Федеральна резервна система (ФРС) у грудні знизила ймовірність зниження процентних ставок, і з'явилися тріщини в наративі штучного інтелекту

Станом на 15 листопада 2025 року, цього тижня світові фінансові ринки зазнали значних коливань. Федеральний уряд США пережив найтриваліше в історії призупинення роботи (з 1 жовтня 2025 року по 12 листопада, загалом 43 дні), що призвело до постійної відсутності ключових даних, таких як неформальна зайнятість за жовтень та CPI за жовтень, ринок торгувався в умовах вакууму даних, емоції змінювалися.

Один, ймовірність зниження процентної ставки Федеральною резервною системою у грудні різко впала до нижче 50%

Після вересневої наради FOMC ринок на 100% заклав зниження процентної ставки на 25 б.п. у грудні, в основному спираючись на те, що більшість官员 у точковій діаграмі цього місяця прогнозують, що медіана федеральної процентної ставки в 2025 році буде в межах 4.25-4.50% (тобто ще одне зниження на 50 б.п., одне з яких відбудеться у грудні). Проте протокол засідання жовтня та висловлювання багатьох官员 Федеральної резервної системи з листопада повністю змінили ці очікування.

1. Останні заяви ключових чиновників (4-14 листопада 2025 року)

• Член ради Федеральної резервної системи Уоллер (2025.11.13): наразі немає достатніх підстав для подальшого зниження процентних ставок у грудні, якщо тільки дані в майбутньому не погіршаться.
• Голова Федерального резерву Річмонда Баркін (2025.11.12): схиляється до паузи в грудні, щоб спостерігати за впровадженням тарифної політики.
• Голова Федерального резерву Бостона Колінс (2025.11.8): Ринок праці залишається стійким, інфляція не повернулася до 2%, немає спішки з подальшим пом'якшенням.
• Голова Федерального резерву Міннеаполіса Ніл Кашкарі (2025.11.14): зберігає високу обережність щодо ризиків повторного прискорення інфляції.

2. Поточна остання ринкова ціна (15 листопада CME FedWatch Tool)

• 17 грудня ймовірність збереження рівня 5.25-5.50% на засіданні з монетарної політики: 52.4%
• Ймовірність зниження ставки на 25 бп: 47.6%
• Ймовірність зниження процентної ставки на 50 б.п.: практично 0

3. Основні спірні питання

• Інфляція: Відсутній постійний CPI за жовтень, але базовий PCE у вересні все ще становить 2,7%, за останні 6 місяців - 2,6% у річному обчисленні, що все ще перевищує ціль 2%.
• Зайнятість: у вересні нефермерські робочі місця збільшилися лише на 123 тисячі (значно нижче очікувань), рівень безробіття зріс до 4,2%, але дані за жовтень відсутні, у перші два тижні листопада кількість нових заявок на отримання допомоги по безробіттю продовжує помірно зростати.
• Вплив мит: Ринок в цілому очікує, що в другий термін Трампа будуть введені загальні мита в розмірі 10-20% + 60% мита на Китай. Традиційна точка зору вважає, що мита підвищують інфляцію, але дослідження, опубліковане Федеральним резервом Сан-Франциско 11 листопада, під назвою “Емпіричні дані з історії мит США за 150 років” вказує на те, що історично чистий вплив мит на CPI становить -0,2 до -0,5 процентних пунктів, водночас значно підвищуючи рівень безробіття, що є комбінацією “стиснення з боку пропозиції + стримування попиту”, що в кінцевому підсумку часто призводить до більшого зниження процентних ставок з боку Федеральної резервної системи.

4. Спір щодо реальної нейтральної процентної ставки. Поточна процентна ставка федеральних фондів становить 5.33%, ринок має великі розбіжності в оцінках реального r* (збалансованої реальної процентної ставки):

• Останнє оцінювання моделі ACL Нью-Йоркського федерального резерву: r* приблизно 1.0-1.2%
• Якщо r*=1%, то поточна реальна процентна ставка приблизно 5.33%-2.4%=2.93%, що явно обмежує.
• Якщо r* зросте до 2% через покращення продуктивності, то фактичні обмеження суттєво зменшаться.

Саме через вказані чотири невизначеності (шлях інфляції, реальний стан зайнятості, фактичний вплив мит, рівень r*) всередині FOMC виникли суттєві розбіжності, зниження процентних ставок у грудні перетворилося з “безсумнівного” на “п’ятдесят на п’ятдесят”.

Два, у наративі капітальних витрат на AI з'явилися два очевидні розриви

З 2025 року капітальні витрати, пов'язані з ШІ, є головним наративом, що стимулює фондовий ринок США (особливо Magnificent 7), загальна оголошена сума перевищила 1,5 трильйона доларів. Однак з листопада на ринок облігацій і суперечки щодо обліку чинять подвійну тиск.

1. Ринок облігацій: кредитні дефолтні свопи (CDS) значно розширилися

• Oracle 5-річний CDS: наприкінці жовтня приблизно 45 базисних пунктів → 14 листопада досягнув максимуму 152 базисних пункти (зростання на 237%)
• CoreWeave (AI-оренда обчислювальної потужності єдинорога, планує випустити облігації/кредити на 15 мільярдів доларів у 2025 році) 5-річний CDS: на початку листопада приблизно 280 bp → 14 листопада максимум 980 bp
• Порівняння: основні постачальники надмасштабних хмарних послуг CDS, такі як Meta, Google, Amazon, Microsoft, все ще залишаються на історично низькому рівні 20-40bp

Сигнали з ринку облігацій вказують на те, що інвестори втратили впевненість у моделі “чистої концепції ШІ + високий важіль для створення дата-центрів”, але все ще вірять у гравців з великим грошовим потоком.

