香港加密監管者圓桌：過於追求完美反而會錯，封閉環境限制流動性

編輯 | 吳說區塊鏈

本文內容來自 Finternet 2025 亞洲數字金融峯會上的兩場討論，第一部分討論“從香港到中東的數字資產監管演變”，主持人爲香港金融發展局總監及政策研究主管董一嶽（Rocky Tung），嘉賓爲香港證券及期貨事務監察委員會中介機構總監兼金融科技組主管黃樂欣（Elizabeth Wong）及阿布扎比國際金融中心金融服務監管局高級執行董事郭緯臨（Wai Lum Kwok）。第二部分討論“香港的突破、創新與守護”，主持人爲 OSL 集團執行董事兼法規事物主管刁家駿（Gary Tiu），嘉賓爲香港證監會中介機構部執行董事葉志衡（Eric Yip）。

Finternet 2025 亞洲數字金融峯會於 11 月 4 日在香港舉行，峯會以“鏈通理想，共築未來”爲核心理念，由 OSL 集團、香港投資推廣署、香港金融發展局和香港數碼港等 10 餘家機構共同支持。

此前，香港證監會 (SFC) 於 11 月 3 日發布通函，首度允許本地持牌虛擬資產交易平台，與同一集團旗下、設在海外的分公司或關聯平台共享訂單簿，也就是讓香港與海外的掛單可以匯入同一個流動性池撮合交易。意味着，香港投資者未來可直接與海外市場撮合成交，並享有更深的流動性與更貼近國際價格的交易環境。

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第一部分：從香港到中東的數字資產監管演變

香港數字資產監管思路的變化

Rocky：金融服務發展委員會在 2021 年開始關注加密貨幣，而香港證券及期貨事務監察委員會（SFC）早在 2018 年就已開始。作爲國際金融中心，香港不能忽視加密貨幣這一新興領域。2021 年，我們決定不再僅限於專業投資者接觸加密貨幣。

在這背景下，香港在數字資產領域的監管思路不斷變化，SFC 的監管覆蓋範圍也在擴大。Elizabeth，您如何看待 SFC 在數字資產監管方面的變化？

Elizabeth：SFC 從 2018 年開始監管數字資產，目標是創建一個安全的數字資產生態系統。我們採取了謹慎保守的策略，最初通過創建封閉的生態系統來監管。隨着市場發展，我們發現這種封閉環境限制了香港與全球流動性的連接。

爲了提高流動性，我們決定讓本地投資者能夠接觸到全球市場。爲此，我們最近發布了兩份通知，允許持牌虛擬資產交易平台與海外關聯公司共享全球訂單簿，推動香港與全球市場的連接。

發布這一通知花了較長時間，主要是爲了確保我們與行業的緊密合作，理解潛在風險，並爲行業提供清晰的監管框架。我們希望通過這種方式，促進市場遵守合規要求，並增強行業的信任。

行業也逐步認識到監管的重要性，他們支持並期待獲得許可證，這有助於促進行業的可持續發展。

阿布扎比的監管框架變化

Rocky：大約兩年前，我訪問 ADGM（阿布扎比打造的一個國際金融通道自由區）時，阿布扎比對數字資產並未特別關注，而現在阿布扎比在這一領域表現出色，提供了前瞻性的規劃。請確認一下，當時的情況是否準確？如果是的話，是什麼促成了變化？

Wai Lum：2021 年您來訪時，確實未將加密貨幣作爲重點，雖然它對我們來說很重要。2018 年我們推出了框架，當時全球在討論反洗錢和打擊恐怖融資的風險，我們決定超越這些問題，與多個機構合作，參考日本 FSA 和紐約金融服務部的框架。最終，我們決定將傳統金融的監管框架擴展到加密領域，把它視爲新資產類別。

這一決策的背後是希望將傳統金融與新型金融融合。雖然這意味着技術公司必須滿足較高門檻，但我們看到越來越多的跨領域融合趨勢。今天，許多證券、加密貨幣經紀商和交易商只需一個許可證即可涵蓋多個領域。

市場也在發生變化。從 2018 年起，主要市場參與者是爲個人投資者提供價格發現和交易服務的公司。FTX 崩盤後，更多機構投資者關注托管解決方案，隨着托管技術的成熟，質押、借貸等業務逐漸吸引更多參與者。目前，ADGM 已經形成初步生態系統，涵蓋經紀商、交易所、穩定幣發行商、借貸平台等。我們也看到傳統金融機構（TradFi）和去中心化金融機構（DeFi）部署各自戰略。這是一個充滿潛力的領域，作爲監管者，我們與行業的緊密互動至關重要。

