Derinlik analizi Loopscale: Solana Merkezi Olmayan Finans borç verme pazarını nasıl yeniden yapılandırır?

Başlık: Loopscale: Solana'da Emir Defteri Kredilendirme

Yazar: Castle Labs

Derleme: Luiza, ChainCatcher

Ethereum'un DeFi toplam kilitli değeri (TVL) 2021 zirvesine henüz ulaşmamış olsa da, Solana'nın TVL'si önemli bir artış gösterdi ve şu anda tarihinin en yüksek seviyesine ulaştı.

Solana ekosisteminin özellikleri, onu kredi protokolleri için ideal bir seçim haline getiriyor. Solend gibi protokoller bunun açık bir kanıtıdır - bu protokol, 2021 yılında depozito büyüklüğünün neredeyse 1 milyar dolara ulaştığı bir noktaya geldi. FTX çöküşü, takip eden yıllarda Solana'nın kredi ekosisteminin gelişimi üzerinde ciddi bir etki yaratsa da, Solana üzerindeki kredi protokolleri güçlü bir dayanıklılık sergiledi ve yeni bir büyüme dalgasını tetikledi.

2024 yılında, Solana zincirinde borç verme protokolünün TVL'si henüz 1 milyar doların altında iken, bugün bu rakam 4 milyar doları aşmış durumda. Bu bağlamda, Kamino 3 milyar dolardan fazla TVL ile öncülük ederken, Jupiter ise 750 milyon dolarlık TVL ile hemen arkasından geliyor.

Bu çalışma, öncelikle fon havuzuna dayalı borç verme modelinin sınırlamalarını ve diğer alternatif modellerin yükselişini analiz edecektir. Ardından Loopscale'in değer önerisi, benzersiz özellikleri ve kullanıcılara sağladığı somut faydaları derinlemesine inceleyecektir. Son olarak, borç verme pazarının gelecekteki gelişim trendlerini öngörecek ve düşünmeye değer bazı sorular ortaya koyacaktır.

Kredi verme modunun evrimi

Ana akım borç verme protokolleri (Aave ve Compound gibi) genellikle likidite havuzu modelini benimser: kullanıcılar havuza likidite ekler, başkalarının borç alması için. Faiz oranları, fon kullanım oranına (toplam borç/ toplam mevduat) göre algoritma tarafından dinamik olarak ayarlanır.

Erken dönemlerde Ethereum ana ağ mimarisinin sınırlamaları nedeniyle, bu tür protokollerin tasarım esnekliği kısıtlıydı. Fon havuzu modeli başlangıç aşamasında ve teminat varlıklarının likiditesini sağlama konusunda avantajlara sahip olsa da, belirgin zayıflıkları vardır:

• Likidite dağılması (Yeni varlıkların piyasaya sürülmesi sorunu): Her yeni varlık için ayrı bir fon havuzu oluşturulması gerekmektedir, bu süreç mutlaka likiditenin dağılmasına yol açar. Kullanıcıların birden fazla pozisyonu yönetmesi de daha karmaşık hale gelir, bu da daha fazla çaba harcamayı gerektirir.
• Risk fiyatlandırması kaba: Kullanım oranı eğrisi, verimsiz olan "tek tip" bir fiyatlandırma mekanizmasıdır ve sonunda şartların ya aşırı cesur (risk çok yüksek) ya da aşırı ihtiyatlı (getiri çok düşük) olmasına neden olabilir. Aslında, fon havuzunun faiz oranları genellikle havuzdaki en yüksek riskli teminat varlıklarına göre şekillenir.
• Düşük sermaye verimliliği: Fon havuzunda borç verme pazarında, yalnızca ödünç alınan fonlar faiz getirirken, faiz geliri tüm yatırıcı kullanıcılara dağıtılmak zorundadır. Bu, kredi verenin aslında aldığı faizin, borçlunun ödediği faizden daha düşük olduğu anlamına gelir ve "etkisiz sermaye" (deadweight capital) oluşturur. Ayrıca, fon havuzundaki bekleyen ve borç verilmek üzere durmakta olan fonlar da faiz dağıtımına katılacak ve yukarıda belirtilen faiz farkını daha da genişletecektir.

