次のブルマーケットには二つの条件が必要です：非コンプライアンスエリアに殺しの一撃となるアプリが登場すること + マクロ環境の支持へと転換すること。
著者：Ryan Yoon
翻訳：深潮 TechFlow
**深潮ガイド：**市場が下落局面に入る中、暗号市場に対する疑念が高まっています。Tiger Researchは、今回の状況はこれまでと異なると考えています：過去の寒冬は内部問題（Mt. Goxの盗難、ICO詐欺、FTXの崩壊）によって引き起こされましたが、今回は上昇と下落の両方が外部要因によって動かされています（ETF承認によるブル市場、関税政策と金利の上昇による下落）。
規制後の市場は三層に分裂しています：コンプライアンスエリア、非コンプライアンスエリア、共有インフラ。資金の流れは以前のような「滴下効果」ではなくなっています。ETF資金はビットコインに留まり、アルトコインには流れません。
市場が下落局面に入る中、暗号市場に対する疑念が高まっています。今、問題なのは、我々はすでに暗号の冬に入ったのかどうかです。
最初の寒冬は2014年に起こりました。Mt. Goxは当時、世界の70%のビットコイン取引量を処理していた取引所です。約85万BTCがハッカー攻撃で失われ、市場の信頼は崩壊しました。内部管理と監査機能を備えた新しい取引所が登場し、信頼は徐々に回復し始めました。EthereumもICOを通じて世界に入り込み、ビジョンと資金調達の新たな可能性を開きました。
このICOブームが次のブルマーケットの引き金となりました。誰でもトークンを発行し資金を調達できる状況が2017年の繁栄をもたらしました。白書一つで数百億ドルを調達したプロジェクトが次々と登場しましたが、その多くは実質的な内容を持ちませんでした。
2018年、韓国、中国、アメリカが規制措置を強化し、バブルは崩壊、第二の寒冬が到来しました。この寒冬は2020年まで続きました。COVID-19の後、流動性が流入し、Uniswap、Compound、AaveなどのDeFiプロトコルに注目が集まり、資金が再流入しました。
第三の寒冬は最も厳しいものでした。2022年にTerra-Lunaが崩壊した際、Celsius、Three Arrows Capital、FTXが次々と倒産しました。これは単なる価格の下落ではなく、業界の構造そのものが揺らぎました。2024年1月に米SECが現物ビットコインETFを承認し、その後ビットコインの半減期やトランプの親暗号政策が続き、資金は再び流入し始めました。
すべての三回の寒冬は同じ順序に従っています。重大な出来事が起きると、信頼が崩壊し、人材が離れていきます。
常に重大な出来事から始まります。Mt. Goxのハッカー攻撃、ICOの規制、Terra-Luna崩壊後のFTX破産。各事件の規模や形態は異なりますが、結果は同じです。市場全体が衝撃に包まれます。
衝撃はすぐに信頼崩壊へと拡大します。次に何を構築すべきかを議論していた人々は、暗号通貨が本当に意味のある技術なのか疑問を抱き始めます。建設者間の協力の雰囲気は消え、互いに責任を押し付け合うようになります。
疑念は人材の流出を招きます。ブロックチェーンで新たな動力を生み出してきた建設者たちは、疑念に陥ります。2014年には金融技術や大手テック企業へと向かい、2018年には機関投資家やAIへと移行しました。彼らはより確実に見える場所へと向かいます。
過去の暗号の冬のパターンは今日でも見られます。
しかし、これを暗号の冬と呼ぶのは難しいです。過去の寒冬は業界内部から爆発的に起こりました。Mt. Goxのハッカー攻撃、多くのICOプロジェクトが詐欺と判明、FTXの崩壊。業界自体が信頼を失ったのです。
今は違います。
ETFの承認がブルマーケットを開き、関税政策と金利が下落を促進しています。外部要因が市場を押し上げ、同時に押し下げているのです。
建設者たちも離れていません。
RWA、perpDEX（永続契約型分散型取引所）、予測市場、InfoFi、プライバシー。新たなナarrativeが次々と登場し、創造が続いています。これらはDeFiのように市場全体を牽引してはいませんが、消えもしていません。業界は崩壊していません；外部環境が変化したのです。
