Почему эти резервы в биткоинах и эфириуме выросли в условиях стресса?

Источник: CryptoNewsNet
Оригинальное название: Почему эти биткоин- и эфириум-казначейства увеличились под давлением?

Две крупнейшие компании по управлению криптовалютными резервами — ориентированная на биткоин Strategy ([image]ранее MicroStrategy() и имеющая значительные запасы Ethereum BitMine — на этой неделе значительно расширили свои цифровые активы, несмотря на снижение их премии.

8 декабря Strategy сообщила о приобретении 10 624 BTC на сумму $962,7 млн — это крупнейшая недельная покупка с июля. Эта покупка фактически проигнорировала сигнал с фондового рынка, где акции MSTR снизились на 51% в годовом выражении и торгуются по $178,99.

Аналогично, BitMine, крупнейший корпоративный держатель эфира, добавила 138 452 ETH к своему балансу.

Эти приобретения происходят на фоне структурного давления на модель управления цифровыми активами ()DAT().

За последние месяцы арбитраж, позволявший публичным компаниям торговаться с мультипликатором в 2,5 раза выше их чистой стоимости активов ()NAV() при выпуске акций для финансирования покупок, сходит на нет. Для справки: премия Strategy к NAV ()mNAV() сейчас около 1,15, у BitMine — примерно 1,17.

Это наглядно демонстрирует, что у компаний заканчивается “чит на бесконечные деньги” — рыночное прозвище схемы, когда акции выпускаются по завышенным оценкам для покупки активов ниже внутренней стоимости капитала.

По сути, структурное преимущество, определявшее первую половину 2025 года, исчезло — двум крупнейшим DAT приходится покупать “на просадках” из-за хрупкости корпоративно-криптовалютного ландшафта.

Как работают их механизмы под давлением

Последняя покупка Strategy увеличила ее суммарные запасы до 660 624 BTC — это более 3% общего запаса биткоина. По текущим рыночным ценам эта позиция оценивается примерно в ) млрд долларов, из которых более ( млрд — нереализованная прибыль.

Однако механизм финансирования этого роста сталкивается с немедленными угрозами. Компания профинансировала последнюю покупку в основном за счет выпуска обыкновенных акций — эта тактика эффективна только при торговле акциями с премией к базовым активам.

Много лет Strategy использовала рекурсивный цикл: выпуск акций с премией, покупка биткоина по рыночной цене, рост стоимости акций.

Эта модель зависела от инерции. Рост биткоина вызывал спрос на акции, а спрос на акции позволял покупать еще больше BTC.

Однако сейчас эта рефлексивная связь рушится. Биткоин откатился с октябрьского пика $126 000 и консолидируется между $90 000 и $95 000.

Данные указывают, что премии DAT обычно коррелируют с силой тренда базового актива. Когда инерция снижается, желание рынка платить надбавку за доступ к активу через корпоративную структуру падает.

В результате это сильно повлияло на акции Strategy и других криптовалютных казначейств.

Теперь риск для Strategy — сугубо технический: если мультипликатор компании опускается ниже 1,0, выпуск новых акций становится размывающим, а не наращивающим стоимость.

Руководство компании это признает: если mNAV опустится ниже паритета, компания “рассмотрит возможность продажи биткоинов”.

Такой шаг развернет обратную петлю: слабость акций вынудит продавать активы, это снизит спотовые цены биткоина и еще больше обрушит оценку Strategy.

Учитывая это, Strategy привлекла $1,44 млрд специально для повышения ликвидности на фоне опасений инвесторов относительно обслуживания долга в условиях низкой премии.

Генеральный директор Strategy Фонг Ле заявил, что эта “подушка” необходима для “развеивания FUD” и создания операционного “запаса прочности” до 2026 года.

Несмотря на оборонительный характер действий, исполнительный председатель Майкл Сейлор называет недавние покупки BTC проявлением силы. Такого же мнения придерживается и бывший чиновник Белого дома Энтони Скарамуччи, который отметил:

“) продажи акций приносят рост стоимости ($60 пусть и минимальный$10 ), но это очень разумно для его баланса — и в целом для рынка BTC.”

