加密預測市場的「路線之爭」：合規窄門 vs 自由荒野

加密預測市場在過去兩年所經歷的劇變，可能比其自誕生以來的十年還要更加激烈。

這個賽道曾是 Web3 最早的聖杯之一——一種「資訊鍊金術」的理想，致力於將群體智慧提煉為純粹的機率。但長期以來，它僅是高摩擦、低流動性的「去中心化玩具」。

如今，局勢已經改變。

Polymarket 在 2024 年美國大選期間（即便限制美國用戶）創下驚人的交易量新高，其賠率準確性甚至被主流媒體用來對比傳統民調。另一邊，受美國 CFTC 監管的 Kalshi 正透過 Robinhood 等管道，將（受限的）事件合約推向數百萬 TradFi 用戶。

預測市場不再是「會不會來」的問題，而是「以何種形態來」的問題。它正處於十字路口：究竟會成為華爾街菁英的合規對沖工具，還是成為 Crypto-Native 的全球流動性「賭場」？

BlockWeeks 將為你剖析這場正在進行的「路線戰爭」。

一、 結論摘要

預測市場正沿著兩條截然不同、甚至彼此衝突的路徑野蠻生長：

1. 合規的「窄門」（TradFi 收編）：以 Kalshi 為代表，這類平台尋求監管（如 CFTC）全面批准，將「事件合約」包裝為合規金融衍生品，目標是接入 Robinhood 等主流券商。這條路極為狹窄且緩慢，但一旦通過，便能直通大量主流資本。
2. 自由的「荒野」（Crypto-Native 演進）：以 Polymarket 及基於 Gnosis/Azuro 基礎設施的平台為代表。它們優先考量全球流動性、高時效性及產品多樣性。要麼採離岸營運，要麼專注底層技術，與監管展開「貓鼠遊戲」，賭的是市場需求終將迫使監管讓步。

BlockWeeks 的核心觀點是：這不是零和遊戲。短期內，Polymarket 模式的「灰色地帶」將持續捕獲最大流動性與市場關注度；但長期來看，監管（誰能取得牌照）與基礎設施（誰能提供最佳流動性與清算框架）將決定最終市場格局。

二、 兩條路徑的「貌合神離」

1. 合規的窄門：Kalshi 的「華爾街實驗」

Kalshi 走的是最艱難的路：正面尋求美國監管機構（主要是 CFTC）的批准。

• 分析：Kalshi 並非在做「預測市場」，而是在做「事件衍生品」。它必須向監管證明，其合約（如「聯準會是否升息」）具備真實的「經濟用途」與「對沖價值」，而非「賭博」。
• 進展：他們成功將經濟、天氣等事件合約引入市場，並開始與 Robinhood 等平台合作。
• 瓶頸：這條路的天花板極低，完全受限於監管的想像力。CFTC 對「政治事件」（如國會選舉控制權）的批准極為謹慎且緩慢，因為這觸及「賭博」紅線。Kalshi 獲得的是安全，但犧牲了 Crypto 的核心——速度、廣度與無需許可的創新。

2. 自由的荒野：Polymarket 的「全球賭場」

Polymarket 則是截然相反的案例。2022 年因提供未註冊「二元期權」遭 CFTC 罰款並限制美國地區，但這並未終結其發展。

• 分析：Polymarket 證明了市場對「熱門事件」（如選舉、監管裁決、名人動態）預測的極度渴求。其在 2024 年美國大選期間的交易量（據公開數據及 Dune Analytics 面板）甚至超越許多中型交易所。
• 策略：其策略為「離岸營運 + 追求未來合規」。一方面在監管（尤其是美國）之外提供服務，另一方面透過併購（如合規清算所 QCX）為未來「回歸」鋪路。
• 瓶頸：Polymarket 頭上始終懸著「達摩克利斯之劍」。其成功建立在監管「滯後性」之上。這種模式雖捕獲流動性，卻帶來巨大的法律風險。

三、 基礎設施的「冰與火」：Augur 的教訓與 Gnosis 的實用主義

為什麼老牌 Augur 幾乎消失，而 Gnosis 系卻悄然成長？

• Augur 的「失敗」：Augur 是理想主義的殉道者。它過度迷信「完全去中心化」的仲裁機制，複雜的 REP 代幣爭議系統在實踐中過於緩慢、昂貴（Gas 費），且面對模糊事件時易陷僵局。Augur 死於對「完美去中心化 Oracle」的執念，犧牲了用戶體驗與流動性。
• Gnosis/Azuro 的「實用主義」：Gnosis (Omen/Azuro) 吸取教訓，不再嘗試自行解決最難的 Oracle 問題，而是轉向「實用主義」：

1. Gnosis Conditional Tokens：提供靈活合約框架，讓其他人得以在此基礎上構建應用。
2. Azuro (Gnosis 生態)：專注於流動性協議，直接將 Oracle 問題外包（交由中心化仲裁或第三方 Oracle），全力優化 AMM 與流動性池。