春を創ることはできませんでしたが、だからといって冬もなかったのです。
これは規制後の市場構造の大きな変化の背景にあります。市場はすでに三層に分裂しています：1）コンプライアンスエリア、2）非コンプライアンスエリア、3）共有インフラ。
コンプライアンスエリアには、RWAのトークン化、取引所、機関の保管、予測市場、規制に基づくDeFiがあります。これらは監査を受け、情報開示を行い、法的保護を受けています。成長は緩やかですが、資本規模は大きく安定しています。
しかし、一度コンプライアンスエリアに入ると、過去のような爆発的なリターンは期待しにくくなります。ボラティリティは低下し、上昇余地は制限されますが、下落リスクも限定されます。
一方、非コンプライアンスエリアは今後、より投機的になる見込みです。参入障壁は低く、スピードは速い。1日で100倍、翌日には-90%という状況も頻繁に起こるでしょう。
ただし、この空間は無意味ではありません。非コンプライアンスエリアで生まれる産業は創造的であり、一度検証されるとコンプライアンスエリアに進みます。DeFiはこれを実現しましたし、予測市場も今そうしています。これは実験場として機能します。ただし、非コンプライアンスエリアは次第にコンプライアンスエリアのビジネスと乖離していきます。
共有インフラにはステーブルコインやオラクルがあります。これらはコンプライアンスエリアと非コンプライアンスエリアの両方で使用されます。同じUSDCは機関のRWA支払いに使われる一方、Pump.funの取引にも使われます。オラクルはトークン化された国債の検証データを提供し、匿名のDEXの清算にもデータを供給します。
言い換えれば、市場の分裂とともに資金の流れも変化しています。
過去はビットコインの上昇とともにアルトコインも滴下効果で上昇しました。今は違います。ETFを通じて入った機関資本はビットコインに留まり、それ以上は流れません。コンプライアンスエリアの資本は非コンプライアンスエリアには流入しません。流動性は価値が証明された場所にのみ留まります。ビットコインでさえ、リスク資産に比べて避難資産としての価値はまだ証明されていません。
規制は整理の途中です。建設者たちは引き続き構築を続けています。では、残る二つの要素は何でしょうか。
第一に、非コンプライアンスエリアから新たな殺しの一撃となるユースケースが登場する必要があります。2020年のDeFiサマーのように、これまで存在しなかった価値を創造するものです。AIエージェント、InfoFi、オンチェーンソーシャルは候補ですが、まだ市場全体を動かす規模には達していません。非コンプライアンスエリアの実験が検証され、再びコンプライアンスエリアに進むプロセスを再度創出する必要があります。DeFiはこれを実現しましたし、予測市場も今そうしています。
第二に、マクロ経済環境です。規制の整理が完了し、建設者たちは引き続き構築を続け、インフラが蓄積されていても、マクロ経済環境が支援しなければ、上昇余地は限られます。2020年のDeFiサマーはCOVID後の流動性解放時に爆発しました。2024年のETF承認後の上昇も、金利引き下げの予想と同時に起こりました。暗号業界のパフォーマンスに関わらず、金利と流動性はコントロールできません。業界が構築したものに説得力を持たせるためには、マクロ経済環境の転換が必要です。
過去のようにすべてが一斉に上昇する「暗号季節」が再び訪れる可能性は低いです。市場はすでに分裂しています。コンプライアンスエリアは着実に成長し、非コンプライアンスエリアは大きく上下します。
次のブルマーケットは来るでしょう。しかし、それはすべての人に訪れるわけではありません。
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Tiger Research：この暗号冬の違いは何ですか？
次のブルマーケットには二つの条件が必要です：非コンプライアンスエリアに殺しの一撃となるアプリが登場すること + マクロ環境の支持へと転換すること。