Bu sorunları hafifletmek için Euler, Kamino (V2) ve Morpho (V1) gibi protokoller, fonları yapılandıran ve faiz oranlarını belirleyen profesyonel yöneticiler tarafından yönetilen seçilmiş kasa (curated vaults) uygulamıştır.

Bu pratik iyileştirme, borç verme protokollerinin teknik yığınlarını tamamen yeniden yapılandırmadan dönüşüm sağlamaktadır ve aynı zamanda fon havuzu modelinin bazı sorunlarını çözmektedir. Seçkin Hazine modeli, seçilmiş "yöneticiler" (curator) tarafından yönetilmektedir; bu yöneticilerin uzman araştırma yetenekleri ve risk kontrol becerileri bulunmaktadır ve fon dağılımı, piyasa seçimi, faiz oranı belirleme ve kredi yapısı tasarımı gibi sorumlulukları vardır. Bu modelin kullanıcılara sağladığı avantajlar şunlardır:

• Kullanıcılar, farklı kasa yöneticilerini kendi tercihlerine göre seçebilirler; her kasa, belirli risk tercihlerine göre tasarlanmıştır ve kullanıcılar, fon havuzunun desteklediği tüm varlık risklerine maruz kalmak zorunda değildir.
• Pozisyon yönetimi daha pratik: Yöneticiler, varlıkları yeni pazarlara hızlı bir şekilde tahsis edebilir, bu nedenle yeni varlıkların likidite akışını daha verimli bir şekilde yönlendirebilir ve yeni varlık havuzunun başlatılmasına yardımcı olabilir.

Ancak, seçkin kasaların da eksiklikleri bulunmaktadır:

Güven ve çıkar uyumu sorunu: Hazine üçüncü taraf yöneticiler tarafından işletilmektedir, kullanıcıların buna güven duyması gerekmekte ve yöneticiler ile kullanıcılar arasındaki çıkar uyumunun tam olarak sağlanması zordur.

Yönetici rekabeti ve borçlu maliyetlerinin artışı: Yöneticiler, risk parametrelerini belirlemek, stratejiler geliştirmek ve daha yüksek getiriler elde etmek için likiditeyi ayarlamaktan sorumludur. Likiditeyi ayarlama sürecinde, yöneticilerin farklı stratejileri arasında rekabet oluşurken, bu durum borçlular üzerinde olumsuz bir etki yaratır - çünkü yöneticilerin, borç verenlere önemli bir yıllık getiri oranı (APY) sağlamak için yüksek sermaye kullanım oranını sürdürme motivasyonu vardır, bu da borçlanma faiz oranlarını artırır ve borçlu maliyetlerini yükseltir.

Seçkin kasa da çözemediği likidite havuzunun doğasında var olan eksiklikler:

• Düşük faiz oranlarının neden olduğu "değer kaybı", borç verme piyasasının fon verimliliğini etkilemeye devam edecektir;
• Yeni pazar başlatma maliyetleri hala yüksek;
• Likidite hala birden fazla bağımsız piyasaya dağılmış durumda;
• Faiz oranları yüksek dalgalanma gösteriyor, kurumsal kullanıcıların ihtiyaçlarını karşılamakta zorlanıyor;
• Esneklik yok, yeni varlıklar veya kredi ürünlerini desteklemek için yönetim oylaması gerekmekte ve yeni bağımsız bir fon havuzu oluşturulmalıdır.