跨境交易與資金流動的監管挑戰

Rocky：我覺得 ADGM 與香港的監管者之間有很多相似之處。我們背後有國際化的背景，同時又有自身的特點，我們也希望與不同的市場和各方建立聯繫。我們想要穩步推進，而不是激進地邀請所有人來參與，而在出現問題時，所有人都迅速撤離。我們不希望看到這種情況的發生。基於這一點，我想問你們兩個同樣的問題：你們在市場中看到的相似之處是什麼？又有什麼不同之處？目前在一個市場上的參與者，如何能夠利用和進入另一個市場？

Wai Lum：我看到很多相似之處，隨着時間的推移，監管框架會越來越融合。我們主要通過傳統金融（TradFi）視角來看待加密貨幣，關注投資者保護和金融系統的安全。從這個角度看，香港、新加坡和阿聯酋等市場的監管框架越來越趨同，很多元素在共享，比如資產隔離保護和市場濫用規定等。因此，監管框架的融合有助於企業擴展。現在香港和阿聯酋的公司都在尋求擴展，這使得框架的融合對企業至關重要。雖然每個市場有不同的優先事項和起點，但隨着時間推移，差異會逐漸減少。

香港的監管優先事項是從零開始，靈活應對變化，而很多成熟的國際金融中心則需要調整已有的框架。因此，每個地區的起點不同，差異仍然存在。

Elizabeth：我同意。國際標準化機構也要求各國監管者採取統一的監管方法，現在的原則是“同樣的活動、同樣的風險、同樣的監管”。這也是我們在香港和 Whilam 在阿聯酋的做法。我們都在傳統金融框架下推動數字資產生態系統建設。我也同意 Whilam 的看法，很多公司在選擇總部時會考慮監管環境，以增強對投資者和客戶的信任，從而支持他們擴展到全球其他市場。

關於代幣化資產，全球監管者也採取類似態度。我們將這些資產視爲證券，如果它是證券，就按證券的監管要求進行監管。這一做法在全球範圍內獲得了廣泛支持，尤其是對金融科技公司（FinTech）來說，他們更擅長這種操作。因此，無論在加密貨幣市場還是傳統金融領域，大公司都專注於數字資產生態系統。

香港監管在推動數字資產生態建設的進展

Rocky：我們需要建立一個有效的生態系統，連接傳統金融與數字資產領域，同時還要與其他市場接軌。香港在這方面面臨復雜的挑戰，尤其是關於 OSL 首個許可證的發放。爲什麼批準過程那麼長？未來我們如何在遵循規則的同時，確保生態系統健康發展？

Elizabeth：我們承認，香港虛擬資產交易平台許可證的審批過程較長。部分原因是當我們開始與 OSL 合作時，監管機構首次深入了解數字資產市場。我們與 OSL 緊密合作，花了很多時間理解其業務和數字資產的特點。許多公司仍然有“我們來自加密貨幣世界，不完全是傳統金融的一部分”的觀念，這也需要時間讓他們適應傳統金融框架中的監管要求。

目前，我們與政府合作，發布了兩個諮詢文件，旨在完善香港的數字資產生態系統。我們正在考慮爲虛擬資產經紀商和托管人提供許可證，確保每個環節都受到監管。我們相信，通過合規監管，香港可以建立一個可持續的市場。

我們也收到建議，認爲應擴展到虛擬資產顧問服務和基金管理服務的監管。我們正與政府合作，探討是否將這些納入監管範圍。一旦建立完整的生態系統，更多海外企業將進入香港，帶來全球流動性，進一步推動香港市場的發展。

ADGM 如何確保交易安全、清晰、可追溯

Rocky：ADGM 如何確保跨境交易、資金流動無縫銜接？如何提升效率，確保這些交易安全、清晰、可追溯？

Wai Lum：成爲首創者非常具有挑戰性，但我們認爲這個領域的變革是勢在必行的。我們一直走在前面，提前與行業互動，因爲我們沒有現成的參考點。我們將傳統金融的框架應用到新金融領域，來解決互操作性和效率等問題。

我認爲，確保未來適應性的方法是與行業保持密切互動。我們常常是與行業共同學習，行業參與者成爲我們與其他司法管轄區的紐帶。當我們制定框架時，行業參與者會帶着產品和商業模式來找我們，我們會與他們合作，了解需求，量身定制框架。通過這一過程，我們逐步發展了穩定幣框架、代幣化資產框架、借貸平台框架等。