Однако математика сделки указывает на сужение возможностей: каждый новый выпуск акций приближает компанию к точке безубыточности, где экономика модели перестает работать.

Доходность против функции сбережения

Пока Strategy защищает тезис “средства сбережения”, BitMine переходит к модели “доходного суверенного фонда”.

Сбор эфира ускорился после замедления, вызванного распродажей 10 октября, которая высушила ликвидность деривативов и дестабилизировала рынки.

Сейчас BitMine владеет 3,86 млн ETH ([recent]примерно 3,2% от обращения() и ускоряет покупки, чтобы достичь собственной “границы владения в 5%”.

BitMine планирует превратить эти запасы в доход через стейкинг с запуском валидаторов в 2026 году. Компания ожидает, что такой резерв ежегодно будет приносить более 100 000 ETH дохода по текущим ставкам.

Этот подход отличает модель BitMine от модели Strategy: Strategy опирается на рост стоимости залога и стабильную премию, а BitMine строит модель платежеспособности на будущих денежных потоках.

Председатель совета директоров Том Ли явно связывает эту стратегию с институциональными трендами: “Уолл-стрит хочет токенизировать все финансовые продукты”, оценивая целевой рынок “почти в квадриллион долларов”.

Он назвал стейблкоины “моментом ChatGPT для Ethereum”, полагая, что они стали катализатором для признания институциями пользы токенизированных долларов.

По его мнению, это принесет огромную пользу ETH, который сейчас переживает свой “момент 1971 года” принятия.

Однако такой разворот сопряжен с рисками исполнения: доход от валидаторов появится только в 2026 году, а исторически Ethereum уступал биткоину в периоды рыночного стресса.

Тем не менее, агрессивные покупки BitMine основаны на предположении, что переход индустрии к токенизации и программируемым деньгам усилится, обеспечив спрос на ETH несмотря на текущую волатильность.

По сути, компания делает ставку на то, что институциональный спрос стабилизирует рынок — в отличие от скептицизма, господствующего на фондовом рынке.

Ликвидация арбитража доступа

Тем временем обе компании сталкиваются со структурной проблемой, выходящей за рамки ценовой динамики: превращением доступа к криптовалютам в “товар”.

Запуск спотовых ETF в начале 2024 года временно повысил значимость модели DAT, но отток капитала начался вновь.

Общий объем активов под управлением американских спотовых биткоин-ETF сократился почти на ) млрд — с пика более ( млрд в октябре до минимума в ) млрд, затем восстановился до $50 млрд на момент публикации.

Тем не менее, рыночный интерес к таким инвестиционным продуктам не ослабевает: свидетельством служит то, что крупнейшие брокерские платформы пересмотрели антикриптовалютную позицию и открыли свои системы для сторонних крипто-ETF.

Это резко выровняло рыночную структуру и устранило разрыв в дистрибуции, который раньше оправдывал премии к DAT-акциям.

В результате за последний месяц не появилось ни одной новой DAT-компании. Более того, появились первые признаки распродаж резервов среди небольших участников рынка.

Это говорит о том, что “туристический класс” корпоративных игроков — компаний, добавлявших небольшие позиции BTC или ETH для привлечения внимания акционеров — покинул рынок. Остались только крупные игроки с достаточной ликвидностью для масштабных казначейских операций.

В условиях товаризации доступа Strategy и BitMine вынуждены дифференцироваться не за счет доступа, а за счет финансовой инженерии.

Теперь инвесторы могут купить биткоин и эфир по NAV через ETF без переплаты.

Следовательно, от DAT ждут переизбыточной доходности — за счет рычага, дохода или тайминга. Нарратив “покупай акции ради доступа к крипте” устарел.

Какой вывод?

Закупки этих компаний говорят о высокой уверенности, но также подчеркивают структурное сужение возможностей.

Strategy под руководством Майкла Сейлора защищает механику своей эмиссионной модели, а BitMine — временной горизонт своей будущей доходности.

По сути, обе компании существуют в среде, где премия — основной двигатель их роста — сокращается с каждым кварталом.

В этой ситуации их будущее зависит от трех факторов: возрождения спроса на криптоактивы в 2026 году, сохранения премии к NAV выше паритета и реализации институциональных потоков благодаря токенизации.