Seçkin havuz, likiditeyi bölerek risk yönetimini optimize etmesine rağmen, esasen bir fon havuzu modelinin varyasyonudur. Desteklenen varlık türleri ve risk kombinasyonları arttıkça, seçkin havuzların sayısı sürekli artmakta ve mantığı, her bir borç verme teklifinin belirli şartlara sahip bir "bağımsız pazar" olduğu emir defteri modeline yaklaşmaktadır; bu da son derece ayrıntılı bir şekilde gerçekleştirilir.

Neden emir defteri modeli bu anda yükseliyor?

Sipariş defteri kredisi kavramı erken kabul edilmiş olmasına rağmen, geçmişte Ethereum gibi ağların yüksek işlem maliyetleri ve teknik sınırlamaları nedeniyle, sipariş defteri modelinin uygulanması genellikle pratik olmamıştır ve ölçeklenebilirlik ile sermaye verimliliği açısından belirgin eksiklikler bulunmaktadır.

Solana gibi alternatif kamu blok zincirlerinin ortaya çıkması bu durumu değiştirdi - düşük işlem maliyetleri ve yüksek işlem hacmi özellikleri, sonunda ölçeklenebilir, verimli bir emir defteri tabanlı borç verme pazarının inşa edilmesini mümkün kıldı.

Fon havuzu modeli, borç verme protokollerinin ölçeklenmesine destek sağlarken, emir defteri modeli piyasaya acil bir esneklik sunmaktadır. Bu, özellikle kurumsal kullanıcılar ve çeşitli varlık türleri için uygundur; örneğin, getirili RWA token'ları (OnRe'nin ONyc'si gibi), AMM LP pozisyonları, JLP/MLP token'ları ve LST'ler (TVL 7 milyar doları aşıyor) sayesinde kullanıcılar risk yapılandırmasını tamamen kontrol edebilmektedir.

Loopscale: Solana üzerindeki order book tabanlı borç verme protokolü

Loopscale, Solana ağı üzerindeki emir defteri tabanlı bir borç verme protokolüdür. Şu anda, mevduat likiditesi 100 milyon doları aşmış, aktif kredi büyüklüğü ise 40 milyon dolara ulaşmıştır.

Geleneksel havuz tabanlı borç verme platformlarından farklı olarak, Loopscale'in temel yeniliği, borç verenlerin özelleştirilmiş siparişler oluşturmasına olanak tanımasıdır. Borç verenler, kredi yapılarını ve risk parametrelerini kendileri belirleyebilir. Bu teklifler, faiz oranları ve diğer şartlara göre sipariş defterinde "listelenir" ve Loopscale'in eşleştirme motoru tarafından borç verme eşleştirmesi tamamlanır.

Loopscale sipariş defteri modelinin temel avantajları

①Otomatik Hazine:

Operasyonları daha da basitleştirmek isteyen kullanıcılar için Loopscale, kendi "Seçkin Hazine" ile süreç otomasyonunu gerçekleştirir. Hazineye enjekte edilen likidite, yalnızca yöneticinin onayladığı tüm piyasalarda kullanılabilir; her hazinenin, benzersiz risk tercihlerinin ve stratejilerinin belirlenmesinden sorumlu bir risk yöneticisi bulunmaktadır.

Bu tasarım, farklı kullanıcıların risk ihtiyaçlarını karşılayabilen farklılaştırılmış bir strateji sistemi oluşturur: Örneğin, bazı kullanıcılar USDC OnRe kasası aracılığıyla reasüransla ilgili riskleri üstlenmeyi isteyebilir (ONyc tokeni aracılığıyla); daha temkinli risk tercihine sahip kullanıcılar ise, fonlarını USDC Genesis kasasına yatırmayı seçebilirler - bu kasa, Loopscale'in çeşitli pazarlarında sağlam bir likidite dağılımı yapacaktır.