這些企業大多支持合規，並願意與我們一起遵守規則。他們還會告訴我們其他司法管轄區在執行過程中遇到的問題，幫助我們在制定框架時更加謹慎。我們需要確保未來的適應性，保持在國際標準和行業發展中的責任感。脫離主流可能會導致企業在擴展到海外時遇到困難。因此，作爲監管者，保持與行業的緊密聯繫，參與全球監管對話至關重要。我們定期參加金融穩定理事會（FSB）、穩定幣協會等座談，幫助我們保持與行業動態同步。

代幣化資產的實際應用與市場反饋

Rocky：與行業參與者的溝通至關重要，我們不能成爲監管的“異類”，應與其他監管機構保持對話，確保每個司法管轄區的監管發展可持續。代幣化最近成了熱門話題，香港是否有成功的案例可以分享？

Elizabeth：老實說，進展比較緩慢。我們在 2023 年發布了代幣化相關通知，但到 2025 年仍在討論是否能找到實際應用案例。我們的工作是發布監管指導，明確告知行業我們如何按照證券法監管代幣化證券。我們也參與香港金融管理局（HKMA）的“項目集羣”，爲行業提供監管指導，幫助他們理解如何構建代幣化證券、設計結構和申請許可證。

我們的代幣化經驗與數字資產市場相似。我們曾就交易平台政策徵求行業反饋，但未收到足夠的回應。因此，我們希望市場能夠更多參與進來，共同推動這一進程。

我們在思考如何加速進程，促進市場自主創新。我們計劃在接下來的幾個月推出加速計劃，推動更多實際應用案例，無論是代幣化資產還是其他數字資產領域的應用。

跨境互操作性與監管挑戰如何妥善處理

Rocky：跨境互操作性對實踐者和監管者來說都是一個巨大的挑戰。您如何確保這一挑戰得到妥善處理，以確保跨境交易的無縫銜接？

Wai Lum：互操作性可以分爲政府間、行業間和技術與監管之間的互操作性。每個層次的互操作性有所不同。

關於政府間互操作性，最有效的方法就是保持持續溝通。數字資產本質上是跨境的，越來越多公司在多個司法管轄區開展業務。我們必須通過對話來確保互操作性，尤其是在與其他監管機構解釋我們立場時。不同司法管轄區和監管機構有不同的優先級和考慮，我們對那些願意與我們共同發展的行業玩家進行篩選，確保他們認同我們的願景並希望共同前行。

目前，行業模型分化明顯，一些公司使用特定區塊鏈，一些選擇自己的 Layer 1 解決方案。作爲監管者，我們不僅關注政府間的互操作性，還關注監管與行業、監管與技術之間的互操作性。爲此，我們將監管科技（RegTech）和子監管科技（SubTech）作爲戰略的一部分。加密貨幣的數字原生特性使我們能夠通過數字化連接、監控和在線追蹤。例如，在法幣參考代幣和穩定幣框架中，我們能實時跟蹤鏈上流通情況，並通過 API 對接儲備帳戶，確保數據匹配準確性。這就是監管與行業之間的互操作性。

另外，我們將規則和監管要求編碼爲機器可讀的格式，未來希望智能合約能與我們的規則互動，實時讀取並理解規則變化，並作出相應調整。

Elizabeth：我們在今年 2 月發布了《數字資產規劃路線圖》，包括虛擬資產衍生品交易、虛擬資產借貸等問題。我們也在思考如何加強與行業的對話，了解市場趨勢，制定更加合理的監管政策。我們還在探索如何加強對行業的監控，特別是在接入更多監管體系和參與者時，確保能掌控市場活動。

這些舉措是市場可以期待的，盡管短期內無法完全實現，但我們正在努力推動。

第二部分：香港的突破、創新與守護

香港加密貨幣政策如何避免與市場脫節

Gary：作爲證監會的政策制定者，您如何確保政策的長期適用性，避免與市場變化脫節？

Eric：實際上，追求完美並非總能帶來最佳結果。就像我曾告訴同事，不必總是主動要求加薪，反而可能得到加薪。這個道理也適用於監管，過於追求完美可能反而會錯。

在實際操作中，我們通過條例、規則和指南等工具來制定監管框架。香港的監管體系已經比較完善，我們從 2018 年開始逐步建立起來。相比美國，盡管加密市場發展迅速，監管仍然需要時間。加密領域的立法主要目標是打擊無牌活動，而不是過度依賴靜態的法律條文。