著者：Ryan Yoon
翻訳：深潮 TechFlow
**深潮ガイド：**市場が下落局面に入る中、暗号市場に対する疑念が高まっています。Tiger Researchは、今回の状況はこれまでと異なると考えています：過去の寒冬は内部問題（Mt. Goxの盗難、ICO詐欺、FTXの崩壊）によって引き起こされましたが、今回は上昇と下落の両方が外部要因によって動かされています（ETF承認によるブル市場、関税政策と金利の上昇による下落）。
規制後の市場は三層に分裂しています：コンプライアンスエリア、非コンプライアンスエリア、共有インフラ。資金の流れは以前のような「滴下効果」ではなくなっています。ETF資金はビットコインに留まり、アルトコインには流れません。
次のブルマーケットには二つの条件が必要です：非コンプライアンスエリアに殺しの一撃となるアプリが登場すること + マクロ環境の支持へと転換すること。
全文は以下の通り：
市場が下落局面に入る中、暗号市場に対する疑念が高まっています。今、問題なのは、我々はすでに暗号の冬に入ったのかどうかです。
核心的な見解
1.過去の暗号の冬はどのように展開したのか？
最初の寒冬は2014年に起こりました。Mt. Goxは当時、世界の70%のビットコイン取引量を処理していた取引所です。約85万BTCがハッカー攻撃で失われ、市場の信頼は崩壊しました。内部管理と監査機能を備えた新しい取引所が登場し、信頼は徐々に回復し始めました。EthereumもICOを通じて世界に入り込み、ビジョンと資金調達の新たな可能性を開きました。
このICOブームが次のブルマーケットの引き金となりました。誰でもトークンを発行し資金を調達できる状況が2017年の繁栄をもたらしました。白書一つで数百億ドルを調達したプロジェクトが次々と登場しましたが、その多くは実質的な内容を持ちませんでした。
2018年、韓国、中国、アメリカが規制措置を強化し、バブルは崩壊、第二の寒冬が到来しました。この寒冬は2020年まで続きました。COVID-19の後、流動性が流入し、Uniswap、Compound、AaveなどのDeFiプロトコルに注目が集まり、資金が再流入しました。
第三の寒冬は最も厳しいものでした。2022年にTerra-Lunaが崩壊した際、Celsius、Three Arrows Capital、FTXが次々と倒産しました。これは単なる価格の下落ではなく、業界の構造そのものが揺らぎました。2024年1月に米SECが現物ビットコインETFを承認し、その後ビットコインの半減期やトランプの親暗号政策が続き、資金は再び流入し始めました。
2.暗号の冬のパターン：重大な出来事 → 信頼崩壊 → 人材流出
すべての三回の寒冬は同じ順序に従っています。重大な出来事が起きると、信頼が崩壊し、人材が離れていきます。
常に重大な出来事から始まります。Mt. Goxのハッカー攻撃、ICOの規制、Terra-Luna崩壊後のFTX破産。各事件の規模や形態は異なりますが、結果は同じです。市場全体が衝撃に包まれます。
衝撃はすぐに信頼崩壊へと拡大します。次に何を構築すべきかを議論していた人々は、暗号通貨が本当に意味のある技術なのか疑問を抱き始めます。建設者間の協力の雰囲気は消え、互いに責任を押し付け合うようになります。
疑念は人材の流出を招きます。ブロックチェーンで新たな動力を生み出してきた建設者たちは、疑念に陥ります。2014年には金融技術や大手テック企業へと向かい、2018年には機関投資家やAIへと移行しました。彼らはより確実に見える場所へと向かいます。
3.現在は暗号の冬なのか？
過去の暗号の冬のパターンは今日でも見られます。
しかし、これを暗号の冬と呼ぶのは難しいです。過去の寒冬は業界内部から爆発的に起こりました。Mt. Goxのハッカー攻撃、多くのICOプロジェクトが詐欺と判明、FTXの崩壊。業界自体が信頼を失ったのです。
今は違います。
ETFの承認がブルマーケットを開き、関税政策と金利が下落を促進しています。外部要因が市場を押し上げ、同時に押し下げているのです。
