A probabilidade de cortes nas taxas de juros pela A Reserva Federal (FED) em dezembro diminuiu e surgiram fissuras na narrativa da IA.

Até 15 de novembro de 2025, os mercados financeiros globais experimentaram uma Flutuação significativa esta semana. O governo federal dos EUA enfrentou a paralisação mais longa da história (de 1 de outubro a 12 de novembro de 2025, totalizando 43 dias), resultando na perda permanente de dados críticos como o emprego não agrícola de outubro e o CPI de outubro, com o mercado a negociar em um vácuo de dados, com emoções variáveis.

1. A probabilidade de o Federal Reserve reduzir as taxas de juros em dezembro caiu drasticamente para abaixo de 50%

Após a reunião do FOMC em setembro, o mercado precificou em 100% um corte de 25pb em dezembro, com base principalmente no gráfico de pontos do mês, onde a maioria dos oficiais previu que a mediana da taxa dos fundos federais estaria entre 4,25-4,50% no final de 2025 (ou seja, um corte adicional de 50pb, sendo um deles em dezembro). No entanto, as atas da reunião de política monetária de outubro e as declarações de vários oficiais do Federal Reserve desde novembro mudaram completamente essa expectativa.

1. Últimas declarações de oficiais chave (4-14 de novembro de 2025)

• Membro do Conselho da Reserva Federal, Waller (13.11.2025): Actualmente não há razões suficientes para continuar a baixar as taxas de juro em Dezembro, a menos que os dados futuros se deteriorem significativamente.
• O presidente da Reserva Federal de Richmond, Barkin (12.11.2025): Inclina-se para uma pausa em dezembro, para observar a implementação da política tarifária.
• Presidente do Fed de Boston, Collins (8 de novembro de 2025): O mercado de trabalho continua sólido, a flutuação não voltou a 2%, não há pressa em mais afrouxamento.
• O presidente da Reserva Federal de Minneapolis, Kashkari (14.11.2025): manter uma vigilância elevada sobre os riscos de uma nova aceleração da inflação.

2. Preço de mercado mais recente (Ferramenta FedWatch do CME de 15 de novembro)

• Probabilidade de manutenção da taxa de juros entre 5.25-5.50% na reunião de 17 de dezembro: 52.4%
• Probabilidade de redução da taxa de juro de 25 pontos base: 47,6%
• Probabilidade de corte de juros de 50pb: quase 0

3. Ponto central da controvérsia

• Inflação: O CPI de outubro está permanentemente em falta, mas o PCE núcleo de setembro permanece em 2,7%, com uma taxa anualizada de 2,6% nos últimos 6 meses, ainda acima da meta de 2%.
• Emprego: O emprego não agrícola de setembro aumentou apenas 123 mil (muito abaixo das expectativas), a taxa de desemprego subiu para 4,2%, mas os dados de outubro estão em falta, e o número de pedidos de subsídio de desemprego nas duas primeiras semanas de novembro continua a subir moderadamente.
• Impacto das tarifas: O mercado espera amplamente que o segundo mandato de Trump implemente tarifas gerais de 10-20% + 60% de tarifas sobre a China. A visão tradicional considera que as tarifas elevam a inflação, mas o último estudo da Reserva Federal de São Francisco, publicado em 11 de novembro, intitulado “Evidências empíricas da história tarifária dos EUA nos últimos 150 anos”, aponta que: historicamente, o impacto líquido das tarifas no CPI foi de -0,2 a -0,5 pontos percentuais, ao mesmo tempo que aumentou significativamente a taxa de desemprego, pertencendo a uma combinação de “contração do lado da oferta + repressão da demanda”, que frequentemente leva a uma redução mais acentuada das taxas de juros pelo Federal Reserve.

4. A disputa sobre a taxa de juros neutra real A atual taxa dos fundos federais é de 5,33%, e o mercado tem uma grande divergência na estimativa de r* (taxa de juros real de equilíbrio):

• A estimativa mais recente do modelo ACL do Federal Reserve de Nova York: r* é de aproximadamente 1,0-1,2%
• Se r*=1%, a taxa de juro real atual é de aproximadamente 5,33%-2,4%=2,93%, claramente restritiva
• Se r* tiver aumentado para 2% devido à melhoria da produtividade, então a restrição real diminui significativamente.

Devido às quatro incertezas mencionadas acima (caminho da inflação, situação real do emprego, impacto real das tarifas, nível r*), houve uma clara divergência interna no FOMC, e a redução da taxa de juro em dezembro passou de “certa” para “cinquenta a cinquenta”.

Dois, a narrativa dos gastos de capital em IA apresenta duas fendas óbvias

Desde 2025, os gastos de capital relacionados com a IA têm sido a principal narrativa por trás das ações americanas (especialmente as Magnificent 7), com um montante acumulado anunciado superior a 1,5 trilhões de dólares. No entanto, desde novembro, o mercado de obrigações e as disputas contábeis constituem uma pressão dupla.

1. Mercado de obrigações: os swaps de incumprimento de crédito (CDS) alargaram-se significativamente

• Oracle 5 anos CDS: cerca de 45bp no final de outubro → 14 de novembro atingiu o máximo de 152bp (aumento de 237%)
• CoreWeave (unicórnio de locação de poder computacional AI, plano de emissão de 15 bilhões de dólares em títulos/empréstimos em 2025) CDS a 5 anos: cerca de 280pb no início de novembro → máximo de 980pb em 14 de novembro
• Comparação: os principais provedores de serviços em nuvem em larga escala como Meta, Google, Amazon e Microsoft ainda mantêm-se em níveis historicamente baixos de 20-40bp

Sinais do mercado de títulos indicam que os investidores estão perdendo a confiança no modelo “conceito de IA puro + construção de centros de dados com alta alavancagem”, enquanto ainda mantêm confiança em jogadores de grande escala com fluxo de caixa robusto.

