Следующий бычий рынок потребует двух условий: появление убийственных приложений в неконформных зонах + изменение макроэкономической среды в поддержку.

Автор: Ryan Yoon

Перевод: Deep潮 TechFlow

Обзор Deep潮: В условиях спада на рынке растет скептицизм по отношению к криптовалютам. Tiger Research считает, что в этот раз все иначе: прошлую зиму вызвали внутренние проблемы (крах Mt. Gox, мошенничество с ICO, крах FTX), а текущие колебания обусловлены внешними факторами (одобрение ETF — бычий рынок, тарифная политика и ставки — падение).

После регулирования рынок разделился на три слоя: соответствующая зона, неконформная зона и инфраструктура общего пользования, и деньги больше не текут, как раньше, по принципу «капля за каплей». Инвестиции в ETF остаются в биткоине и не уходят в альткоины.

Следующий бычий рынок потребует двух условий: появление убийственных приложений в неконформных зонах + изменение макроэкономической среды в поддержку.

Весь текст ниже:

По мере входа рынка в нисходящий цикл растет скептицизм по поводу криптовалют. Сейчас возникает вопрос: мы уже вошли в криптовую зиму?

Ключевые идеи

• Криптовая зима следует за последовательностью: крупное событие → крах доверия → утечка талантов
• Прошлая зима вызвана внутренними проблемами; текущие колебания обусловлены внешними факторами; это не зима и не весна
• После регулирования рынок разделился на три слоя: соответствующая зона, неконформная зона и инфраструктура общего пользования; эффект капли исчез
• Инвестиции в ETF остаются в биткоине; не уходят в неконформные зоны
• Следующий бычий рынок потребует убийственных кейсов + поддерживающей макроэкономической среды

1. Как разворачивались предыдущие криптовые зимы?

Первая зима произошла в 2014 году. Mt. Gox — тогда крупнейшая биржа, обрабатывавшая 70% мировых сделок с биткоином. В результате хакерской атаки исчезло около 850 000 BTC, доверие к рынку рухнуло. Появились новые биржи с внутренним контролем и аудитом, доверие начало восстанавливаться. Ethereum также вышел на рынок через ICO, открыв новые возможности для видения и финансирования.

Этот ICO стал спусковым крючком следующего бычьего рынка. Когда любой мог выпускать токены и привлекать средства, в 2017 году начался бум. Проекты, собравшие сотни миллиардов только на белых книгах, хлынули на рынок, хотя большинство из них не имели реального содержания.

В 2018 году Южная Корея, Китай и США ввели регулирование, пузырь лопнул, и наступила вторая зима. Она длилась до 2020 года. После COVID-19 на рынок хлынула ликвидность, и DeFi-протоколы вроде Uniswap, Compound и Aave привлекли внимание, деньги вернулись.

Третья зима была самой суровой. Когда Terra-Luna рухнул в 2022 году, последовали крахи Celsius, Three Arrows Capital и FTX. Это было не просто падение цен; сама структура индустрии была пошатнута. В январе 2024 года SEC США одобрил спотовый ETF на биткоин, затем последовало полуполовинное снижение награды за блок и политика, благоприятная для крипто — деньги снова начали поступать.

2. Модель криптовой зимы: крупное событие → крах доверия → утечка талантов

Все три зимы следовали одному и тому же сценарию. Происходит крупное событие, доверие рушится, талант уходит.

Все начинается с крупного события. Хакерская атака на Mt. Gox, регулирование ICO и крах FTX после Terra-Luna. Размер и форма каждого события различны, но результат один — рынок в шоке.

Шок быстро перерастает в крах доверия. Те, кто обсуждали, что строить дальше, начинают сомневаться, действительно ли криптовалюты — это технологический прогресс. Коллаборация между разработчиками исчезает, начинается взаимная критика, кто за что отвечает.

Подозрения вызывают утечку талантов. Те, кто создавал новые драйверы в блокчейне, начинают сомневаться. В 2014 году они переключаются на финтех и крупные технологические компании. В 2018 году — на институциональный сектор и AI. Они уходят туда, где кажется более надежным.

3. Является ли текущая ситуация криптовой зимой?

Модель прошлых зим видна и сегодня.

