC の監督下で Solana 先物契約を開始し、機関投資家の SOL への参加を加速させ、将来的な SOL 現物 ETF の導入への道を開いています。この一連の措置は、新しい規制の下で、特定の「アメリカのパブリックチェーン」が商品としての地位と合法性を取得していることを示しており、従来の資金がブロックチェーンに移行するための重要な橋渡しとなり、古参の機関が安心して価値を公開チェーンに移転できるようにしています。
一方で、暗号世界の「世界コンピュータ」イーサリアムは政策の転換により明らかに利益を得ています。新しい規制は「インサイダー取引や迅速なトークンの現金化」を制限し、実際の建設があり、安定した流動性を持つ主流のコインにとって好材料となっています。世界で最も分散化されており、開発者が最も多く、かつ過去に一度もダウンしたことがない公的ブロックチェーンとして、イーサリアムはすでに大部分のステーブルコインとDeFiアプリケーションのスループットを支えています。
現在、アメリカの規制当局は基本的にイーサリアムの非証券属性を認めており、2025年8月にSECが声明を発表し、基盤資産であるETHが証券でない限り、それに連動する流動的なステーキング証明書も証券を構成しないことを明確にしました。さらに、SECは以前にビットコインとイーサリアムの現物ETFを承認しており、これは実質的にイーサリアムがコモディティとしての地位を持つことを裏付けています。
規制の裏付けがあれば、機関投資家はより大胆にイーサリアムエコシステムに参加できるようになります。これは、オンチェーンの国債や株式などのRWA資産を発行することや、イーサリアムを清算決済レイヤーとして使用してTradFiビジネスに接続することが現実的になることを意味します。「アメリカのパブリックチェーン」が規制に準拠して拡大する中で、「世界のコンピュータ」であるイーサリアムは引き続きグローバルなオンチェーン金融の柱となると予想されます。その理由は、先行者利益とネットワーク効果に加え、この政策の恩恵が伝統的金融との深い融合への新たな扉を開いたからです。
政策は本当に牛市をもたらしましたか？
「ステーブルコイン法案」が米ドルに連動する資産のコンプライアンス地位を確立したことも、「Project Crypto」が描いたオンチェーン資本市場の青写真も、今回のトップダウンの政策転換は、確かに暗号業界に前例のない制度的な余地をもたらしました。しかし、歴史的経験は、規制の友好が無限の開放を意味するわけではないことを示しています。政策試験期間中の基準、ハードル、実施細則は、さまざまなレースの生死の行方を直接決定することになります。
RWA、オンチェーン融資から担保派生商品、オンチェーン米国株まで、ほぼすべてのトラックが新しいフレームワークの中で自分の位置を見つけることができるが、彼らの真の試練は、コンプライアンスを維持しながら暗号ネイティブの効率と革新をどのように保持できるかかもしれない。アメリカの資本市場のグローバルな影響力とブロックチェーンの非中央集権的特性が本当に融合できるかどうかは、規制当局、伝統的金融、暗号業界の三者の長期的な駆け引きに依存する。政策の風向きは変わった。次にどのようにリズムをつかみ、リスクをコントロールするかが、この「政策ブル市場」がどれだけ進むかの鍵となる。