2. Бухгалтерські суперечки: чи не надто довгий термін амортизації GPU. Відомий ведучий коротких позицій Майкл Беррі (Michael Burry) 12 листопада відкрито поставив під сумнів на своєму новому Твіттер-акаунті:

• Поточні Meta, Google, Microsoft загалом використовують 4-6 років терміну амортизації GPU (більшість - 5 років)
• Але в AI навчальних кластерах понад 90% потреби в обчислювальній потужності зосереджені на чіпах останнього покоління, тоді як використання старих чіпів швидко знижується.
• Історичний досвід: середній термін амортизації серверів дата-центрів Facebook у 2018-2022 роках становив лише 3,2 роки

Оцінка впливу (на прикладі Meta): у 2025 році Meta прогнозує капітальні витрати в розмірі 1450-1600 мільярдів доларів, з яких приблизно 60-70% пов'язані з серверами/GPU для ШІ. Якщо термін амортизації скоротити з 5 років до 3 років:

• У 2026 році амортизаційні витрати збільшаться приблизно на 18-22 мільярди доларів США
• Відповідає зниженню EPS на приблизно 9-11% у 2026 році (на основі поточних узгоджених прогнозів аналітиків)

3. Останні дані капітальних витрат (фінансовий звіт за третій квартал 2025 року та останні вказівки)

• Microsoft: Прогноз капітальних витрат на 2025 фінансовий рік підвищено до 75 мільярдів доларів (+25%)
• Meta: Капітальні витрати у 2025 році 600-650 мільярдів доларів США (середнє значення, зростання на +55% в порівнянні з минулим роком)
• Google: Очікується 55-60 мільярдів доларів у 2025 році
• Amazon (AWS): Очікується понад 70 мільярдів доларів у 2025 році
• Чотири компанії в сумі очікують, що капітальні витрати на AI у 2025 році перевищать 270 мільярдів доларів

Незважаючи на існування суперечок щодо амортизації, ринок наразі все ще надає надзвичайно високу терпимість до оцінки:

• Meta 2026e P/E 24x (середній показник за 10 років: 18x)
• Microsoft 2026e P/E 32x
• Nvidia 2026e P/E 38x（остання цільова ціна Уолл-стріт в діапазоні 140-220 доларів）

Три, технічні та сезонні фактори

Індекс S&P 500:

• 13 листопада мінімум знизився до 5728 пунктів, знову точно відскочивши до 50-денної середньої (5718 пунктів) швидко відновився.
• Наразі знаходиться поблизу 5950 пунктів, за тиждень знизився на 1.8%, за місяць все ще зріс на 3.2%
• Середнє значення VIX з листопада по сьогодні 18.5, що є значним зниженням порівняно з жовтнем
• Історичні дані: з 1950 року середнє зростання S&P 500 в період з Дня подяки до Нового року становить 1,7% (святковий ефект справді існує)

Чотири, ключові події наступного тижня (17-21 листопада)

1. Дані

• Жовтневий звіт про безробіття (затримка публікації): очікується +220 тис. (компенсація низької бази вересня)
• Жовтневі роздрібні продажі, PPI, промислове виробництво
• Індекс промислового виробництва Філадельфійського федерального резерву за листопад

2. Фінансовий звіт

• Nvidia (19 листопада після закриття ринку): ринок очікує, що доходи за третій квартал становитимуть 38 мільярдів доларів (в річному обчисленні +94%), прогноз на четвертий квартал 41-43 мільярди доларів. Поточне єдине очікування EPS на 2026 фінансовий рік - 4,25 долара; якщо прогноз перевищить очікування на 10%, цільова ціна може досягти понад 200 доларів.

V. Підсумки та перспективи

Поточна основна суперечність на ринку:

1. Чи знизить Федеральна резервна система США процентні ставки в грудні, залежить від того, чи будуть дані за наступні два тижні значно нижчими від очікувань.
2. AI-наратив виникає у гравців на краю через побоювання щодо кредиту, але залишається сильним завдяки грошовим потокам основних надмасштабних гравців.
3. 50-денна середня лінія тричі успішно підтримала + сезонна сила все ще переважає

Базовий сценарій (ймовірність 60%): нефарбовані дані за жовтень, хоча можуть бути досить сильними через заповнення прогалин, однак дані за листопад-грудень, ймовірно, знову впадуть. У поєднанні з обмеженим впливом фактичного введення тарифів на економіку, ФРС все ще знизить процентну ставку на 25 базисних пунктів у грудні, звіт Nvidia перевищить очікування, а S&P 500 досягне діапазону 6500-7000 пунктів до кінця року.

Песимістичний сценарій (ймовірність 25%): Якщо дані за жовтень будуть повністю кращими за очікування, то у грудні зупинка зниження відсоткових ставок стане фактом, суперечка щодо знецінення ШІ загостриться, індекс може повернутися до рівня близько 5500 пунктів.

Оптимістичний сценарій (ймовірність 15%): Дані перевищують очікування, слабкість + значне підвищення прогнозу Nvidia, зниження ставки в грудні повертається до оцінки, безпосередній вплив на 7200 пунктів до кінця року.