我們還通過公開諮詢、通知和與市場的對話來確保監管的靈活性。市場通常希望有原則性的監管，但一旦實施，往往又要求明確具體規則。我的看法是，初期階段適合規則性監管，市場成熟後則應逐步轉向更靈活的原則性監管，這有助於適應變化並保持靈活性。香港正在邁向更高質量的市場，我們應朝這個方向發展。

銀行業如何在原則性與規則性之間做選擇

Gary：作爲曾經的銀行從業者和現在的監管者，您在數字資產領域的政策制定中，是否看到銀行業和監管業之間的思維差異？比如，如何在原則性和規則性之間做出選擇？

Eric：我不僅僅是銀行家，實際上我一開始是學鋼琴的。後來我在股票交易所管理股市，再後來在私募股權領域工作，接着才是銀行業，最後轉行做了監管者。我的職業生涯經歷了很多艱難的轉型。

但現在，作爲監管者，這是我職業生涯中最輕鬆的階段。不過，我始終保持一致的理念，那就是無論做什麼，都要有計劃、有建設、有成長。你不能跳過這些步驟。比如，你不能只想着明天就彈奏《月光奏鳴曲》，就算是莫扎特也做不到。你必須先有計劃、學習，才能達到那個水平。

同樣，數字資產領域也是如此。我們的許多成就歸功於市場和證監會的同事，因爲我們從 2018 年就開始了這段旅程。雖然我們並不是加密行業中最激進的監管者，但我們一直保持堅持。我們成功避免了加密貨幣行業中的一些重大災難，例如 FTX 的破產事件。

加速創新與“快速失敗”在香港的實施

Gary：我也很喜歡你自評分的做法。我們每三個月進行一次全盤復盤，最後一次是在三周前，至今我們還在從創傷中恢復。不過，你提到的兩個加速創新和牌照的計劃，特別引起了我的注意。大家都希望香港能夠更快創新、保持靈活性，並加快商業化進程。加密行業中的“迭代思維”也很受推崇，我們希望通過不斷試錯來創新。

我的問題是，在香港，我們已經看到過類似的“快速失敗”，特別是在牌照發放上。如果某個項目不符合要求，我們就不給它機會進入市場，這是一種早期的“快速失敗”。另外一種方式是讓項目進入市場，但如果它們未能合規，就自然退出。那麼，你認爲我們應該在香港看到更多像第二種方式的“快速失敗”嗎？即，允許項目更快進入市場，如果他們不能成功，就會自然退出？

Eric：這應該是加速計劃的一部分，我們希望採取“以小步快走”的方式。對於我個人而言，我並不是數字資產的執行董事，我是中介機構的執行董事，所以我的工作範圍更廣。雖然我花了很大一部分時間在數字資產領域，但我也需要關注其他 95% 的市場，這些市場同樣需要我的關注。

數字資產的監管對於我們來說，確實需要平衡好風險和回報。在商業上，如果你有更多資金，可以嘗試更多創新。但如果資金有限，就需要更爲謹慎。

Gary：那在數字資產政策的制定過程中，試錯是否變得更加具有挑戰性？

Eric：實際上，這對我來說並不困難。因爲我認爲，試錯的關鍵是不要追求完美，實用比完美更重要。我的團隊一直非常努力，我們也在持續改進，推動一步步的進展。

香港致力在堅持和靈活中找到平衡

Gary：那麼，你希望香港的加密市場能做些什麼呢？你希望看到什麼樣的產品？如果以月爲單位來衡量，我們應該在什麼時候看到這些創新？

Eric：做功課是關鍵！我一直很堅持，雖然是個矛盾的人，既有自己的堅持，也在一定範圍內靈活。看看我們的目標，已經有明確的產品規劃。我們希望看到衍生品、模塊化融資、質押借貸等領域的發展。事實上，昨天我剛和我的同事聊了關於虛擬資產衍生品交易的資本規則，工作進展非常緊張。所以你們要關注的是，我已經很明確地提出了這些目標。

Gary：那麼，時間方面呢？我們能在多長時間內看到這些創新產品推向市場？

Eric：這取決於市場的發展速度。雖然我有很大的意願推動這些變化，但也必須現實地看到，香港的市場需要時間來適應這些變化。我們目前的監管框架是以原則爲基礎的，因此市場參與者的成熟度和專業性至關重要。我們可以推動政策，但市場也需要與我們同步發展。在某些方面，我們確實感到自己走得比市場更快。因此，我們的工作需要與市場緊密配合，幫助市場進一步成長。