• Крупное событие:
• Тарифная политика Трампа вызывает рыночные колебания
• Политика ФРС по ставкам меняется
• Общий спад на рынке криптовалют
• Крах доверия: в индустрии распространяется сомнение. Внимание переключается с вопроса «что строить дальше» на взаимные обвинения.
• Давление утечки талантов: индустрия AI быстро растет. Обещания быстрого выхода и больших богатств превосходят крипту.

Однако трудно назвать это криптовой зимой. Прошлые зимы возникали внутри индустрии. Крах Mt. Gox, разоблачения ICO как мошенничества, крах FTX — все это подорвало доверие внутри отрасли.

Сейчас ситуация иная.

Одобрение ETF запустило бычий рынок, тарифная политика и ставки способствовали падению. Внешние факторы подняли рынок, внешние факторы также его снизили.

Разработчики тоже не ушли.

RWA, perpDEX (децентрализованные биржи с бессрочными контрактами), прогнозные рынки, InfoFi, приватность — новые нарративы постоянно появляются, они все еще создаются. Пока они не тянут весь рынок, как DeFi, но и не исчезают. Индустрия не рухнула; внешняя среда изменилась.

Мы не создали весну, значит, и зимы не было.

4. Изменения в структуре рынка после регулирования

За этим стоит кардинальное изменение структуры после регулирования. Рынок разделился на три слоя: 1) соответствующая зона, 2) неконформная зона и 3) инфраструктура общего пользования.

Соответствующая зона включает RWA-токенизацию, биржи, институциональный кастодиан, прогнозные рынки и регулируемый DeFi. Они проходят аудит, раскрывают информацию и имеют юридическую защиту. Рост медленный, но капитал большой и стабильный.

Однако, войдя в соответствующую зону, трудно ожидать взрывных доходов, как раньше. Волатильность снижается, потенциал роста ограничен. Но и риски снижаются.

С другой стороны, неконформная зона станет более спекулятивной. Низкий порог входа, высокая скорость. В течение дня — 100-кратный рост, на следующий — падение на 90% — такие ситуации станут более частыми.

Однако этот сегмент не лишен смысла. В индустрии, рожденной в неконформной зоне, рождаются инновации, и как только они подтверждаются, переходят в соответствующую зону. DeFi уже достиг этого, прогнозные рынки сейчас делают то же самое. Это экспериментальная площадка. Но сама неконформная зона все больше будет отделяться от бизнеса в соответствующей зоне.

Инфраструктура общего пользования включает стейблкоины и оракулы. Они используются как в соответствующей, так и в неконформной зонах. Тот же USDC используется для платежей в RWA институциональных сделках и для торгов на Pump.fun. Оракулы предоставляют данные для верификации токенизированных государственных облигаций и для ликвидации анонимных DEX.

Другими словами, по мере разделения рынка, меняется и поток капитала.

Ранее, когда биткоин рос, альткоины тоже росли за счет эффекта капли. Сейчас — иначе. Институциональный капитал, входящий через ETF, остается в биткоине. Капитал в соответствующей зоне не идет в неконформную. Ликвидность остается там, где уже доказана ценность. И даже биткоин, по сравнению с рисковыми активами, еще не доказал свою роль как защитного актива.

5. Условия следующего бычьего рынка

Регулирование уже идет к завершению. Разработчики продолжают строить. Тогда остается два условия.

Первое — появление в неконформных зонах новых убийственных кейсов. Что-то, создающее ценность, которой раньше не было, как DeFi Summer 2020. AI-агенты, InfoFi и on-chain социальные сети — кандидаты, но они еще не достигли масштаба, чтобы двигать весь рынок. Необходимы повторные подтверждения и переход в соответствующую зону. DeFi уже сделал это, прогнозные рынки сейчас делают то же самое.

Второе — макроэкономическая среда. Даже если регулирование завершится, разработчики строят, инфраструктура накапливается, — без поддержки макроэкономики потенциал роста ограничен. В 2020 году DeFi Summer взорвался после выпуска ликвидности после COVID. Рост после одобрения ETF в 2024 году также совпал с ожиданиями снижения ставок. Как бы ни показывал себя крипторынок, он не контролирует ставки и ликвидность. Чтобы то, что строится в индустрии, было убедительным, макроэкономическая среда должна повернуть в другую сторону.

Маловероятно, что снова произойдет «крипто-сезон», когда все растет одновременно. Потому что рынок разделен. В соответствующей зоне стабильный рост, в неконформной — большие скачки вверх и вниз.

Следующий бычий рынок придет. Но он не придет для всех.