②Tek Tuşla Döngüsel Kaldıraç:

Geleneksel borç verme dışında, Loopscale ayrıca "fon döngüsü" fonksiyonunu destekler. Bu özellik sayesinde kullanıcılar, gelir getiren varlıklar (JLP, ALP, digitSOL, ONyc vb. dahil) üzerinde kaldıraçlı işlemler gerçekleştirebilirler. Detaylı prensipler aşağıdaki gibidir:

Fon akışının temel mantığı şudur: Teminat varlıkları yatırıldıktan sonra, teminat varlıklarıyla aynı varlık borçlanarak, başlangıç pozisyonu ve borç alınan tokenlerin her ikisi de kazanç elde edebilir. Kullanıcıların elde edebileceği kaldıraç çarpanı, piyasanın kredi değer oranına (LTV) bağlıdır.

Likit teminat staked token (LST) örneği ile, geleneksel finansman döngüsü süreci aşağıdaki gibidir:

1. wstETH (paketli staking ETH) yatırın;

2. ETH borç al;

3. ETH'yi wstETH'ye çevirin;

4. Daha yüksek wstETH getirisi elde etmek için ETH'yi yeniden borç alın.

Dikkat edilmesi gereken, yalnızca LST'nin getiri oranı borçlanma yıllık faiz oranından yüksek olduğunda, fon döngü işleminin gerçek bir getiriye sahip olduğudur.

Loopscale üzerinde bu süreç "tek tuşla işlem" olarak basit hale getirilmiştir, kullanıcıların çok adımlı işlemleri manuel olarak tamamlaması gerekmez.

Fon akış döngüsü işlevi aracılığıyla, kullanıcılar gelir getiren token'ların APR'sini maksimize edebilir;

Ayrıca, kaldıraçlı fon döngüsü, kullanıcıların hisse senetleri gibi varlıklar üzerinde yönlü kaldıraç ticareti yapmalarına da izin verir.

③ Fon Havuzu Modeli Açığı için Çözüm Önerileri

Likidite Birleşimi

Sipariş defteri modeli, fon havuzu pazarındaki likidite dağılma sorununu çözebilir. Loopscale, "sanal pazarlar" oluşturarak, fon havuzu modelinin likidite dağılması ve erken sipariş defteri modelindeki fonların yeniden kullanılamaması sorunlarını daha da çözmüştür. Borç verenlerin tek bir işlemle birden fazla pazarda siparişlerini senkronize etmeleri yeterlidir; tek bir pazarla sınırlı kalmadan veya birden fazla pozisyonu yönetmek zorunda kalmadan.

Verimli Fiyatlandırma

Loopscale üzerindeki her piyasa modülerdir ve bağımsız teminat varlık türleri, borç verme oranları ve koşullara sahiptir. Bu, borç verenlerin belirli teminat varlıkları ve anapara için oranlar belirleyebileceği anlamına gelir, artık fon kullanım oranlarının sınırlamalarına tabi değildir. Sonuç olarak, her varlığın oranları, emir defterindeki piyasa arz ve talebine (varlık volatilitesi gibi faktörlerden etkilenebilir) bağlı olarak dinamik olarak ayarlanacaktır.

Bu tasarım aynı anda şu hedeflere ulaşmaktadır: "geçersiz fonları" en aza indirmek; borçlanma oranının mevduat oranıyla tamamen eşleşmesini sağlamak (fon havuzu modelinde, "faiz gelirleri tüm mevduat kullanıcılarına dağıtılmalı, bu da borç verenin kazancının borç alanın maliyetinin altında kalmasına neden olmaktadır", ancak Loopscale'de, faiz yalnızca gerçekten kullanılan fonlara ödenmekte, böylece faiz oranlarının hassas bir şekilde eşleştirilmesi sağlanmaktadır);

Özellikle, kurum kullanıcılarının ihtiyaçlarını karşılamak için sabit faiz oranı ve sabit vade ile kredi desteği sağlanmaktadır - kurum kullanıcıları genellikle likidite havuz modelinde kullanım oranı dalgalanmalarına dayalı faiz oranlarını kabul etmek istemez.