• 現狀：Azuro 正逐漸成為 GambleFi（尤其是體育博彩）的 B2B 基礎設施層，不碰前端合規，只提供鏈上工具，這是一種更聰明、更具擴展性的分層打法。

四、 預測市場的「不可能三角」

對比這些玩家後，我發現預測市場存在一個「不可能三角」，難以同時兼具：

1. 去中心化（抗審查）
2. 結果確定性（快速、可靠的 Oracle）
3. 高流動性（低滑點、大深度）

Kalshi：放棄 ①（完全中心化），換取 ② 和（潛在的）③。

Polymarket：放棄 ①（半中心化/離岸），換取 ②（中心化快速仲裁）和 ③（高流動性）。

Augur：執著於 ① 和 ②，徹底犧牲 ③（流動性枯竭）。

Gnosis/Azuro：專注於提供 ① 的框架，但將 ② 和 ③ 的難題留給前端應用解決。

值得注意的是：截至 2025 年，市場上所有「贏家」（以流動性衡量）都是在「去中心化」上做出妥協的玩家。

五、 監管的真正意圖與風險

監管的核心風險不在於「鏈上」還是「鏈下」，而在於「產品定義」與「用戶准入」。

1. 賭博 vs 衍生品：CFTC 的核心關切在於，這究竟是「賭博」（受各州法律管轄），還是「具經濟目的的對沖/價格發現工具」（受 CFTC 管轄）？Kalshi 正在努力證明後者，而 Polymarket 上許多事件則難以擺脫前者嫌疑。
2. KYC/AML（用戶准入）：這是進入美國市場的前提，也是 Polymarket 併購 QCX 如此重要的原因——它需要的不僅是清算能力，更是（未來可能的）合規法幣與用戶入口。
3. Oracle 操縱（核心風險）：在低流動性市場，或依賴去中心化報告的市場，惡意方可用少量資金操縱市場價格，甚至試圖操縱「結果報告」。

六、 真正崛起的機遇

撇開風險，預測市場正釋放三大明確機遇：

1. GambleFi 的「高級形態」：預測市場（尤其是體育、時事）是 GambleFi 的天然土壤。Azuro 作為 B2B 基礎設施的崛起，證明市場對「更公平、透明博彩協議」的需求。
2. Alpha（超額收益）資訊來源：Polymarket 的賠率在 2024 年選舉及多次「SEC 是否批准 ETF」事件中，被證明比傳統民調與「專家分析」更敏銳。對沖基金與研究機構正開始（或已經）將其視為高價值「即時情緒/資訊」數據源。
3. TradFi 的新對沖工具：Kalshi 的真正潛力，不是讓散戶去賭聯準會利率，而是讓中小企業主（如農民、進出口商）能對沖「供應鏈風險」（如某港口是否關閉）或「政策風險」（如關稅變動）。這是萬億級藍海。

七、 三種可能的未來（12-36 個月）

場景一：TradFi 收編（Kalshi 模式勝出）

• 路徑：監管機構（CFTC/SEC）明確定義「事件衍生品」並嚴厲打擊所有「無牌照」平台（Polymarket 被迫徹底退出美歐）。
• 結果：預測市場成為 Robinhood 上的「小眾功能」，僅限於經濟、天氣等「安全」事件，市場規模受限於監管想像力。

場景二：離岸的「狂野西部」（Polymarket 模式勝出）

• 路徑：監管持續模糊，美國用戶透過 VPN 繼續訪問 Polymarket 等離岸平台。
• 結果：形成兩個平行市場：一個小型、合規的美國市場；一個大型、高流動性、高風險的全球離岸市場。Crypto-Native 玩家主導後者，流動性高度集中於熱門事件。

場景三：分層的「基礎設施」（Gnosis/Azuro 模式長期勝利）

• 路徑：監管重點打擊前端應用（要求 KYC/AML），但對底層協議（如 Gnosis Conditional Tokens）保持中立或無法監管。
• 結果：Gnosis/Azuro 成為「預測市場的 TCP/IP 協議」。大量合規（如 Kalshi 的鏈上版）與非合規（如新一代 Polymarket）前端在這些協議上構建。市場實現「前端合規，後端去中心化」的分離。

八、 給建設者與投資者的策略建議

預測市場之爭，已從「技術實現」轉向「監管博弈」與「流動性戰爭」。

• 給創業者：

1. 停止造輪子：不要再試圖打造下一個 Augur（執著於完美去中心化 Oracle）。
2. 選擇你的戰場：要麼去華盛頓遊說（拿牌照，如 Kalshi）；要麼去杜拜/新加坡（做全球流動性，如 Polymarket）；要麼做「賣鏟子的」（做基礎設施，如 Azuro）。

• 給投資者：

1. 押注「合規通道」：密切關注 Polymarket 的併購/合規動作及 Kalshi 與主流券商的整合進度。
2. 押注「B2B 基礎設施」：關注 Gnosis/Azuro 類基礎設施的採用數據（TVL、交易量、生態項目數）。在監管不確定的世界，提供「工具」的平台往往是風險最低、收益最穩健的。

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