2. Controvérsia contábil: o prazo de depreciação da GPU é excessivamente longo? O conhecido vendedor a descoberto Michael Burry questionou publicamente em sua nova conta no Twitter em 12 de novembro:

• A Meta, Google e Microsoft atualmente adotam um prazo de depreciação de GPU de 4 a 6 anos (a maioria 5 anos)
• Mas nos clusters de treinamento de IA, mais de 90% da demanda de poder computacional está concentrada nos chips da última geração, enquanto a utilização dos chips da geração anterior está a cair rapidamente.
• Experiência histórica: o prazo médio de depreciação dos servidores do centro de dados do Facebook de 2018 a 2022 foi de apenas 3,2 anos

Cálculo do impacto (usando a Meta como exemplo): A previsão de despesas de capital da Meta para 2025 é de 145 a 160 bilhões de dólares, dos quais cerca de 60 a 70% são para servidores/GPU relacionados com IA. Se a vida útil de depreciação for reduzida de 5 anos para 3 anos:

• As despesas de depreciação em 2026 irão aumentar adicionalmente cerca de 18 a 22 mil milhões de dólares.
• Equivalente a uma redução de aproximadamente 9-11% no EPS de 2026 (com base nas atuais previsões consensuais dos analistas)

3. Dados mais recentes sobre despesas de capital (Relatório financeiro do Q3 de 2025 e orientações mais recentes)

• Microsoft: A orientação do CapEx para o ano fiscal de 2025 foi aumentada para 75 mil milhões de dólares (+25%)
• Meta: CapEx de 60-65 mil milhões de dólares em 2025 (mediana +55% em relação ao ano anterior)
• Google: Espera-se que em 2025 alcance 55-60 bilhões de dólares
• Amazon (AWS): Prevê-se que em 2025 exceda os 70 mil milhões de dólares
• As quatro empresas juntas esperam que o CapEx relacionado à IA ultrapasse 270 bilhões de dólares em 2025.

Apesar da controvérsia sobre a depreciação, o mercado ainda mostra uma elevada tolerância em termos de avaliação.

• Meta 2026e P/E 24x（10年均值18x）
• Microsoft 2026e P/E 32x
• Nvidia 2026e P/E 38x（última faixa de preço alvo de Wall Street 140-220 dólares）

Três, fatores técnicos e sazonais

Índice S&P 500:

• No dia 13 de novembro, o mínimo desceu a 5728 pontos, e após um novo teste preciso da média móvel de 50 dias (5718 pontos), houve uma rápida recuperação.
• Atualmente próximo dos 5950 pontos, com uma queda de 1,8% na semana, mas ainda com um aumento de 3,2% no mês.
• A média do VIX desde novembro é de 18,5, uma queda significativa em relação a outubro.
• Dados históricos: Desde 1950, durante o período do Dia de Ação de Graças até o Ano Novo, o aumento médio do S&P 500 é de 1,7% (o efeito festivo realmente existe)

Quatro, eventos-chave da próxima semana (17-21 de novembro)

1. Dados

• Relatório de empregos não agrícolas de outubro (publicação adiada): expectativa +220k (para compensar a baixa base de setembro)
• Vendas a retalho de outubro, PPI, produção industrial
• Índice de manufatura do Fed de Filadélfia em novembro

2. Relatório Financeiro

• Nvidia (19 de novembro, após o fechamento do mercado): O mercado espera uma receita de 38 bilhões de dólares no Q3 (aumento de 94% em relação ao ano anterior), orientação para o Q4 entre 41 a 43 bilhões de dólares. Atualmente, a expectativa unânime é de um EPS de 4,25 dólares para o ano fiscal de 2026, se a orientação superar a expectativa em 10%, o preço-alvo pode ultrapassar 200 dólares.

Cinco, Resumo e Perspectivas

Contradição central do mercado atual:

1. A decisão da Reserva Federal em dezembro sobre a redução das taxas de juros depende se os dados das próximas duas semanas ficarão significativamente abaixo das expectativas.
2. A narrativa de IA levanta preocupações de crédito entre os jogadores marginalizados, mas mantém-se forte com o suporte do fluxo de caixa dos principais jogadores de grande escala.
3. Média móvel de 50 dias com três suportes bem-sucedidos + a força sazonal ainda está predominantemente alta

Cenário de referência (probabilidade de 60%): Embora os dados de emprego não agrícola de outubro possam ser relativamente fortes devido à recuperação, é altamente provável que os dados de novembro e dezembro recuem, e a perturbação econômica inicial devido à implementação real das tarifas é limitada. O Federal Reserve ainda deve cortar a taxa em 25 pontos base em dezembro, os resultados da Nvidia superaram as expectativas, e o S&P 500 deve desafiar a faixa entre 6500-7000 pontos antes do final do ano.

Cenário pessimista (probabilidade de 25%): Se os dados de outubro forem amplamente melhores do que o esperado, a pausa na redução das taxas de juros em dezembro será um dado adquirido, a controvérsia sobre a depreciação da IA se intensificará, e o índice poderá testar novamente a área de 5500 pontos.

Cenário otimista (probabilidade de 15%): Dados muito abaixo das expectativas + orientação da Nvidia significativamente elevada, redução da taxa de juros em dezembro voltando a ser precificada, impacto direto de 7200 pontos até o final do ano.