Fon Kullanımını Optimize Et

Loopscale, "optimize yield" mekanizmasını kullanarak, emir defterinde eşleşmeyi bekleyen atıl fonları azaltır. İşleyiş mantığı basit ve doğrudandır: Loopscale, bu atıl likiditeyi MarginFi platformuna yönlendirir ve borç verenlerin emir eşleşmesi tamamlanmadan, "rekabetçi kazançlar elde etmelerini" sağlar.

Varlık Destek Kapsamını Genişletme

Loopscale ekibi, diğer protokollerle kolayca entegre olabilir ve Solana'nın varlık birleşiminden tam olarak yararlanarak, havuz piyasasında likidite elde etmekte zorlanan varlıkları destekler.

④Kullanıcılara sağlanan somut kazançlar

Yukarıda bahsedilen özellikler, kullanıcılara somut faydalar sağlamaktadır: kullanıcılar, kredi şartlarını, teminat varlıklarını ve katıldıkları piyasayı tamamen kendi kontrolünde yöneterek ayrıntılı bir yönetim gerçekleştirebilirler; borç verme piyasasında faiz oranları açısından rekabetin artmasıyla birlikte, Loopscale modeli, fon havuzunun kullanım oranına dayalı fiyatlandırma yöntemine göre daha avantajlıdır - doğrudan emir eşleştirmesi ile faiz oranları hassas bir şekilde hizalanabilir, bu hem borçluların maliyetlerini düşürür hem de kredi verenlerin kazançlarını artırır.

Gelecek Görünümü ve Sonuç

Loopscale, emir defterinin esnekliği ile modüler pazarın birleşimini sağlayarak, fon havuzlarının verimsizlik sorununu doğrudan ele alıyor ve kullanıcılara özelleştirilmiş faiz oranları, optimize edilmiş teminat fiyatlandırması ve risk yönetim araçları sunuyor.

DeFi'nin kurumsal sermaye ve RWA'ya genişlemesiyle, emir defteri modeli zincir üzerindeki kredi verme ölçeklendirmesi için önemli bir altyapı haline gelecektir. Loopscale, çeşitli RWA'lar ve sıra dışı varlıkları desteklemekte ve işbirliklerini sürekli genişletmektedir. Yeni piyasa oluşturmak için sadece bir oracle ve başlangıç likiditesi (hazine veya bireysel borç veren tarafından sağlanabilir) gerekmekte, bu da eşiği önemli ölçüde düşürmektedir.

Şu anda, Solana ekosistemi, milyarlarca dolarlık LST, likit staking türevleri (LRT), staking SOL (SOL toplam arzının %60'ını oluşturuyor), likidite pozisyonları, RWA varlıkları gibi yeni token prototiplerinin geniş kabulünden faydalanıyor. Bu bağlamda, yeni varlıkların teminat olarak kullanılabilmesi için erişim engellerinin azaltılması, piyasa verimliliğini artırmanın anahtarıdır. Emir defteri borç verme modelinin uygulanabilirliği piyasa tarafından geniş ölçüde kabul edilmiştir - Morpho gibi protokoller, V2 sürümlerinde benzer bir tasarım sunmuştur.

Loopscale, 2025 Nisan'da (yayına girdikten kısa bir süre sonra) bir siber saldırıya uğramasına rağmen, ekip güçlü bir dayanıklılık sergileyerek tüm fonları geri aldı. Karmaşık teminatların işlenmesinin kendisinin riskler taşıdığını belirtmek gerekir; hem operasyonel düzeyde hem de kullanıcı arayüzü açısından yeterli risk değerlendirmesi ve yönetimi yapılmalıdır. Bu zorluklarla etkili bir şekilde başa çıkabilirse, Loopscale, Solana'nın teknoloji yığını sayesinde mimari optimizasyon gerçekleştirme ve platformun ölçeklenmesini başarıyla ilerletme konusunda umut vaat etmektedir.