建設者たちも離れていません。
RWA、perpDEX（永続契約型分散型取引所）、予測市場、InfoFi、プライバシー。新たなナarrativeが次々と登場し、創造が続いています。これらはDeFiのように市場全体を牽引してはいませんが、消えもしていません。業界は崩壊していません；外部環境が変化したのです。
春を創ることはできませんでしたが、だからといって冬もなかったのです。
4.規制後の市場構造の変化
これは規制後の市場構造の大きな変化の背景にあります。市場はすでに三層に分裂しています：1）コンプライアンスエリア、2）非コンプライアンスエリア、3）共有インフラ。
コンプライアンスエリアには、RWAのトークン化、取引所、機関の保管、予測市場、規制に基づくDeFiがあります。これらは監査を受け、情報開示を行い、法的保護を受けています。成長は緩やかですが、資本規模は大きく安定しています。
しかし、一度コンプライアンスエリアに入ると、過去のような爆発的なリターンは期待しにくくなります。ボラティリティは低下し、上昇余地は制限されますが、下落リスクも限定されます。
一方、非コンプライアンスエリアは今後、より投機的になる見込みです。参入障壁は低く、スピードは速い。1日で100倍、翌日には-90%という状況も頻繁に起こるでしょう。
ただし、この空間は無意味ではありません。非コンプライアンスエリアで生まれる産業は創造的であり、一度検証されるとコンプライアンスエリアに進みます。DeFiはこれを実現しましたし、予測市場も今そうしています。これは実験場として機能します。ただし、非コンプライアンスエリアは次第にコンプライアンスエリアのビジネスと乖離していきます。
共有インフラにはステーブルコインやオラクルがあります。これらはコンプライアンスエリアと非コンプライアンスエリアの両方で使用されます。同じUSDCは機関のRWA支払いに使われる一方、Pump.funの取引にも使われます。オラクルはトークン化された国債の検証データを提供し、匿名のDEXの清算にもデータを供給します。
言い換えれば、市場の分裂とともに資金の流れも変化しています。
過去はビットコインの上昇とともにアルトコインも滴下効果で上昇しました。今は違います。ETFを通じて入った機関資本はビットコインに留まり、それ以上は流れません。コンプライアンスエリアの資本は非コンプライアンスエリアには流入しません。流動性は価値が証明された場所にのみ留まります。ビットコインでさえ、リスク資産に比べて避難資産としての価値はまだ証明されていません。
5.次のブルマーケットの条件
規制は整理の途中です。建設者たちは引き続き構築を続けています。では、残る二つの要素は何でしょうか。
第一に、非コンプライアンスエリアから新たな殺しの一撃となるユースケースが登場する必要があります。2020年のDeFiサマーのように、これまで存在しなかった価値を創造するものです。AIエージェント、InfoFi、オンチェーンソーシャルは候補ですが、まだ市場全体を動かす規模には達していません。非コンプライアンスエリアの実験が検証され、再びコンプライアンスエリアに進むプロセスを再度創出する必要があります。DeFiはこれを実現しましたし、予測市場も今そうしています。
第二に、マクロ経済環境です。規制の整理が完了し、建設者たちは引き続き構築を続け、インフラが蓄積されていても、マクロ経済環境が支援しなければ、上昇余地は限られます。2020年のDeFiサマーはCOVID後の流動性解放時に爆発しました。2024年のETF承認後の上昇も、金利引き下げの予想と同時に起こりました。暗号業界のパフォーマンスに関わらず、金利と流動性はコントロールできません。業界が構築したものに説得力を持たせるためには、マクロ経済環境の転換が必要です。
過去のようにすべてが一斉に上昇する「暗号季節」が再び訪れる可能性は低いです。市場はすでに分裂しています。コンプライアンスエリアは着実に成長し、非コンプライアンスエリアは大きく上下します。
次のブルマーケットは来るでしょう。しかし、それはすべての人に訪れるわけではありません。